【利率债观察】震荡区间上沿仍可布局

【利率债观察】震荡区间上沿仍可布局证券研究报告刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001 郑子辰 投资咨询资格编号：S1060521090001 证券分析师请务必阅读正文后免责条款2025年第11期 总第200期2025年6月4日近两周核心观点近两周核心观点近两周国债收益率曲线整体小幅上行。近两周大行开启新一轮存款利率调降，市场开始提前定价存款流失后的可能的资金面收敛，债市情绪震荡偏空，10Y国债收益率上行0.8BP至1.68%，1Y国债收益率上行4.0BP至1.48%。近两周资金面整体宽松。5月29日较5月15日，R001上行1.58BP至1.46%，R007上行19.46BP至1.74%。当前DR007较政策利率高23.30BP、R007较政策利率高34.02BP。机构行为方面，市场杠杆率微幅上行，基金维持净买入、小行久期回落，保险配债高于季节性。截至5月29日，债市杠杆率107.02%，环比上行0.08个百分点。近两周公募基金维持净买入，本周以同业存单和信用债为主；保险配债规模高于季节性，主要买入同业存单和长久期地方债；小行转为净卖出，久期回落。动量模型最新信号为5月28日策略16信号转为买入。2市场表现利率策略震荡区间上沿仍可布局，关注可能带动多空力量突破的因素和部分结构性机会。大行存款利率调降可能带来两个影响：（1）大行存款流向非银或流向小行的过程中，如果央行没有配合，可能带来资金面阶段性的扰动；（2）中期来看，小行和非银整体资金充裕，中期逻辑支撑债市。因此央行对资金面的配合程度更为关键，当前外部压力缓释，目前未见明显收紧资金面的理由，我们预计资金面维持均衡宽松的状态；债市仍在1.65-1.70%附近的震荡格局，震荡区间上沿仍可布局。可能带动收益率曲线回落的因素：（1）跟随基本面数据发布的节奏慢调整；（2）央行买卖国债重启；（3）权益市场调整。可能的阻力：“新型政策性金融工具”及海外政策演绎。当前有性价比的结构点位：5Y国债、30Y国债、3Y口行、7Y农发。风险提示：政策刺激经济；美国经济超预期上行；全球通胀超预期上行。利率市场：国债收益率整利率市场：国债收益率整体上行体上行资料来源：wind、平安证券研究所3国债收益率整体上行（%）国开债收益率整体上行（%）国债、国开债收益率整体上行（%）00.511.522.533.544.51.401.501.601.701.801.902.002.1013571030变化，BP，右轴20250515国债收益率曲线，%20250529国债收益率曲线，%0123456781.501.601.701.801.902.002.102.2013571030变化，BP，右轴20250515国开债收益率曲线，%20250529国开债收益率曲线，%品种2025/5/152025/5/29涨跌幅(BP)1Y1.441.484.03Y1.501.521.15Y1.581.591.37Y1.631.640.810Y1.671.680.830Y1.881.923.31Y1.491.567.03Y1.611.643.23Y1.621.642.57Y1.771.803.110Y1.711.731.430Y2.062.103.41Y1.521.542.03Y1.571.581.05Y1.691.67-2.07Y1.731.785.010Y1.881.891.015Y2.082.091.020Y2.122.120.030Y2.122.120.0中债国债到期收益率中债国开债到期收益率财政部-中国地方政府债券收益率曲线资料来源：wind、平安证券研究所资金供给：资金供给：OMOMO存量环比量环比上升上升同业存单发行利率环比上行6.50BP（%）4•OMO存量环比上升。截至05月29日，OMO余额为14540亿元，较05月15日增加9975亿元。•1Y存单发行利率小幅上行。截至05月29日，1Y同业存单发行利率为1.7%，较05月15日环比上行6.50BP。OMO存量14540亿元，较05月15日增加9975亿元11.522.533.522-0322-0722-1123-0323-0723-1124-0324-0724-1125-03中国:中债国债到期收益率:1年同业存单:发行利率(股份制银行):1年逆回购利率:7天利率互换:FR007:1年中期借贷便利(MLF):利率:1年-100-60-20206004000800012000160002000024000280003200036000DR007-7天OMO利率(MA10,BP,右轴)逆回购余额（亿元）•近两周大行+股份行净融出规模持平季节性水平。•资金利率上行，资金面整体宽松。5月29日较5月15日，R001上行1.58BP至1.46%，R007上行19.46BP至1.74%。当前DR007较政策利率高23.30BP、R007较政策利率高34.02BP。资料来源：wind、平安证券研究所资金价格上行（%）R007环比上行19.46BP(%)5近两周大行+股份行净融出规模回升，略高于季节性水平（亿元）00.511.522.533.544.5501-0202-0203-0204-0205-0206-0207-0208-0209-0210-0211-0212-0220222023202420252025/5/152025/5/29涨跌幅（BP）1D1.451.461.587D1.551.7419.4614D1.571.7315.551M1.641.705.531D1.411.410.047D1.521.6310.8514D1.571.7214.90ON1.401.410.701W1.501.6010.501M1.631.62-0.803M1.651.650.70 RDRSHIBOR01000020000300004000050000600007000001-0502-05 03-0504-05 05-0506-05 07-0508-0509-05 10-0511-05 12-0520212022202320242025资金需求：下周地方债资金需求：下周地方债+国债净融债净融资规模资规模预计上预计上升•地方债+国债净融资：近两周国债+地方债净融资5234.61亿元，较上两周回落4115.84亿元。其中，专项债净融资2560.59亿元，较前两周增加832.03亿元。下周政府债计划净融资2483.411亿元，国债+政府债较本周净融资量增加1109.59亿元。•票据利率：票据贴现利率较5月15日环比回落5bp至1.08%。•资金价格预测：模型预测25年5月DR007月度中枢在1.7%附近。资料来源：wind、平安证券研究所；注：DR007预测由DR007t-1 、7天逆回购利率、超储率和存贷比拟合得到。模型预测25年5月DR007均值为1.7%（%）6票据贴现利率环比回落5bp（%）地方债+国债周度净融资规模（亿元）新增专项债发行进度（亿元）0.00.51.01.52.02.53.03.54.001-0103-0105-0107-0109-0111-01202220232024202501000020000300004000