2025年6月五维行业比较观点：以稳致远

证券研究报告 以稳致远 ——2025年6月五维行业比较观点 2025年6月3日 策略组 张宇生 SAC编号：S0930521030001 策略组 王国兴 SAC编号：S0930524070013 1 核心观点核心观点  五维行业比较框架介绍。股价表现受多重因素影响，单一指标难以有效指导行业比较。想要做好行业比较，需要对各种可能影响股价的因素均进行分析并做出综合判断，并且对于未来可能的市场主导因素，应该赋予更高的权重。基于此，我们综合市场风格、基本面、资金面、交易面、估值五个维度，构建了“五维行业比较框架” ，在非财报季时期，我们对于五个维度进行等权打分，而在财报季，则给予基本面维度更高权重，并降低市场风格及估值维度的权重。  历史回测来看，五维行业比较框架表现优异，得分越高的行业表现往往更好。通过复盘2016年至2025年2月期间五维行业比较框架的历史表现，可以发现该框架下得分越高的行业股价表现往往更好，按得分高低将行业依次分为第1组、第2组 、第3组、第4组、第5组，各组的年化收益率分别为11.8%、1.3%、-1.4%、-7.5%及-10.5%，年化夏普比率分别为0.53、0.06、 -0.07、-0.35及-0.51。若通过做多第1组行业，做空第5组行业构建多空组合，多空组合的年化收益率为23.7%，年化夏普比率为1.69。  6月主观因素判断。五维行业比较框架中，有三个维度涉及到一些主观判断，这三个维度分别为市场风格、交易面及估值。市场风格维度中，预计经济现实可能偏弱、市场情绪可能也会出现回落，对应于风格层面即为防御；资金面方面，预计未来主导资金为ETF、公募资金可能会净流出，我们对于ETF资金重仓的行业将给予更高分数，而对公募重仓行业则会给予更低分数；估值维度方面，预计市场情绪可能会出现回落，对应于低估值行业表现会更好。  6月行业配置观点：预计市场风格将偏向防御与低估值板块。结合我们对于6月主观因素的判断，五维行业比较框架视角下，预计市场风格将偏向防御与低估值板块，煤炭、公用事业、银行、非银金融、建筑装饰、石油石化等行业得分较高，未来或值得投资者重点关注。  风险提示：历史规律出现失效；市场情绪大幅抬升；海外风险事件扰动超预期。 2、市场风格：或偏向防御 3、基本面：非财报季，权重设为20% 4、资金面：ETF或成6月主导资金 2 5、交易面：三因素打分体系 1、五维行业比较框架及6月观点 6、估值因素：低估值行业表现可能更好 7、风险提示 3 1.1.1 1 框架亮点与核心思核心思路 图1：五维行业比较框架具有4个亮点  五维行业比较框架的4个亮点。1）框架中既有客观数据，也涉及主观判断，具有较强的灵活性；2）打分时指标权重并非每月固定，根据市场核心影响因素的不同，权重会进行调整；3）引入了一般行业比较框架中不包含的市场风格因素；4）在资金及估值方面的运用与市场常见方式不同。  五维行业比较框架的核心思路。股价表现受多重因素影响，单一指标在行业比较的过程中很难长期有效，想要做好行业比较，需要对各种可能影响股价的因素均进行分析并做出综合判断，并且对未来可能的市场主导因素，应该赋予更高的权重。基于以上逻辑，我们从五个维度出发，构建了五维行业比较框架。 资料来源：光大证券研究所绘制 图2：五维行业比较框架的搭建基于2个出发点 资料来源：光大证券研究所绘制 4 1.1.2 2 五维行业比较框架较框架简介简介 图3：五维行业比较框架 资料来源：光大证券研究所绘制  五维行业比较框架。我们综合市场风格、基本面、资金面、交易面、估值五个维度，构建了“五维行业比较框架” ，以期能够对行业股价表现做出综合分析判断。其中，市场风格、资金面及估值维度涉及到一些主观判断，而基本面、交易面则为纯客观数据。 5 1.1.3 3 五维行业比较框架较框架历史表历史表现 图4：“五维行业比较框架”分组下的行业组合净值表现  历史回测来看，五维行业比较框架表现优异，得分越高的行业表现往往更好。通过复盘2016年至2025年2月期间五维行业比较框架的历史表现，可以发现该框架下得分越高的行业股价表现往往更好，按得分高低将行业依次分为第1组、第2组 、第3组、第4组、第5组，各组的年化收益率分别为11.8%、1.3%、-1.4%、-7.5%及-10.5%，年化夏普比率分别为0.53、0.06、-0.07、 -0.35及-0.51。若通过做多第1组行业，做空第5组行业构建多空组合，多空组合的年化收益率为23.7%，年化夏普比率为1.69。 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：数据回测区间为2016年1月至2025年2月；多空组合为做多第1组，同时做空第5组 图5：“五维行业比较框架”分组下的行业组合表现统计 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：数据回测区间为2016年1月至2025年2月；多空组合为做多第1组，同时做空第5组 012345672015年12月 2017年7月 2019年2月 2020年9月 2022年4月 2023年11月 多空组合 第1组 第2组 第3组 第4组 第5组 累计收益 年化收益 年化波动率 年化夏普比率 最大回撤 第1组 178% 11.8% 22% 0.53 -31% 第2组 12% 1.3% 21% 0.06 -35% 第3组 -12% -1.4% 20% -0.07 -39% 第4组 -51% -7.5% 21% -0.35 -58% 第5组 -64% -10.5% 21% -0.51 -66% 多空组合 603% 23.7% 14% 1.69 -11% 6 1.1.4 4 五维行业比较框架较框架5月分月分组表现组表现回顾回顾 图6：五维行业比较框架5月分组表现回顾  5月份市场情绪下降情景假设下，行业分组效果较好，第1组行业超额收益明显。在前月使用五维行业比较框架对5月行业打分时，我们认为市场情绪可能会有所波动，不确定性较大。从实际结果来看，5月市场整体情绪或偏向下降，在情绪下降的情景假设下，第1组行业无论是相对于沪深300，还是相对于第5组行业，均取得了超额收益。 资料来源： Wind，光大证券研究所。注：第1组表示打分时分数最高，第5组表示打分时分数最低 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%第1组 第2组 第3组 第4组 第5组 第1组 第2组 第3组 第4组 第5组 沪深300 情绪下降假设下行业分组平均涨幅 情绪上升假设下行业分组平均涨幅 5月涨跌幅（截至28日） 7 1.1.5 5 五维行业比较框架较框架6月打月打分思路分思路及结果及结果 图7：五维行业比较框架6月行业打分思路 资料来源：光大证券研究所绘制  各维度权重方面，6月采用等权重设置。由于6月份为非财报季，投资者对于基本面的关注度可能会出现降低，因此相比于财报季，我们将基本面维度的权重进行下调，市场风格、基本面、资金面、交易面及估值5个维度的权重均进行等权重20%设置。  6月主观因素判断。市场风格维度中，