【宏观快评】5月美国非农数据点评：就业稳中趋弱，亮点在时薪增长

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观快评 2025 年 06 月 07 日 【宏观快评】5 月美国非农数据点评 就业稳中趋弱，亮点在时薪增长 主要观点 ❖ 5 月非农数据简述：新增非农就业小幅超预期 1、新增非农就业小幅超预期，录得 13.9 万，预期 13 万。就业增长集中在 3 个行业，教育保健服务（+8.7 万，前值+10 万）、休闲酒店业（+4.8 万，前值+2.9万）、金融业（+1.3 万，前值+0.3 万），其他服务业（+0.9 万，前值-0.2 万）、交运仓储（+0.58 万，前值-0.81 万）的就业亦有小幅增长。专业和商业服务、采矿、制造业、零售、政府部门的就业萎缩。精简政府效果逐步体现，联邦政府人员就业净减少 2 万，上月减少 1.3 万。罢工对本月非农就业基本无影响。 2、失业率持平于 4.2%。从失业原因来看，再就业和新入职者增加，分别带来失业人数增加约 5.3 万、2.4 万，离职者减少导致失业人数大幅下降约 15.1 万，企业裁员（永久失业）基本保持不变。此外，如果今年年内要连续三个月触发衰退预警的萨姆法则，大概需要下半年失业率升至 4.6%及以上。 3、时薪增速超预期，环比 0.4%，预期 0.3%，前值 0.2%；同比增速 3.9%，预期 3.7%，前值从 3.8%上修至 3.9%。周工时保持在 34.3 小时，时薪增长是劳动收入（周薪）增长的核心贡献。 4、市场降息预期有所降温。期货市场定价的 9 月降息概率从 61.3%降至 51.8%，全年降息次数从 2.1 次降至 1.8 次，年末政策利率预期从 3.795%升至 3.886%。美股和美元指数上涨，美债利率上行，风险偏好有所回升。 ❖ 5 月非农数据点评：就业实则稳中趋弱，亮点在时薪增长 虽然 5 月份新增非农就业小幅超出预期，并且已连续三个月超预期，但我们认为本月非农报告是“稳中趋弱”，就业市场“减速”迹象边际明显： 第一，前两个月新增非农就业下修明显，合计下修 9.5 万。以 3 月数据为例，公布初值是 22.8 万，在经历两次下修之后，只有 12 万。 第二，就业增长广度明显下降，从大类行业来看，新增就业仅集中在 3 个行业。三个月就业扩散指数（衡量就业增长的行业比例）降至 54.4%，今年 1 月的阶段性高点是 60.8%，2015-2019 年平均为 64.1%。教育保健服务、休闲酒店业、金融业的就业增长合计就达到 14.8 万。 第三，失业率的持平以“牺牲”劳动参与率为代价。失业率虽持平（实际上是从 4.187%升至 4.244%），但家庭调查口径的劳动力较上月减少 62.4 万，就业人数较上月减少 69.6 万，劳动参与率从 62.6%下降至 62.4%，这意味着失业率的基本平稳，可能并不由就业增长驱动，而是劳动力的流失引致。移民政策的收紧可能是一个因素，但不完全是，因为：1）外国出生人口的非季调劳动参与率低于季节性，但本土人口的也低于季节性（没有季调数据）；2）从有季调数据的分类看，各年龄段、男性和女性、各族裔的劳动参与率都在下降，从族裔来看，白人的劳动参与率降幅最大。目前尚不清楚本土人口劳动参与率下降的具体原因和持续性。 为什么时薪增长是亮点？本月时薪增速回升且超出预期，在关税带来的通胀上行隐忧的背景下，时薪增速粘性有助于保护消费者尤其是中低收入群体的消费能力。表面上来看，2021 年以来美国中低时薪行业的时薪增速要快于中高时薪行业，并且跑赢物价涨幅的比例也更高，意味着中低收入群体的实际薪资收入增速要高于中高收入群体。但实际上，中高收入群体的总税后收入增速依然好于中低收入群体，并且收入水平越低，税后收入增速越跑不过物价涨幅（中低收入群体可能缺乏其他收入渠道和避税途径）。基于上述事实，如果在通胀上行风险的背景下，时薪增速再继续明显放缓，对中低收入群体的实际购买力以及贫富差距都存在负面影响。 ❖ 风险提示：关税政策的不确定性；美国通胀上行风险。 ❖ 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】焦点在出口——5 月经济数据前瞻》 2025-06-04 《【华创宏观】改革&开放继续推进——政策周观察第 32 期》 2025-06-03 《【华创宏观】“抢出口”动能或趋弱——5 月 PMI数据点评》 2025-06-01 《【华创宏观】以“量”获“利”——4 月工业企业利润点评》 2025-05-27 《【华创宏观】深化与东盟&欧洲合作——政策周观察第 31 期》 2025-05-26 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 就业稳中趋弱，亮点在时薪增长 ................................................................................... 4 二、 5 月非农就业数据述评 .................................................................................................... 5 （一） 非农就业小幅超预期 ........................................................................................... 5 （二） 失业率持平 ........................................................................................................... 6 （三） 时薪增速超预期 ................................................................................................... 7 （四） 市场降息预期降温，风险偏好回升 ................................................................... 8 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 美国国外出生人口的劳动参与率（非季调） ......................................................... 4 图表 2 美国本土出生人口的劳动参与率（非季调） .....................................