首次覆盖报告：煤炭贸易为基，热电联产扶摇直上

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 物产环能（603071.SH）首次覆盖报告 煤炭贸易为基，热电联产扶摇直上 2025 年 06 月 24 日 ➢ “煤炭贸易+热电联产”双轮驱动。物产环能实际控制人为浙江省国资委，作为国家发改委首批电煤保供重点贸易企业，构建了涵盖煤炭供应链、热电联产与新能源开发的三大业务板块，与国内核心煤炭供应商建立了深度战略合作关系。2024 年公司实现收入 447.09 亿元，同比增加 0.86%；归母净利润 7.39 亿元，同比下降 30.25%；其中，煤炭流通业务实现营收 414.87 亿元，同比增长0.95%，毛利率为 2.59%；热电联产业务实现营收 31.35 亿元，同比增长 0.29%，毛利率为 24.68%。 ➢ 公司经营的煤炭流通业务处于煤炭产业链中端，起到服务上游煤炭生产企业和下游煤炭消费企业的作用。国内煤炭产能继续向中、西部地区集中，呈现明显的产需错配，作为连接煤炭生产端与消费端的关键纽带，公司加强西北区域的资源渠道建设，于 2024 年 4 月成立西北办，负责西北地区的市场开拓及煤炭采购、销售工作；同时，积极拓展新疆煤市场，与重点疆煤资源方签订年度框架合同，接续煤炭能源保供，构筑更具韧性的煤炭供应链，2024 年公司实现煤炭销售5958 万吨，同比增长 7.39%。煤炭贸易流向亚洲转移加速，深化国际合作。公司与境外供应商建立稳固合作模式，加强进口煤资源开拓，2024 年立足新加坡、印尼等海外办事平台，与矿方直接签订了一系列印尼、澳洲、哥伦比亚等进口煤长协，持续提升煤炭来源多元性与稳定性。 ➢ 热电联产业务多元协同，区域性热源点形成垄断。由于国家规定热电联产机组供热半径 10 公里范围内原则上不再另行规划建设其他热源点，公司热电联产资产区位优势明显，目前已形成新嘉爱斯热电、桐乡泰爱斯、浦江热电、秀舟热电（富欣热电）、物产山鹰热电，金义生物质热电共六家热电的规模。 公司通过热电联产、污泥焚烧发电、生物质综合利用等生产蒸汽、电、压缩空气，实行超低排放节能减排，并积极探索“煤电+储能+固废”耦合“热、电、气、冷”联供的热电联产新模式，2024 年实现供应蒸汽 863.38 万吨，同比增加 3.41%；供应电力 15.19 亿千瓦时，同比增加 15.11%；供应压缩空气 29.46 亿立方米，同比增加 6.00%；处置污泥 77.42 万吨，同比增长 3.27%。 ➢ 投资建议：公司以煤炭贸易为基本盘，通过并购不断扩大热电联产资产规模。公司热电联产资产位于下游供热需求较大的工业园区域，具备持续创造稳定利润及现金流能力，随着地方经济的增长和新项目的投产，热电联产业务市场需求有望进一步扩大，对公司整体业绩的贡献预计将逐步增加。我们预计 2025-2027年归母净利润为 7.48/8.18/9.22 亿，同比增长 1.3%/9.4%/12.7%。对应 6 月 23日收盘价，25-27 年 PE 分为 9x/8x/7x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：煤炭价格波动风险; 宏观经济波动导致下游需求不及预期；上网电价调整和电力收购政策变化风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 44,709 44,765 46,085 48,297 增长率（%） 0.9 0.1 2.9 4.8 归属母公司股东净利润（百万元） 739 748 818 922 增长率（%） -30.2 1.3 9.4 12.7 每股收益（元） 1.32 1.34 1.47 1.65 PE 9 9 8 7 PB 1.2 1.1 1.1 1.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 06 月 23 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 12.21 元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 邮箱： dengyongkang@mszq.com 分析师 黎静 执业证书： S0100525030004 邮箱： lijing@mszq.com 物产环能(603071.SH)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 公司以煤炭流通为基，拓宽能源实业板块 ................................................................................................................. 3 1.1 公司背靠浙江省国资，持续扩大热电联产业务规模 ................................................................................................................... 3 1.2 财务分析：煤炭流通业绩稳定，热电联产利润逐步提升 ........................................................................................................... 5 2 煤炭流通稳定经营，热电联产持续扩大规模 ............................................................................................................. 7 2.1 煤炭流通：实现平稳发展，保持领先优势 .................................................................................................................................... 7 2.2 热电联产：并购重组持续扩大规模，拓展能源实业板块 ......................................................................................................... 10 3 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 14 3.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................