工业／基础材料行业中期策略：焕新提速，供给转型

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 工业/基础材料 焕新提速，供给转型 华泰研究 建筑与工程 增持 (维持) 建材 增持 (维持) 研究员 方晏荷 SAC No. S0570517080007 SFC No. BPW811 fangyanhe@htsc.com +(86) 755 2266 0892 研究员 黄颖 SAC No. S0570522030002 SFC No. BSH293 huangying018854@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 王玺杰 SAC No. S0570524110002 wangxijie@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 樊星辰 SAC No. S0570525040003 fanxingchen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国建筑 601668 CH 8.60 买入 中材国际 600970 CH 13.04 买入 中国化学 601117 CH 9.03 买入 中国核建 601611 CH 10.81 买入 中国建筑国际 3311 HK 15.61 买入 华新水泥 600801 CH 15.11 买入 中材科技 002080 CH 19.60 买入 三棵树 603737 CH 60.14 买入 兔宝宝 002043 CH 13.96 买入 中国联塑 2128 HK 4.36 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 6 月 04 日│中国内地 中期策略 板块基本面震荡修复中，配置转型跨界与细分景气 回顾今年前五个月，建筑/建材指数均呈现 W 型震荡走势，建材相对跑赢（沪深 300）系 25Q1 基本面有所改善。展望 25H2，我们认为：1）需求端受内需投资政策和地产止跌回稳拐点影响，重视国内三个焕新需求（存量翻新、城市更新及新产业服务）、海外出海等；2）供给侧企业转型跨界明显增加，水泥/玻璃行业自律行为有所反复，化债修复有望从中小民企向央国企延伸。在政策及基本面短期无明显催化的背景下，我们建议沿着跨界转型和细分区域、产业景气主线进行配置，重点推荐中国建筑、中材国际、中国化学、中国核建、中国建筑国际、华新水泥、中材科技、三棵树、兔宝宝、中国联塑。 建筑工程：出海及产业服务高景气，转型跨界中或有弹性 自 2024 年 11 月“6+4+2”万亿元化债方案实施以来，建筑板块资产负债表仍然承压，现金流整体有所改善，但结构上中小民企或更受益，25H2 建筑央国企 ROE 和估值修复的核心仍在应收账款周转率的改善。行业景气方面，我们认为核电、风电、电网等“十四五”投资余量较大的领域有望在 25H2持续发力，相对看好：1）海外一带一路；2）新疆煤化工；3）AI 算力基建；4）核电工程等细分产业机遇。此外，资产负债表承压较大的装饰、园林等建筑企业谋求转型发展，积极跨界打造第二发展曲线，但历史上建筑企业自主转型成功案例较少，本轮出让控制权能否带来彻底转型或更值得关注。 消费建材：行业仍处出清阶段，存量翻新+城市更新平滑需求 我们通过比较行业及公司不同经营指标相较 2014 年以来的分位数水平，包括营业收入、员工人数、人均产值、毛利率/净利率、信用减值等，认为瓷砖/人造板等竞争格局分散行业反而出清幅度较大，系 B 端业务大幅缩水，而涂料、板材、管材等相对稳定。25H2 我们建议关注地产销售端价格止跌回稳的持续性，竣工需求承压但下行幅度或有限，尤其以旧换新和城市更新政策驱动下，存量重装有望托底消费建材需求。我们认为 2024 年是存量重装崛起元年，25 年有望加速，测算 24-26 年存量翻新需求或在 1100~1200万套/年，CAGR+5%，涂料、管材、石膏板、防水等细分板块有望受益。 工业材料：挖掘科技等新兴产业高端材料需求 展望 25H2，我们认为水泥玻璃需要等待供给持续缩量和提价拐点，玻纤和碳纤维高端品有望延续高景气。具体而言，1）水泥：错峰生产共识有所反复，但超产产能规范有望加快行业产能实质性出清，预计全年水泥需求同比-6%；2）浮法玻璃：若玻璃价格延续下滑趋势则 25H2 有望出现集中冷修，预计全年均价同比-25%至-18%；3）玻纤：风电及海外推动 25Q1 新一轮复价落地，但 5 月起价格分化；25H2 新增供给或放缓，关注 Low Dk/Low CTE等高端领域需求放量；4）碳纤维：国产替代水平和份额大幅提升，24H2以来碳纤维表观消费量持续回升，低空、机器人等高端领域需求旺盛。 风险提示：化债或供给侧政策执行力度低于预期，基建或地产需求恢复不及预期，原材料或燃料成本大幅上涨，测算结论与实际可能存在误差。 (17)(7)31222Jun-24Oct-24Jan-25May-25(%)建筑与工程建材沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 工业/基础材料 正文目录 板块回顾：政策预期与基本面博弈，指数震荡巩固 ...................................................................................................... 3 建筑工程：国企聚焦修复，民企寻求转型，产业赛道高景气 ....................................................................................... 7 化债初见成效，报表修复任重道远 ........................................................................................................................ 7 民企跨界谋转型，并购重组积极性高 .................................................................................................................... 8 看好海外“一带一路”、国内景气产业服务 ............................................................................................................ 11 消费建材：出清与转型进行时，两新加速存量重装 .................................................................................................... 16 主动与被动出清共同作用，盈利能力修复分化...........