中国太平(00966.HK)转型坚决显著改善质态，估值低位有望明显提升

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 35 [Table_Page] 公司深度研究|保险Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 【 广 发 非 银 & 海 外 】 中 国 太 平（00966.HK） 转型坚决显著改善质态，估值低位有望明显提升 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 太平坚决推进分红险转型，其次银保新单占比高预计“1+N”合作下支撑新单增长，个险 NBVM 偏低受益个险报行合一，同时 24 年受审慎税务处理影响净利润基数较低，业绩有望稳增下估值仍低于同业。 ⚫ 产品转型：战略坚决且进展领先，助推公司经营质态改善。（1）公司2024 年优化负债结构项目组，2025 年推出 6.0 价值管理体系，全方位推动分红险转型，25 年前 2 月个险和银保分红险新单占比为 98.9%和88.6%，转型坚决且效果显著。（2）公司具有分红险销售禀赋，历史上分红险市占率最高超过 10%，叠加公司分红险的分红险实现率长期保持 100%以上水平（除 2023 年），表明公司分红险账户投资的稳定性。（3）分红险转型有望改善公司经营质态，包括降低刚性负债成本，同时降低业绩波动，最后中长期有助优化竞争格局。 ⚫ 价值增长：银保占比高支撑新单增长，个险报行合一助力 NBVM 改善。回顾过去，公司 10-24 年 NBV 复合增速（12.2%）领先同业，24 年银保报行合一改革推动 NBVM 达 20.7%领先同业。展望：首先公司银保渠道占比高，而目前产品结构以储蓄类为主，有望支撑 25 年公司新单在高基数下快速增长；另外个险 NBVM 略低于同业，因此报行合一有望推动个险渠道价值率改善，中期看公司 NBV 有望保持较好增速。 ⚫ 业绩改善：2024 年公司审慎税务处理下，所得税率高达 42.2%导致净利润基数较低，考虑公司 CSM 持续释放推动保险服务业绩稳定增长，高股息策略推动投资业绩稳定，预计 25 年业绩有望稳健增长。 ⚫ 盈利预测与投资建议：预计 25-27 年 EPS 分别 2.8/3.3/3.9 港币/股，我们按 EV 法给予公司 25 年 H 股合理估值 0.35XPEV，对应合理价值16.31 港币/股，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：分红险转型不及预期，资产市场波动，巨灾损害频繁。 盈利预测： [Table_Finance] HKD 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 内含价值（百万港元） 272,123 234,224 239,230 250,312 256,705 增长率（%） 2.41% -13.93% 2.14% 4.63% 2.55% 新业务价值（百万港元） 7,512 9,103 10,212 11,410 12,954 归母净利润（百万港元） 6,190 8,432 10,037 11,749 13,868 增长率（%） 44.05% 36.22% 19.03% 17.06% 18.03% EPS（港币/股） 1.50 2.35 2.79 3.27 3.86 PEV 0.24 0.29 0.27 0.26 0.25 ROE 7.84% 11.86% 12.89% 13.48% 14.38% 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 13.74 港元 合理价值 16.31 港元 前次评级 买入 报告日期 2025-06-22 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 刘淇 SAC 执证号：S0260520060001 0755-82564292 liuqi@gf.com.cn 分析师： 陈福 SAC 执证号：S0260517050001 SFC CE No. BOB667 0755-82535901 chenfu@gf.com.cn 请注意，刘淇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 【广发非银&海外】中国太平（00966.HK）:CSM 保持稳定，假设调整提升价值可信度 2025-03-25 【广发非银&海外】中国太平（00966.HK）:价值增速冠绝同业，持续验证否极泰来 2024-08-27 [Table_Contacts] 联系人： 唐关勇 tangguanyong@gf.com.cn -10%12%34%56%78%100%06/2408/2410/2412/2402/2504/2506/25中国太平恒生指数 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 35 [Table_PageText] 中国太平|公司深度研究 目录索引 一、产品转型：分红险转型坚决，助力经营质态改善 ........................................................ 5 （一）战略：分红险转型率先布局且战略坚决，分红险占比领先同业 ...................... 5 （二）禀赋：分红险销售经验丰富，分红实现率常年保持 100% .............................. 6 （三）意义：优化资负联动、降低财报波动、改善竞争格局 ..................................... 8 二、价值增长：银保筑底新单，个险驱动 NBVM 改善 .................................................... 12 （一）NBV：长期价值增速领先同业，报行合一驱动 NBVM 领先同业 .................. 12 （二）新单：个险聚焦产品+渠道转型，银保有望支撑全年新单增长 ...................... 14 （三）价值率：报行合一驱动个险 NBVM 改善，银保价值贡献高增 ...................... 18 （四）EV：假设调整提高可信度，2025 年低基数下有望改善 ................................ 19 三、业绩改善：审慎税务处理下净利润低基数，承保利润占比高支撑利润稳增 .............. 20 （一）整体：审慎税务处理下净利润低基数，承保利润占比高利源稳定 ................ 20 （二）寿险：CSM 增长优于同业，保险服务业绩稳定释放 ..................................... 23 四、资产配置：加大超长债及高股息资产配置 ................................................................. 25 （一）集团内保险资金：加大超长债与高股息配置，权益提升空间较大 .....