宏观经济观察系列(三)：美国“胀”和“滞”的切换

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 宏观周报 美国“胀”和“滞”的切换 宏观经济观察系列（三）  核心结论 分析师 边泉水 S0800522070002 13911826169 bianquanshui@research.xbmail.com.cn 杨一凡 S0800523020001 13472533756 yangyifan@research.xbmail.com.cn 慈薇薇 S0800523050004 13916466506 ciweiwei@research.xbmail.com.cn 相关研究 消费回升，房价回落—5 月经济数据点评 2025-06-16 “十五五”期间或将维持 5%左右的增长—“十五五”系列之一 2025-06-15 “民生十条”发布，惠民生促消费政策可期 2025-06-13 特朗普新政催化美元变局— 2025-06-11 新消费崛起：“K 型割裂”与韩国经验—周期“新秩序”系列（一） 2025-06-08 一、美国 5 月物价数据较为疲软。美国一季度的“抢进口”导致二季度的需求被前置，使得即使产成品价格和原材料成本价格出现上行，但是供应商短期维持价格稳定来对冲需求放缓。另外，纽约联储和密歇根消费者信心指数的通胀预期均出现下滑。美国 5 月纽约联储 1 年期通胀预期为 3.2%，低于前值 3.6%；密歇根消费者对未来 1 年的通胀率预期为 5.1%，较 5 月数据大幅下降 1.5 个百分点。 往后看，我们认为除非地缘政治扰动超预期，不然通胀或仍然维持温和：从能够推升通胀的路径来看，前期高关税政策对居民消费价格影响尚不显著，但随着企业试图避免利润率进一步走软，涨价的诉求或走强。5 月美国 ISM制造业进口指标降至 16 年来最低水平，反映出企业面对不断提高的关税而缩减采购规模，但是在不断消耗前期累积的库存。具体体现在作为制造业链条最前端的客户库存指数在 5 月出现回落，带动新订单走强，而制造商自有库存也在不断下降。与此相呼应的是，订单库存上行，且里士满联储公布的调查显示大部分企业都根据关税调整了运行策略，其中 64%的公司选择“计划涨价”、37%的公司“已经涨价”。但是居民需求的逐步放缓或部分对冲商品涨价压力。亚特兰大联储调查显示企业认为当前消费者对价格更为敏感，价格转移相对有限。再看当前美国经济景气程度，服务业 PMI 下行、持续申请失业金人数上行。短期对价格最大的不确定性依然在地缘政治，能源对 6月的通胀拖累程度或有所减弱。 对应货币政策，6 月 FOMC 会议上美联储仍然关注“价”，但是往后看“量”的比重将逐步提升。 二、中观产业跟踪：油气价格冲高，贵金属价格回落，地产量价收缩后景气探底，截至 6 月 15 日当周商品房成交面积环比增长 24.8%。结合高频数据来看，当前上游底部回升，制造表现分化，下游需求偏弱，外贸维持高景气。从我们编制的中观行业综合景气指数来看，航空物流与包装纸景气高位，汽车高位回落，地产、生猪养殖低位震荡，化工、工业品与石化景气低位提升。 三、大类资产：截至 6 月 20 日当周，A 股小幅调整，港股短期回调压力或仍存。香港金管局指出，港美息差扩阔引发套息交易，导致港元逐步走近“弱方兑换保证”的 7.85 水平。若套息交易持续，可能会触发“弱方兑换保证”，届时金管局将按照联汇制度买入港元沽出美元，HIBOR 可能会有所回升，流动性收紧对高估值板块形成一定的压力。 风险提示：美国通胀表现超预期、全球经济放缓超预期、地缘政治扰动超预期。 证券研究报告 2025 年 06 月 21 日 宏观周报 西部证券 2025 年 06 月 21 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 美国“胀”和“滞”的切换 ............................................................................................ 3 二、 中观产业跟踪 .................................................................................................................. 7 三、 大类资产观察 .................................................................................................................. 9 四、 近期政策一览 ................................................................................................................ 10 五、 宏观日历 ....................................................................................................................... 11 六、 风险提示 ....................................................................................................................... 12 图表目录 图 1：美国 CPI 和核心 CPI 同比走势（%） ............................................................................ 3 图 2：美国能源同比价格为负增长 ........................................................................................... 3 图 3：关税极端情绪缓解后，欧美的消费者信心指数均出现反弹 ............................................ 4 图 4：美国通胀预期下行（%） ............................................................................................... 4 图 5：美国 ISM 制造业分项指标 .............................................................................................. 4 图 6：客户库存和新订单呈现反向走势，领先自有库存 .......................................................... 4 图 7：制造业和服务商选择“计划价格上涨”的比重较