极米科技(688696)技术%2b场景破局，重估生态价值

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 极米科技 (688696 CH) 技术+场景破局，重估生态价值 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 150.00 2025 年 6 月 10 日│中国内地 小家电 首次覆盖极米科技，给予“买入”评级，目标价 150.0 元(对应 2025 年 30xPE)。极米科技凭借全链路技术布局构建核心优势：光机自研能力行业领先（自研占比 90%），实现“整机+算法+光机”垂直整合；研发投入强度高（24 年研发费用率 10.8%），三色激光、鹰眼光学等专利技术巩固高端定位。公司依托智能化与本土化战略，海外市场渗透加速（2024 年海外收入同比+19%，占比达 33%），有望进一步抢占全球中高端市场份额。且软硬件一体化下，互联网业务提供长期增长空间。车载光学技术复用已获 8 家车企定点，技术外溢打开第二增长曲线。我们认为从短期看公司盈利能力恢复趋势积极，且通过硬件创新与产业链自主可控，持续强化护城河，具备长期竞争力。 深耕高端智能投影，行业承压下的龙头韧性显现 尽管投影行业面临压力，公司精准把握“K 型消费”趋势，通过多价格带布局（1500-10000 元）稳固 DLP 市场地位。2024Q4 起受益于政策刺激及产品结构优化，公司实现盈利拐点，25Q1 净利同比+337.5%。新品 Play6/6e系列抢占入门级市场，RS 系列巩固高端，推动 25Q1 毛利率回升至 34%，经营明显改善。 产业链实力拓展多元品类，全球化+场景创新驱动新增长 海外高增长+新场景打破行业天花板。公司 24 年海外收入占比 33%，海外多国高端产品进入热销榜，本土化创新（如吸顶灯投影）差异化竞争；车载业务从 0 到 1 突破（8 个定点），25 年量产将贡献增量；高毛利率互联网服务具备潜力，但 ARPU 值（42 元）仅为传统电视龙头的 57%，用户付费潜力待释放。 我们与市场观点不同之处 市场聚焦短期盈利改善，我们更看重长期价值：（1）互联网生态被低估（预计 24 年月活转化率 63%，转化率较高，ARPU 潜在提升空间大）和海外市场提供长期增长空间。（2）LCOS 光阀国产化或有突破（联合华为），进一步优化供应链成本。（3）车载业务量产，2025 年起有望贡献收入。整体或推动估值从硬件向“终端+服务”平台切换。 投资建议：盈利有望强化，具备增量成长空间，首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司 2025-2027 年归母净利分别为 3.5/4.04/4.47 亿元，同比+191%/+15.4%/+10.8%，对应 EPS 为 5.0/5.77/6.39 元。Wind 可比公司25 年一致预期 PE 为 33x（按市值加权平均），考虑到公司对比可比公司在品牌、渠道等方面仍有追赶空间，给予公司 25 年 30 倍目标 PE，对应目标价 150.0 元，给予“买入”评级。 风险提示：核心芯片供应存贸易摩擦风险，出口不确定性，行业竞争加剧。 研究员 樊俊豪 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 王森泉 SAC No. S0570518120001 SFC No. BPX070 wangsenquan@htsc.com +(86) 755 2398 7489 研究员 周衍峰 SAC No. S0570521100002 zhouyanfeng@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 150.00 收盘价 (人民币 截至 6 月 10 日) 121.59 市值 (人民币百万) 8,511 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 122.42 52 周价格范围 (人民币) 51.11-135.51 BVPS (人民币) 42.77 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 (人民币百万) 3,557 3,405 4,080 4,686 5,113 +/-% (15.77) (4.27) 19.84 14.85 9.12 归属母公司净利润 (人民币百万) 120.50 120.14 349.81 403.77 447.45 +/-% (75.97) (0.30) 191.16 15.42 10.82 EPS (人民币，最新摊薄) 1.72 1.72 5.00 5.77 6.39 ROE (%) 3.86 3.97 11.22 11.55 11.41 PE (倍) 70.63 70.84 24.33 21.08 19.02 PB (倍) 2.73 2.89 2.59 2.30 2.05 EV EBITDA (倍) 68.09 42.99 15.33 13.91 12.44 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (45)(22)12447Jun-24Oct-24Feb-25Jun-25(%)极米科技沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 极米科技 (688696 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 会计年度 (人民币百万) 2023 2024 2025E 2026E 2027E 流动资产 4,163 3,912 4,799 5,109 5,714 营业收入 3,557 3,405 4,080 4,686 5,113 现金 2,190 2,049 2,456 2,820 3,078 营业成本 2,445 2,343 2,625 2,998 3,252 应收账款 216.19 194.78 297.72 267.93 349.31 营业税金及附加 27.28 24.10 28.88 33.17 36.20 其他应收账款 30.61 97.60 56.05 120.42 72.14 营业费用 644.73 597.79 632.41 726.34 792.58 预付账款 19.44 23.54 27.97 31.19 33.37 管理费用 150.01 116.41 134.64 149.95 163.63 存货 1,098 928.40 1,343 1,250 1,563 财务费用 (31.64) (49.80) (50.00) (52.00) (55.00) 其他流动资产 608.17 618.97 618.97 618.97 618.97 资产减值损失 (41.54) (18.44) 10.00 10.00 10.00 非流动资产 1,419 1,406 1,514 1,634 1,691 公允价值变动收益 18.62 10.75 21.00 21.00 21.00 长期投资 0.00 0.00 0.00 0