纺织服装行业海外跟踪系列六十一：耐克管理层指引最差时间已过，2026财年有望逐季改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年06月28日优于大市1纺织服装海外跟踪系列六十一耐克管理层指引最差时间已过，2026 财年有望逐季改善 行业研究·行业快评 纺织服饰 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：丁诗洁0755-81981391dingshijie@guosen.com.cn执证编码：S0980520040004证券分析师：刘佳琪010-88005446liujiaqi@guosen.com.cn执证编码：S0980523070003事项：公司公告：2025年6月27日，耐克披露截至2025年5月31日的2025财年及第四季度业绩：2025财年公司实现收入463亿美元，同比-10%，不变汇率口径-9%；第四季度实现收入111亿美元，同比-12%，不变汇率-11%。国信纺服观点：1）业绩和指引核心观点：FY2025Q4 收入超出彭博一致预期和管理层指引，最差时期已过，Win Now 战略及关税负面影响在 FY2026 有望逐季缓解；2）FY2025 业绩：收入和利润小幅超出彭博一致预期，大中华区需求疲软形成拖累，部分地区库存去化效果显著，库存将于 FY26H1 末达到健康水平；3）FY2025Q4 业绩：Win Now 行动最大财务冲击在四季度体现，经典系列鞋款下滑幅度加大至 30%，但整体收入和利润表现好于管理层此前指引和彭博一致预期；毛利率受清库和关税影响下滑，符合管理层此前指引；4）分地区：各地区电商渠道拖累明显，自有门店渠道表现较好，跑步和综训产品表现最佳，大中华区表现受客流疲软和高促销环境影响；5）管理层业绩指引：根据公司官网，FY2026Q1 收入预计中个位数下滑，H1 继续清理库存，H2 虽然收入有基数压力、但盈利改善，关税影响也主要在 H1 体现；6）风险提示：下游需求不及预期，海外经济衰退，国际政治经济风险。7）投资建议：看好 2026 财年耐克恢复良性增长，重点推荐产业链优质供应商和零售商。耐克虽然自 FY2025Q1 以来公司收入下滑，各地区、各渠道收入增长均面临较大压力，尤其电商渠道下滑幅度较大，一方面受消费需求影响，另一方面公司自身处于调整期，主动减少部分经典鞋款 IP 供应对短期业绩产生较大冲击；四季度公司加速产品线调整和库存清理，收入和毛利率面临最大冲击。但 FY2026 公司有望轻装上阵，经典鞋款收缩和关税所带来的负面影响有望逐季缓解，26H1 末库存恢复健康，H2 预计将出现盈利拐点。重点推荐与公司深度绑定、具备长期市场份额提升能力的核心供应商申洲国际、华利集团；以及看好 Nike 经历短期调整、增长恢复后，带动核心零售商滔搏销售增长，并且未来新品占比增加有望带动滔搏利润率向上。评论： 业绩和指引核心观点：FY2025Q4 收入超出彭博一致预期和管理层指引，最差时期已过，Win Now 战略及关税负面影响在 FY2026 有望逐季缓解FY2025Q4 收入 111.0 亿美元，同比-12%（不变汇率-11%），好于管理层此前中双位数下滑的指引，好于彭博一致预期。库存清理、折扣加大导致盈利承压，但毛利率符合指引，净利润好于彭博一致预期。部分地区库存去化效果显著，库存将于 FY26H1 末达到健康水平。分区域看，各地区电商渠道拖累明显，自有门店渠道表现较好，跑步和综训产品表现最佳，大中华区表现受客流疲软和高促销环境影响。展望未来，FY2025Q4 已是 Win Now 行动最大财务冲击，未来压力逐季递减，FY2026H1 继续清理库存，H2虽然收入有促销带来的基数压力、但盈利改善，关税影响也主要在 H1 体现。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：耐克 FY2025（截至 2025/5/31）业绩和指引资料来源：公司公告，Bloomberg，国信证券经济研究所整理 2025 财年业绩：收入和利润小幅超出彭博一致预期，大中华区需求疲软形成拖累，库存将于 FY26H1末达到健康水平2025 财年公司实现收入 463.1 亿美元，同比下滑 10%（不变汇率口径下滑 9%），小幅超出彭博一致预期与管理层指引。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图2：公司历年收入与变化情况图3：公司历年归母净利润与变化情况资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理收入拆分来看：分地区：各地区收入均有下滑，大中华区跌幅最大。不变汇率口径，大中华区收入下滑 13%，略差于彭博一致预期；北美/EMEA/亚太拉美地区收入同比分别-8%/-10%/-3%，均好于彭博一致预期。分品牌：Nike 品牌收入降幅好于彭博一致预期，Converse 下滑幅度仍较大。不变汇率口径，NIKE 品牌收入下滑 9%，好于彭博一致预期；Converse 收入下滑 18%，未达彭博一致预期。分渠道：线下自有门店渠道收入持平，其他渠道均有下滑。不变汇率口径，DTC 渠道下滑 12%（其中电商渠道-20%，自有门店持平）；批发渠道下滑 6%，仅线下自有门店渠道表现好于达彭博一致预期。库存清理、折扣加大导致盈利承压，毛利率符合指引，净利润好于彭博一致预期。毛利率同比收缩 190bps至 42.7%，毛利率下滑主因包括：库存清理导致零售折扣增加、批发与工厂店折扣力度加大、关税导致供应链成本增加、和渠道组合变化带来负面影响。SG&A 费用同比下降 3%至 161 亿美元，但费用率升至 34.7%（同比+2.4pp）；净利润-44%至 32.2 亿美元；稀释每股收益 2.16 美元，同比-42%。部分地区库存去化效果显著，库存将于 FY26H1 末达到健康水平。截至 5 月末，库存金额同比持平、环比上季度末-1%至 75 亿美元。分地区看，EMEA 地区库存去化略微超出管理层目标，库存金额持平，库存数量较去年下降了中个位数；大中华区采取积极清理库存措施，库存同比降 11%；北美地区库存金额和库存量增加一定程度受支持新的分销渠道、不利的发货时机以及新的关税政策影响；亚太地区库存仍处于高位。接下来两个季度公司将继续清理库存，于 2026 财年上半年末达成"健康库存水平"，目前仍依赖工厂店及批发渠道清库。图4：公司渠道结构图5：公司历年利润率变化情况资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理资料来源：Bloomberg，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4 FY2025Q4 业绩：Win Now 行动最大财务冲击在四季度体现，经典系列鞋款下滑幅度加大，但整体收入和利润表现好于管理层此前指引和彭博一致预期FY2025Q4 收入 111.0 亿美元，同比-12%（不变汇率-11%），好于管理层此前中双位数下滑的指引，好于彭博一致预期。收入拆分来看：分地区：各地区收入均有下滑，大中华区拖累显著。不变汇率口径，大中华区收入下滑 20%，拖累显著；北美/EMEA/亚太拉美地区收入同比分别-11%/-10%/-3%，仅大中华区表现不及彭博一致预期。分品牌：Nike 品牌收入降幅好于彭博一致预期，Converse 下滑幅度仍较大