中国人保(601319)财险景气度向好，人身险经营质态改善

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 39 [Table_Page] 公司深度研究|保险Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 中国人保(601319.SH)/中国人民保险集团(01339.HK) 财险景气度向好，人身险经营质态改善 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 财险景气度向好，人身险经营质态改善。中国人保 H 股估值长期低于中国财险，我们认为当下中国人保具备相对投资价值：一是财险景气度回升下中国人保 H 股相对中国财险便宜；二是人保寿险价值转型和监管支持下经营质态持续改善；三是人保健康成长性凸显，市场份额位居健康险子公司和互联网健康险前列，赔付率改善驱动利润和价值高增。 ⚫ 人保寿险：聚焦价值，质态边际向好。（1）2020 年公司开启价值转型，叠加银保报行合一推动价值率从 22 年的 5.7%提升至 24 年的 10.7%，推动 17-24 年 NBV 复合增速-1.8%，远高于同业，但当前价值率仍较低，预定利率下降叠加报行合一的推动，预计未来价值率仍将提升，而银保占比较高迎合当前产品结构，预计“量升价涨”推动价值增速超越同业。（2）产品结构目前以传统寿险为主，但未来将加大浮动型产品的推动力度，而近些年受益于价值转型以及队伍的稳定等，业务质量大幅提升，退保率自 15 年的 12.4%大幅降低至 24 年的 3.6%，13 个月继续率提升至 96.3%；（3）负债成本持续下降，计算的 NBV 打平收益率从 21 年的 4.1%降至 3.2%，VIF 打平收益率从 3.6%降至 3.45%，预定利率持续下降以及费差改善，预计打平收益率仍将继续改善。 ⚫ 人保健康：位居互联网专业健康险公司龙头，成长性凸显。（1）公司在专业健康险子公司中位列第一且份额持续提升；（2）近年赔付率持续改善下承保利润持续释放，加权 ROE 从 2020 年 0.6%提升至 2024年 43.2%；（3）个险价值率大幅改善至约 60%，驱动近两年 NBV 增速超 30%，2016 年来 ROEV 超 20%，10 年 EV CAGR 达 23.6%。 ⚫ 资产端：配置结构相对稳健，权益配置较监管上限有较大提升空间。 ⚫ 盈利预测及投资建议：预计公司 25-27 年 EPS 为 1.12/1.19/1.26 元/股，分部估值法 A/H 合理价值为 11.29 元/股和 8.22 港元/股，给予“买入”评级。（HKD/CNY=0.92） ⚫ 风险提示：长端利率下滑；保费增长不及预期；自然灾害风险多发。 盈利预测： [Table_Finance] 2023 2024 2025E 2026E 2027E 内含价值（百万元） 123,965 149,847 162,814 177,271 192,141 增长率（%） 1.6% 20.9% 8.7% 8.9% 8.4% 新业务价值（百万元） 6,489 11,538 10,285 11,187 12,091 归母净利润（百万元） 22,773 42,869 49,544 52,705 55,865 增长率（%） -10.2% 88.2% 15.6% 6.4% 6.0% EPS（元/股） 0.51 0.97 1.12 1.19 1.26 BPS（元/股） 5.48 6.08 7.03 8.20 9.62 ROE 9.40% 15.95% 15.94% 14.53% 13.14% 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入-A/买入-H 当前价格 8.26 元/5.26 港元 合理价值 11.29 元/8.22 港元 报告日期 2025-06-10 [Table_BaseInfo] 基本数据 股票代码 601319.SH 01339.HK 总股本（百万股） 44223.99 44223.99 流通股本（百万股） 35497.76 8726.23 总市值 （百万） 365,290 元 232,618 港元 一年内最高/低价 8.38-5.11 元 5.38-2.51 港元 30 日日均成交量（百万股） 107.84 60.37 30 日日均成交额（百万） 884 元 314 港元 近 3 个月涨跌幅（%） 24.40 28.29 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 刘淇 SAC 执证号：S0260520060001 0755-82564292 liuqi@gf.com.cn 分析师： 陈福 SAC 执证号：S0260517050001 SFC CE No. BOB667 0755-82535901 chenfu@gf.com.cn 请注意，刘淇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] 联系人： 唐关勇 tangguanyong@gf.com.cn -12%3%18%33%49%64%06/2408/2410/2412/2402/2504/2506/25中国人保沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 39 中国人保|公司深度研究 目录索引 一、引言：探寻人保集团与中国财险的估值差 ................................................................... 5 二、人保寿险：聚焦价值转型，经营质态边际向好 ............................................................ 6 （一）转型推动 NBV 复合增速优于同业，报行合一利好价值率提升 ........................ 6 （二）加快浮动型产品转型，业务品质持续改善 ....................................................... 9 （三）银保渠道占比较高，迎合当前产品结构的发展 .............................................. 11 （四）受益监管的引导，负债成本持续下降 ............................................................ 11 三、人保健康：质效改善，医保改革助推商保星辰大海 .................................................. 13 （一）业务概览：保费收入快速增长，专业健康险子公司中表现亮眼 .................... 13 （二）产品和服务：打造“健康保障+健康管理”的一站式服务 ............................. 14 （三）业绩表现：赔付率改善驱动承保利润高增，ROE 连续翻倍提升.....