食品饮料行业：白酒或迎估值与业绩“双底”

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 15 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|食品饮料 2025 年 6 月 19 日 证券研究报告 [Table_Title] 食品饮料行业 白酒或迎估值与业绩“双底” [Table_Author] 分析师： 符蓉 分析师： 周源 SAC 执证号：S0260523120002 SFC CE.no: BWC944 SAC 执证号：S0260525040003 021-38003552 fzzhouyuan@gf.com.cn furong@gf.com.cn 请注意，周源并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 股价回顾：白酒五年跑输，2025 拖累食饮板块。2025 上半年（截止 2025/6/15）申万白酒行业涨跌幅为-9%，跑输 Wind 全 A 指数 15pct，同期美容护理 、医药生物、传媒等消费类资产均跑赢全 A，食品饮料在消费类中涨跌幅垫底，股价显著“脱离”消费行业走势。从估值的角度来看，目前白酒行业的动态市盈率为 18 倍，已经低于全 A 股（19 倍），白酒行业估值与全 A 股比例已接近二十年最低点，反映市场对未来业绩的悲观预期。 ⚫ 对比 2012-2014 年：本轮调整期或在 2025 年出现估值与业绩双底。（1）从政策对比看：2012-2014 年“八项规定”内容较多，传导周期更长。本次“518 新政”在此前规定基础上再次强调工作餐“不得提供香烟，不上酒”，执行链条中，针对个别地方“层层加码”的现象，2025 年 6 月 17 日人民网发布评论员文章《禁止违规吃喝，不是吃喝都违规》。（2）从茅台批价调整对比看：两轮调整时长和幅度相似。上轮茅台批价从高点回落历时四年，期间回调幅度约 50%。本轮茅台批价于 2021 年中见顶，时至今日已有四年，回调幅度在 40%左右。（3）从业绩调整看： 2012 年底出台“八项规定”政策，后续逐步传导执行，2013Q2 白酒板块开始出现营收下滑，并延续到 2014Q3。本轮“518 新政”执行效率较高，且从渠道反馈来看，端午白酒行业动销承压，经销商打款积极性较低，或较快传导至酒企报表端。2012-2014 年从股价最高点到最低点，市场对 2014 年的业绩预期下调了38%，而本轮盈利预测下调了 19%，Wind 一致预期净利润或仍在调整途中。（4）从股价调整看：本轮最大跌幅已与上轮相当。2014 年白酒板块仍处盈利下调期，牛市中有绝对收益，行业底部地产酒业绩更稳健。2015 年营收回归增长，高端与次高端股价领涨。对比之下，2025 上半年食品饮料涨幅 Top10 均为非白酒，已率先开始估值修复。（5）从股息率对比看：本轮白酒行业股息率上移，国债收益率下降。相较于国债收益率，目前白酒行业的股息率已经有一定的吸引力。考虑到本轮股息率与十年期国债收益率比值显著高于上轮，估值底或已出现，盈利预测仍在下行途中，股价或先于业绩面企稳上行，盈利稳定性较强的公司，股价有望走出相对收益。 ⚫ 盈利预测与投资建议：从基本面角度来看，白酒历经四年调整期，2025 年有望迎来“估值+业绩”双底，目前板块已经进入中周期买点，板块股息率与十年期国债收益率比值较高，配置性价比显现。看好行业出清后需求面的恢复，核心推荐：山西汾酒、今世缘、古井贡酒、贵州茅台、泸州老窖、五粮液。 ⚫ 风险提示：经济面复苏节奏有待观察，消费力恢复不及预期，食品安全问题。 [Table_Report] 相关研究： 食品饮料行业:四川调味品市场跟踪：动销平淡，加速推新 2025-06-15 食品饮料行业:再论天味食品的产品渠道变革 2025-06-08 食品饮料行业:安徽白酒市场跟踪：地产酒龙头优势延续 2025-06-02 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 15 [Table_PageText] 行业专题研究|食品饮料 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 古井贡酒 000596.SZ CNY 134.78 2025/04/28 买入 206.30 11.46 12.68 11.76 10.63 7.93 7.22 21.80 21.60 迎驾贡酒 603198.SH CNY 38.94 2025/04/29 买入 60.12 3.34 3.59 11.66 10.85 8.17 7.63 23.70 22.40 山西汾酒 600809.SH CNY 177.45 2025/04/30 买入 250.01 10.87 11.70 16.32 15.17 11.72 10.93 32.00 29.90 贵州茅台 600519.SH CNY 1425.00 2025/04/30 买入 1871.00 74.84 81.09 19.04 17.57 13.59 12.58 34.50 31.90 今世缘 603369.SH CNY 38.72 2025/04/30 买入 52.54 2.92 3.13 13.26 12.37 9.35 8.73 21.30 20.30 泸州老窖 000568.SZ CNY 110.32 2025/04/28 买入 151.70 9.48 10.10 11.64 10.92 8.63 8.15 26.90 26.10 五粮液 000858.SZ CNY 118.33 2025/04/27 买入 152.30 8.47 8.75 13.97 13.52 10.47 10.14 22.50 21.50 口子窖 603589.SH CNY 34.12 2025/04/29 买入 44.96 2.81 2.95 12.14 11.57 8.06 7.64 14.90 14.60 水井坊 600779.SH CNY 41.02 2025/04/30 买入 52.00 2.89 3.09 14.19 13.28 9.28 8.78 22.80 21.50 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 15 [Table_PageText] 行业专题研究|食品饮料 目录索引 一、股价回顾：白酒五年跑输，2025 拖累食饮板块 .....................................................