市场参与主体资金流向变化研究(二)

市场参与主体资金流向变化研究（二）证券研究报告请务必阅读正文后免责条款2025年5月30日陈瑶投资咨询资格编号：S1060524120003郭子睿投资咨询资格编号：S1060520070003任书康投资咨询资格编号：S1060525050001证券分析师高越一般从业资格编号：S1060124070014胡心怡一般从业资格编号：S1060124030069 研究助理2本文主要是对各类市场参与主体的资金流向进行持续动态跟踪。截至25年1季度末，国家队、保险以及被动产品权益投资规模扩张趋势延续，外资和公募持股市值今年以来保持稳定；债券市场参与结构继续以银行保险为主，外资呈现结构性回流趋势。具体内容如下：•权益市场：22年以来，市场定价主体发生变化，主动公募及私募的影响力持续降低，国家队、保险机构、被动公募市场参与度不断提升。1）国家队自18年后持续贡献市场边际增量，发挥稳定器的作用，且24年一改往日主要配置股票的策略，大幅增配了ETF。整体上，国家队持仓以金融股和核心宽基ETF为主，不同机构投资偏好有所差异。截至2025年1季末，国家队持有股票市值约3.89万亿元；截至2024年末，持仓ETF规模约1.06万亿元。 2）基于长期资金的属性和资产配置需求，保险机构对股票市场的配置也在不断增加，且整体权益投资规模变化与市场红利类资产股息率水平相关度较高。保险机构的权益投资形成“高股息个股 + 多元 ETF”的组合结构。 2024年末保险资金持有股票及基金资产占A股总市值比重4.77%。 2025年5月7日，国务院新闻发布会提出，未来将进一步扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟再批复600亿元，为市场注入更多增量资金；调整优化偿付能力监管规则，将股票投资的风险因子进一步调降10%，鼓励保险公司加大入市力度。未来权益资产占A股总市值比重提升空间大。3）外资持股市值受政策、汇率和股市表现等因素综合影响。24年下半年以来，全球资本重估中国资产，9月末外资持仓A股市值显著提升，25年以来外资持股市值占比整体维持稳定。个股方面，外资偏好中国优势产业核心资产，但不同类型外资的投资策略和风险偏好不同；ETF配置上，近年来配置较多港股产品。4）公募基金持股规模自21年中开始持续下降，25年以来有所企稳。5）私募基金虽然2024 年以来整体规模出现缩水，但持仓结构仍值得关注。例如，23年到24年中，显著提升债券ETF配置规模，24年末大幅减仓；22年开始，对于港股资产配置规模持续提升，其中ETF品种选择方面，从以港股科技类ETF为主，到24年底转为重点配置港股医药类ETF。•债券市场：参与主体结构继续维持稳定，以银行保险为主，国家队也下场买债。1）商业银行一直是债券最大参与主体，禁止手工补息以及非标供给下行，促进银行标类资产配置比例提升。近3年，银行理财为降低资产端风险，逐步降低信用债仓位，24年末同业存款自律机制落地驱动理财减配存款，债券类资产仓位环比提升。2）保险机构配置债券规模近年来也在持续提升，且配置长久期利率债动力较强，24年末增配可转债ETF。3）24年央行下场买卖国债，调节市场流动性、稳定市场预期。4）外资投资国内债券倾向于利率债和同业存单。 24年8月到24年末，随着外汇市场的波动，以及美债到期收益率的进一步上行，外资有一定减持人民币债券资产的迹象。25年以来，美联储政策转向预期增强，外资呈现结构性回流趋势。风险提示：1）基金过往的情况不代表未来表现。2）受数据可得性等因素的影响，样本基金可能存在错漏导致结果偏差。3）公募基金监管政策变动可能影响研究结论有效性。4）本报告涉及的基金不构成投资建议。目录C O N T E N T S风险提示3市场各主要参与主体资金变动情况及投资偏好分析1.1 市场参与主体资金市场参与主体资金规模变动规模变动————权益权益4资料来源： wind、基金业协会、中国理财网、平安证券研究所，数据截至日期：2025-03-31。25年1季度末机构持仓ETF数据用24年底数据估计。国家队、保险资金持续贡献边际增量，被动产品持股市值持续提升（万亿元）•A股市场规模持续扩大，22年以来，市场定价主体发生变化，国家队、保险机构、被动公募市场参与度不断提升。•国家队：18年后持续贡献边际增量，在市场中持续发挥稳定器的作用。•保险资金：基于长期资金的属性和资产配置需求，对股票市场的配置不断增加。•公募基金：主动管理自22年开始规模持续缩水，而伴随着近年来被动投资的兴起，以ETF为代表的被动产品快速发展，被动产品持股市值24年首次超过主动。•外资：持股市值在22年到24年中持续降低，24年9月末持仓A股市值显著提升，25年以来整体维持稳定。1.2 市场参与主体资金市场参与主体资金规模变动规模变动————债券债券5资料来源： wind，中债、上清所、上交所、深交所官网，平安证券研究所，托管行口径及公募基金债券配置数据截至日期：2025-03-31；保险资金债券投资全口径数据截至日期：2024-12-31。•商业银行依旧是全市场债券最大参与主体。托管行口径下，截至25年1季度末，商业银行配置债券市值约90.48万亿，相比24年末增长2.19万亿，增幅约2.48%。•保险机构配置债券规模持续提升。全口径下，截至2024年4季度末，保险机构债券投资规模约15.9万亿。除了自主投资外，还可能通过委托保险资产管理公司、银行理财子公司、证券公司资管等专业机构发行的产品进行委托投资，这部分规模统计在非法人产品项下。•托管行口径下，其他金融机构24年以来配置债券规模显著提升，对应央行（国家队）买断式逆回购和买入国债的操作。全口径下，保险和公募基金债券配置规模持续提升（亿元）银行依旧是债券市场最大的参与主体（亿元）托管行口径下，其他金融机构24年债券配置规模显著提升（亿元）•国家队整体权益投资规模（包含股票和 ETF ）呈现增长态势，体现其在资本市场参与度整体在提升。流通股东统计口径下，截至2025年1季末，国家队（包含中央汇金、证金、国新、集成电路、外管局、诚通等在内的主要机构）持有股票市值约3.89万亿元；截至2024年末，持仓ETF规模约1.06万亿元。•ETF 在国家队资产配置中的重要性在逐渐提升。ETF持有人统计口径下，不同于过往国家队主要通过投资股票参与资本市场，2024年末国家队（主要包含中央汇金、国新、诚通等）继续增持ETF，ETF持仓规模较24年中增加0.46万亿，增幅约76.79%。2.1 国家队整体权益投国家队整体权益投资规模呈现增资规模呈现增长态势长态势625年1季度末国家队持有股票规模3.89万亿（亿元）24年国家队配置ETF规模显著提升，24H2规模约1.06万亿（亿元）资料来源：wind，平安证券研究所，截至日期：国家队配置股票规模数据截至2024-09-30，国家队配置ETF规模数据截至20024-06-30。2.2 国家队资金构成国家队资金构成资料来源：wind，平安证券研究所2.3 国家队持仓股票以国家队持仓股票以金融股为主，金融股为主，适度布局新兴适度布局新兴产业产业8整体持仓股票以金融股为主，适度布局新兴产业资料来源：wind，平安证券研究所，截至日期：2025-03-3