会稽山(601579)公司深度研究：黄酒之源，创新破局

会稽山(601579)公司深度研究：黄酒之源，创新破局评级：增持(首次覆盖)证券研究报告2025年06月12日非白酒刘洁铭(证券分析师)郝天宇(联系人)S0350521110006S0350124060016liujm@ghzq.com.cnhaoty@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M会稽山47.5%116.4%111.2%沪深3001.3%-1.2%9.9%最近一年走势-31%8%48%88%127%167%2024/06/112024/09/092024/12/082025/03/082025/06/06会稽山沪深300市场数据2025/06/11当前价格（元）21.8752周价格区间（元）8.73-26.78总市值（百万）10,485.86流通市值（百万）10,485.86总股本（万股）47,946.34流通股本（万股）47,946.34日均成交额（百万）525.05近一月换手（%）6.46请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3u黄酒之源，逆势增长。会稽山历史悠久，其品牌发展历程可追溯至1743年创立的“云集酒坊”，2014年会稽山绍兴酒股份有限公司在上交所上市，2022年底公司控股股东由精功集团变更为中建信，公司股权结构理顺。2023年起公司经营状况明显好转，2023-2024年，公司营收、利润连续两年保持双位数增长，在黄酒市场销售收入整体下滑的行业背景下，实现逆势增长，展现出较强的业绩韧性。u“高端化+年轻化+全国化”破局，渠道导入直分销模式将传统市场做透。Ø产品：1）高端化：聚焦兰亭系列产品，独立事业部，打造高端品牌形象，开展“兰亭雅宴”高端文化品鉴会和商务活动，吸引高端客群。2024年兰亭销售破亿元，同比+100%以上。2）年轻化：首创气泡黄酒概念，以气泡黄酒“一日一熏”为突破口，持续打造年轻化氛围。2024年一日一熏销售额同比+476%，1743销售额同比+70%以上。3）全国化：以江浙沪市场为核心，积极拓展全国化市场营销网络，开展春耕、夏冰、秋收、冬旺等四大战役举措，培育国内潜力市场。Ø渠道：以传统经销模式为主，积极拓展直分销新模式，加码布局电商渠道，链接小红书、抖音、达人资源，抢占年轻消费者认知，并快速形成直播带货氛围，2023-2024年公司线上营收几乎翻倍。u黄酒行业量增价缩，亟待高端化破局。Ø黄酒高端化具备深厚的历史基础和文化底蕴。黄酒历史悠久，是中国最古老的独有酒种，位列首届全国评酒会八大名酒之一，获得国际酒类大奖。我们认为兰亭可以类比杏花村，拥有深厚的消费者认知基础。Ø黄酒行业量增价缩，亟待高端化和全国化。2017年以来黄酒行业销售收入、利润总额整体呈现下滑趋势，但产量仍呈现上升趋势。黄酒行业近期开启新一轮集体提价，上一轮提价为2016年，黄酒售价及增速长期以来均处于较低水平，且消费区域集中在江浙沪一带，结构化升级和全国化空间较大。Ø黄酒行业集中度提升，鲶鱼效应有望出现。黄酒头部品牌通过兼并收购，行业集中度不断提升，2015-2023年，黄酒行业CR3由21%提升至50%。近期青岛啤酒公告拟收购即墨黄酒，业外资本涌入有助于黄酒品类的声量提升和区域扩张，且黄酒度数适中，我们认为其能够承接啤酒用户的度数升级需求。u盈利预测与投资评级：我们认为公司民营机制灵活，股权结构理顺后制定了较为清晰的产品和渠道战略，已经初步体现成效。近年来公司加大产品高端化、年轻化布局和营销渠道改革，经营状况明显好转。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为18.90/21.82/24.98亿元，归母净利润分别为2.45/3.06/3.77亿元，EPS分别为0.51/0.64/0.79元，对应PE分别为43/34/28倍，首次覆盖给予“增持”评级。u风险提示：1）行业竞争加剧风险；2）产品高端化及年轻化推广不及预期风险；3）渠道市场拓展风险；4）费用拖累利润风险；5）食品安全风险；6）估值调整风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明41、黄酒之源，逆势增长请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5资料来源：会稽山官网，会稽山公告，众祥源健康美食公众号，中国黄酒频道公众号，证券时报网，云酒头条公众号，微酒公众号，新浪财经，国海证券研究所u黄酒之源，历史悠久。会稽山绍兴酒股份有限公司是中国黄酒行业历史悠久的代表性企业，其品牌发展历程可追溯至1743年创立的“云集酒坊”。依托鉴湖源头的优质水源，公司长期专注于黄酒酿造工艺的传承与创新。自1951年完成公私合营，企业历经国营云集酒厂、绍兴东风酒厂等发展阶段，1993年与香港益通食品工业有限公司组建东风绍兴酒有限公司，实现经营模式升级。2002年，随着精功集团成为“轻纺城”最大股东，东风绍兴酒有限公司纳入精功集团体系。2005年，基于“会稽山”商标获评中国驰名商标，公司正式更名为会稽山绍兴酒有限公司。经过逾两个世纪的发展，该公司已成为中国黄酒行业的领军企业，在传统工艺传承与现代化产业发展中发挥重要作用。u2014年会稽山绍兴酒股份有限公司在上交所上市；2019年，兰亭大师、国潮上市；2022年12月，精功集团持有的1.49亿股过户至中建信全资子公司中建信浙江，后者持股29.99%，实控人变更为方朝阳；2023年，公司推进会稽山、兰亭双品牌事业部，推出一日一熏气泡黄酒；2024年，脱糖工艺干纯18上市；2025年，兰亭系列入门款——兰亭序G20、G30上市。1743清乾隆八年，周佳木在绍兴东浦创建“云集酒坊”1951“云集酒坊”由人民政府接收，更名为”地方国营云集酒厂”1966云集酒厂更名为“地方国营绍兴东风酒厂”1998会稽山“兰亭”牌绍兴酒成为北京人民大会堂唯一国宴专用黄酒2005Ø 公司更名为“会稽山绍兴酒有限公司”；Ø 2007年更名为“会稽山绍兴酒股份有限公司”2006“会稽山”被国家商务部认定为首批“中华老字号”。2014会稽山绍兴酒股份有限公司在上交所上市，精功集团持股33%，轻纺城25.5%2022Ø 会稽山黄酒成为杭州亚运会指定黄酒；Ø 12月，精功集团持有的1.49亿股过户至中建信全资子公司中建信浙江，后者持股29.99%，实控人变更为方朝阳2023Ø 推进会稽山、兰亭双品牌事业部；Ø 一日一熏气泡黄酒上市2019Ø 兰亭大师、国潮上市Ø 精功集团因债务问题申请破产重整，其持有的会稽山32.97%股权全部被质押冻结2024Ø 干纯18上市；Ø 618期间举办“一日一熏”三天破千万元直播销售活动2025兰亭系列新品——兰亭序G20、G30上市图表：公司发展历史请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 2009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024归母净利润（亿元）归母净利润YoY资料来源：Wind，会稽山公告，云酒头条公众号，国海证券研究所图表：公司营收情况图表：公司归母净利润情况u 逆势增长，韧性充分。2017-2020年，受白酒、啤酒挤压及疫情等