2025年一季度归母净利同比增长5%，集采影响逐步出清

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年06月03日优于大市春立医疗（688236.SH）2025 年一季度归母净利同比增长 5%，集采影响逐步出清核心观点公司研究·财报点评医药生物·医疗器械证券分析师：张超证券分析师：陈曦炳0755-819829400755-81982939zhangchao4@guosen.com.cnchenxibing@guosen.com.cnS0980522080001S0980521120001证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价16.80 元总市值/流通市值6444/2931 百万元52 周最高价/最低价18.16/10.31 元近 3 个月日均成交额50.15 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《春立医疗（688236.SH）-业绩受集采执行影响有所承压，研发投入保持高强度》 ——2024-09-10《春立医疗（688236.SH）-现金流同比大幅改善，境外收入同比增长 82%》 ——2024-04-10《春立医疗（688236.SH）-单三季度营收增长 33%，持续巩固关节龙头地位》 ——2023-11-03《春立医疗（688236.SH）—2023 年半年报点评：上半年归母净利润下滑 19.7%，集采影响持续出清》 ——2023-09-06《器械集采复盘系列 2——骨科：集采影响持续出清，发展新阶段可期》—— 2023-08-16《骨科器械行业专题及财报总结：行而不辍，未来可期》 ——2023-06-15业绩受国家集采执行影响，2025 年一季度开始企稳。2024 年公司实现营收8.06 亿（-33.3%），归母净利润 1.25 亿（-55.0%），扣非归母净利润 0.95亿（-62.8%）。单四季度实现营收 2.98 亿（-28.5%），归母净利润 0.64 亿（-34.3%），2024 年 5 月，人工关节国采接续采购项目于天津开标，公司旗下髋关节的三个产品系统以及全膝关节系统均成功中标。公司全力保障中选产品稳定供应，但相关产品面临价格和毛利率下降的压力，同时公司对集采实施前的渠道库存进行价格调整，也对业绩造成影响。另一方面，2024 年境外收入达 3.53 亿（+78.31%），占整体营收比例提升至 43.8%，已成为支撑公司发展的重要驱动力。2025 年一季度公司实现营收 2.30 亿（+3.6%），归母净利润 0.58 亿（+5.20%），随着渠道库存调整趋于尾声，业绩表现预计将逐步企稳回升。毛净利率下滑，销售费用率下降。2024 年公司毛利率为 66.6%（-5.9pp）。销售费用率 29.8%（-1.9pp），主要由于市场开拓费下降；管理费用率 5.6%（+1.9pp）；研发费用率 16.5%（+3.5pp），保持高强度研发投入；财务费用率-2.1%（-0.8pp）。公司净利率下降至 15.5%（-7.5pp）。2025 年一季度毛利率环比回升至 66.7%，净利率回升至 25.2%，预计集采影响正在出清。研发投入保持高强度，公司产品线不断丰富。2024 年研发投入 1.33 亿，同比下降 15.5%，主要由于公司对研发管理进行优化，提高研发效率和成果质量。公司股骨头重建棒块、钽金属填充、髋关节假体组件经国家药监局批准上市，标志着公司打破国外垄断，成为国内首家也是唯一一家拥有化学气相沉积制造多孔钽金属植入物的企业。此外，公司获得 3D 打印钛合金带线锚钉、钽涂层带线锚钉、带线锚钉（插入型）等多个注册证，进一步丰富运动医学产品线。公司还取得膝关节置换手术导航系统、髋关节置换手术导航系统注册证，为国内首个自主研发的骨科手持机器人系统。投资建议：考虑集采降价影响，下调 2025-26 年盈利预测，新增 2027 年盈利预测，预计 2025-27 年归母净利润为 2.22/2.73/3.31 亿（2025-26 年原为2.99/3.56 亿），同比增长 77.5%/23.1%/21.2%，当前股价对应 PE 为 30/24/20倍。春立医疗已在关节假体产品领域建立起较高的品牌知名度和领先的市场地位，运动医学、PRP、口腔等新管线等将成为新增长点。集采风险正逐步出清，维持“优于大市”评级。风险提示：人工关节和新产品放量低于预期、市场竞争风险、集采降价风险。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)1,2098061,0911,2991,527(+/-%)0.6%-33.3%35.3%19.1%17.6%净利润(百万元)278125222273331(+/-%)-9.7%-55.0%77.5%23.1%21.2%每股收益（元）0.720.330.580.710.86EBITMargin23.2%13.7%21.5%22.8%24.0%净资产收益率（ROE）9.7%4.4%7.5%8.8%10.0%市盈率（PE）23.652.429.524.019.8EV/EBITDA23.448.826.221.317.7市净率（PB）2.272.322.222.101.98资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩受国家集采执行影响，2025 年一季度开始企稳。2024 年公司实现营收 8.06亿（-33.3%），归母净利润 1.25 亿（-55.0%），扣非归母净利润 0.95 亿（-62.8%）。单四季度实现营收 2.98 亿（-28.5%），归母净利润 0.64 亿（-34.3%），2024年 5 月，人工关节国采接续采购项目于天津开标，公司旗下髋关节的三个产品系统以及全膝关节系统均成功中标。公司全力保障中选产品稳定供应，但相关产品面临价格和毛利率下降的压力，同时公司对集采实施前的渠道库存进行价格调整，也对业绩造成影响。另一方面，2024 年境外收入达 3.53 亿（+78.31%），占整体营收比例提升至 43.8%，已成为支撑公司发展的重要驱动力。2025 年一季度公司实现营收 2.30 亿（+3.6%），归母净利润 0.58 亿（+5.20%），随着渠道库存调整趋于尾声，业绩表现预计将逐步企稳回升。图1：春立医疗营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：春立医疗单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：春立医疗归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：春立医疗单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛净利率下滑，销售费用率下降。2024 年公司毛利率为 66.6%（-5.9pp）。销售费用率 29.8%（-1.9pp），主要由于市场开拓费下降；管理费用率 5.6%（+1.9pp）；研发费用率 16.5%（+3.5pp），保持高强度研发