赤子城科技(9911.HK)公司深度报告：中国社交出海先锋，多元产品矩阵逐鹿全球

赤子城科技(9911.HK)公司深度报告：中国社交出海先锋，多元产品矩阵逐鹿全球评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2025年06月1日软件开发陈梦竹(证券分析师)尹芮(证券分析师)S0350521090003S0350522110001chenmz@ghzq.com.cnyinr@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对恒生指数表现表现1M3M12M赤子城科技29.2%107.5%166.9%恒生指数5.9%1.4%23.6%最近一年走势市场数据2025/05/30当前价格（港元）9.8452周价格区间（港元）2.50-10.46总市值（百万港元）13,291.28流通市值（百万港元）13,291.28总股本（万股）141,096.44流通股本（万股）141,096.44日均成交额（百万港元）65.84近一月换手（%）14.80预测指标2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）50926628829710274增长率(%)54302524归母净利润（百万元）48098013351774增长率(%)-61043633每股收益（元）0.340.690.951.26ROE(%)48272625经调整EBITDA963131917392285增长率(%)43373231P/E25.3812.449.136.87P/B7.373.082.171.57资料来源：Wind资讯、国海证券研究所，换算汇率为5月30日实时汇率1港元=0.92人民币-50%0%50%100%150%200%250%2024-05-282024-08-282024-11-282025-02-282025-05-28赤子城科技请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3l 核心看点一：泛人群社交核心业务盘稳定，后发产品强势开启第二增长曲线，产品能力持续验证公司卡位瞄准海外互联网人口红利及音视频社交高增长趋势，持续挖掘社交细分领域需求，扩充产品矩阵，开启增长新周期。我们认为公司核心业务优势在于：1）组织能力+产品运营深耕本地化，对细分市场理解深刻；2）多国家+多产品策略，形成较强中台复用能力，边际成本低，能够快速迭代试错；3）多元产品满足不同层次情绪价值需求，覆盖直播社交（MICO）、语音社交（YoHo）、游戏社交（TopTop）、陪伴社交（SUGO）等垂直场景形成差异化产品矩阵。公司旗舰产品Mico及YoHo近年表现稳健，持续贡献稳定现金流，后发产品SUGO及TopTop仍处在快速增长期，已进入全球细分赛道前列，用户及收入持续提升，展现强劲增长潜力。l 核心看点二：收购蓝城兄弟稀缺资产，海外推出Heesay品牌开拓LGBTQ增量市场空间公司2022年参与蓝城兄弟私有化，并于2023年完成并表，在蓝城兄弟私有化完成4个月内，赤子城帮助蓝城兄弟实现盈利。全球LGBTQ人群社交需求逐年高增，且平均消费能力较强，公司产品Blued稳居国内LGBTQ社交赛道龙头地位，提供社交+健康全链条社区服务，具有较强的稀缺性，同时升级海外产品品牌为HeeSay，正积极开拓东南亚、欧美等增量市场，后续仍有较大变现空间。l 核心看点三：海外休闲游戏空间广阔，公司旗下精品游戏收入持续提升全球休闲类游戏规模占比持续提升，公司2022年推出首款精品“三合一”手游《Alice’s Dream： Merge Island》，该产品2024年流水同比增长60%，并或于2024年四季度实现盈利。目前公司储备多款「合成+装修建造」手游，分别为爱丽丝梦游仙境主题的《Alice Merge: Dreamland Mansion》《Merge Cove》以及《Taylor’s Secret》等，有望于下半年逐步上线贡献新增量。盈利预测与投资评级：公司收入及利润在产品能力稳固基础上近年来稳步提升，2024年收购MICO少数股东股权亦有助于增厚母公司利润，我们认为公司后发产品仍处在快速增长期，后续伴随用户稳定后利润率仍有较大优化空间。我们预计公司2025-2027年营收分别为66/83/103亿元，归母净利润为9.8/13.4/17.8亿元，对应EPS分别为0.7/0.9/1.3元，对应PE分别为12/9/7X，根据SOTP估值方法，我们给予2025年公司目标市值166亿元人民币，对应目标价13港元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：宏观经济不景气影响用户付费风险、活跃用户增速放缓风险、内容成本快速增加风险、渠道成本快速增加风险、市场竞争风险、行业政策变更风险、投资风险、估值调整风险等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4一、公司概况：社交出海领跑者，多元产品矩阵布局全球................................................................................................................6公司发展历程：十年磨一剑，自研+收购构建多元产品矩阵商业模式：划分为社交业务和创新业务两大业务板块公司核心管理层创业多年，具备丰富的互联网从业经验，市场敏锐度高创始人多次增持股份彰显长期信心，股权激励计划绑定核心高管及员工利益营收结构：收入保持高速增长，核心社交业务贡献大头盈利能力：经营利润呈逐年增长趋势，经调整经营利润率保持稳健社交业务毛利率稳健，2024年主播及渠道分成占比同比下降现金流保持健康趋势，2024年经营现金流同比大幅提升二、泛人群社交：全球化本地运营+多模态产品矩阵策略，产品力持续验证.................................................................................................15全球社交应用市场长坡厚雪，细分领域仍保持快速增长趋势全球社交应用市场竞争格局：巨头重视超级APP，细分市场及领域布局不足全球社交应用市场：区域市场发展呈现一定差异性，赤子城重点布局中东北非中东北非市场：线上娱乐蓬勃发展，社交网络消费潜力较高，仍具备互联网红利核心优势一：组织能力+产品运营深耕本地化，对细分市场理解深刻核心优势二：多国家+多产品策略，形成较强中台复用能力，快速迭代试错核心优势三：多元产品矩阵满足不同层次情绪价值需求，后发产品高速增长2024年完成MICO少数股东股权收购，有助于增厚母公司利润MICO：直播社交旗舰产品，已进入成熟期，为公司贡献稳定收入相较竞品，MICO用户粘性更强，营收和用户数相对稳定YoHo：语音房社交产品，满足非露脸线上社交需求YoHo2024年月收入超过主要竞品，单用户付费转化更强TopTop：游戏社交产品，通过快节奏和强互动游戏拓展社交场景TopTop月活用户趋于增长，付费水平仍有提升空间SUGO：音视频陪伴/匹配社交产品，满足用户私密交友需求SUGO近年收入及用户保持强劲增长势能请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5三、多元人群社交：收购蓝城兄弟稀缺资产，积极开拓海外市场.....................................................................