一脉阳光(02522.HK)国内医学影像服务龙头,AI赋能深挖影像数据价值
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容优于大市一脉阳光(02522.HK)国内医学影像服务龙头,AI 赋能深挖影像数据价值核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗服务证券分析师:陈曦炳证券分析师:彭思宇0755-819829390755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001S0980521060003证券分析师:张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cnS0980522080001基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值20.76 - 25.62 港元收盘价19.22 港元总市值/流通市值7036/4980 百万港元52 周最高价/最低价72.80/13.50 港元近 3 个月日均成交额98.91 百万港元市场走势资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告2024 年收入增长承压,净利润由盈转亏。2024 年公司实现营收 7.61 亿元(-18.1%),归母净利润-0.46 亿元,同比由盈转亏。2024 年收入下降主要是由于国内宏观环境波动及医疗行业合规整顿对公司业务开展的影响,原计划 2024 年交付的若干影像解决方案被延迟至 2025 年,且部分新成立的影像中心延迟至 2025 年开始运营。公司毛利率为 36.5%(+0.7pp),主要由于提供更多高毛利差异化的影像解决方案和一脉云服务,同时加强成本管控。第三方医学影像服务成长潜力大,AI 赋能深挖影像数据价值。多项政策鼓励独立医学影像中心的发展,但国内目前渗透率较低,2030 年市场规模预计将达到 186 亿元,2023-30 年 CAGR 超过 30%。美国第三方医学影像中心市场已有三十余年历史,且已建立超过 6000 家中心。一千亿美金的美国影像市场中 40-50%的市场由第三方影像中心贡献。美国最大的独立影像中心 RadNet聚焦并购扩张与人工智能技术布局两大核心战略,已收购多家影像 AI 公司。一脉阳光是行业领先的医学影像服务供应商。截至 2024 年末,一脉阳光已运营 106 个影像中心,覆盖全国 16 个省,是中国唯一一家为整个医学影像产业链提供全面医学影像服务及价值的平台运营商。一脉阳光形成了“医学影像中心服务+影像解决方案服务+一脉云服务”三部分业务的服务能力输出。公司通过四类影像中心提供影像检查及诊断、运营管理服务,其中区域共享型和旗舰型中心贡献主要收入。公司计划构建多层次、全周期的医学影像生态服务体系,锚定不同客户的差异化需求,提供远程诊断支持、信息化流程重构、影像技术中心标准化建设等轻量化影像服务包。2024 年公司组建了海外事业部,开启国际化业务元年。公司在医学影像信息化上已前瞻布局,2015 年开始研发一脉云平台,2024 年参股孵化的影禾医脉正式发布全球首个全模态全流程医学影像基座大模型,2025 年“CT 胸部病变标注数据”正式通过上海数据交易所合规审核并成功上架,打造医学影像 AI 的完整闭环。风险提示:放射和超声检查收费降价风险;市场竞争加剧风险;政策风险;扩张不及预期的风险;财务风险。投资建议:一脉阳光是国内医学影像服务龙头,扩张步伐稳健。AI 时代下公司打造智慧影像综合解决方案,正在打通数据变现和应用的通路。看好公司长期发展潜力,预计 2025-27 年归母净利润分别为 0.49/0.81/1.13 亿元,同比扭亏为盈/65.3%/39.5%。综合绝对估值和相对估值,取中间值,公司一年期目标价为 20.76-25.62 港币,相较当前股价 18.86 港币(25-05-22)有10.1-35.8%溢价空间,首次覆盖,给予“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)9297619971,2271,477(+/-%)18.4%-18.1%31.1%23.1%20.3%净利润(百万元)44-464981113(+/-%)12101.9%---207.2%65.3%39.5%每股收益(元)0.12-0.130.130.220.31EBITMargin7.8%-3.2%6.7%8.3%9.2%净资产收益率(ROE)3.4%-3.2%3.3%5.1%6.7%市盈率(PE)144.9-140.1130.779.156.7EV/EBITDA28.644.939.333.028.3市净率(PB)4.984.424.284.063.79资料来源:Wind、国信证券经济研究所预测注:摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024年收入增长承压,净利润由盈转亏。2024年公司实现营收7.61亿元(-18.1%),归母净利润-0.46 亿元,同比由盈转亏。2024 年收入下降主要是由于国内宏观环境波动及医疗行业合规整顿对公司业务开展的影响,在宏观经济放缓及医疗行业强监管时期,行业态度谨慎,医疗机构需求放缓,相关招标程序放缓。公司 2024年订立的协议交付若干影像解决方案的时间被延迟至 2025 年,且若干新成立的影像中心延迟至 2025 年开始营运。图1:一脉阳光营业收入及增速(单位:亿元、%)图2:一脉阳光归母净利润及增速(单位:亿元、%)资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率保持增长态势,各项费用率均有所增长。2024 年公司毛利率为 36.5%(+0.7pp),主要由于公司的影像解决方案服务和一脉云服务中提供了更多高毛利的差异化产品和服务使得业务毛利率得到提升,同时公司在成本控制端也加强了相应的预算管理和费用管控。管理费用率 29.4%(+9.9pp),主要是由于上市开支增长;销售费用率 8.7%(+1.7pp),财务费用率 2.8%(+0.8pp),研发费用率 1.5%(+0.1pp),净利率为-3.3%。图3:一脉阳光毛利率、净利率和 ROE 变化情况图4:一脉阳光四项费用率变化情况资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源:公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理经营性现金流下降较多。2024 年公司经营性现金流净额为 0.13 亿,同比下滑明显,主要是由于医疗行业政策持续处于强监管环境,导致下游医疗机构客户对外款项支付产生延后,使得公司应收账款周转天数增长,导致应收款项余额和账期均有所增加。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5:一脉阳光经营性现金流情况资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4一脉阳光是国内医学影像服务龙头公司是行业领先的医学影像服务供应商。截至 2024 年末,一脉阳光已运营 106个影像中心,覆盖了全国 16 个省、自治区、直辖市。其中包括 9 个旗舰型影像中心,25 个区域共享型影像中心、55 个专科医联体型影像中心、17 个运营管理型影像中心。一脉阳光是中国唯一一家为整个医学影像产业链提供全面医学影像服务及价值的医学影像平台运营商。图6:一脉阳光全国运营分布
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