公用事业行业深度跟踪：火电稳量降本+水电蓄能突出，业绩或再超预期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 [Table_Page] 跟踪分析|公用事业 证券研究报告 [Table_Title] 公用事业行业深度跟踪 火电稳量降本+水电蓄能突出，业绩或再超预期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 关注:申能股份+华电国际 A/H+长江电力+川投能源+福能股份+广州发展+华能国际 A/H+龙源电力 H+九丰能源 ⚫ 火电稳量降本+水电蓄能突出，光伏装机 4 月大增 45GW。根据能源局数据，4 月全社会、一、二、三、城乡居民电量分别同比+4.7%、+13.8%、+3.0%、+9.0%、+7.0%。二产增速低于工业增加值增速 3.1pct，3 年复合增速为+5.8%，环比提升 0.6pct 有所改善。从发电量来看，4 月火电发电量同比-2.3%环比持平；水电或系小水电发电量承压同比-6.5%，但我们测算主流水电站 4 月发电量及当前蓄能均较好；风光核电量增速分别为+12.7%/+16.7%/+12.4%，风光贡献总发电量增长的 144%。装机来看，4 月光伏装机大增 45.2GW，年初至今累计 104.9GW，超出市场预期，预计与 136 号文带动光伏抢装有关，预计 5 月仍将高增。 ⚫ 年报之后再审视公用事业化，盈利稳定、分红提升、ROE 改善均兑现。我们在 2023 年度策略《公用事业化》中提出，各个公用子板块均走在公用事业化的路上，通过盈利稳定性的提升、分红的兑现，将带动各板块走向估值提升之路。我们总结年报数据，欣喜的发现如华能国际披露的火电利润总额与容量电费和辅助服务基本匹配，在电改的推动下兑现盈利稳定。同时在盈利改善和市值管理的大背景下，火电也实现了分红比例的提升。更值得注意的是，如申能股份、佛燃能源、九丰能源等公司通过高 ROE 下的稳定分红，实现了估值的初步跃迁，后续伴随公用事业化更深入人心，板块行情更值得期待。 ⚫ 业绩或再超预期，电力有望成为优势红利。（1）火电绩优不止于 Q2：最新秦港 Q5500 动力煤现货价格已经跌至 611 元/吨（同比下跌 273元/吨），北港库存仍在高位，关注补库完成后的煤价水平，煤价走低正在塑造 Q2 及全年入炉煤价下移，业绩高增不止于 Q2；（2）水电蓄能突出且超预期：我们测算长江电力尽管 4 月发电量同比增长 1.2%，但4 月末蓄能同比仍偏高 67 亿度，5 月长江电力的电站需要完成消落任务，预计将加大力度放水；（3）市值管理和电改仍在加强：市值管理将通过稳定预期、减少减值、提升分红等市值管理举措，电改也在证明火电的盈利稳定性和绿电的 ROE 提升，实现稳定的合理利润。我们强调，火电水电已经扭转了年初对业绩下滑的悲观预期，大概率后续业绩再超预期，攻防兼备且低配，将成强势红利。 ⚫ 建议关注三个组合。（1）红利资产的稳健防御：长江电力、川投能源、申能股份、广州发展；（2）弹性火电的防守反击：煤价低位下业绩超预期，华电国际（A）/华电国际电力股份（H）、华能国际（A）/华能国际电力股份（H）、京能电力等北方公司；（3）政策驱动下的绿电进攻：高 ROE 低 PB 的龙源电力 H、新天绿色能源、福能股份。 ⚫ 风险提示。改革不及预期；煤价超额上涨；绿电装机进度低预期。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2025-05-25 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 郭鹏 SAC 执证号：S0260514030003 SFC CE No. BNX688 021-38003655 guopeng@gf.com.cn 分析师： 姜涛 SAC 执证号：S0260521070002 021-38003624 shjiangtao@gf.com.cn 分析师： 许子怡 SAC 执证号：S0260524010002 021-38003618 xuziyi@gf.com.cn 分析师： 郝兆升 SAC 执证号：S0260524070001 0755-82557403 haozhaosheng@gf.com.cn 请注意，姜涛,许子怡,郝兆升并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 公用事业行业深度跟踪:电力的三重催化：绩优持续+电改提速+市值管理 2025-05-18 公用事业行业:山东发布 136号文细则，关注电力的低配与绩优 2025-05-11 [Table_Contacts] 联系人： 刘恒君 021-38003779 liuhengjun@gf.com.cn -14%-7%0%6%13%20%05/2408/2410/2412/2403/2505/25公用事业沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 跟踪分析|公用事业 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 申能股份 600642.SH CNY 8.93 2025/05/13 买入 10.40 0.87 0.93 10.26 9.60 3.85 3.64 10.40 10.70 华电国际 600027.SH CNY 5.89 2024/08/25 买入 7.43 0.71 0.81 8.30 7.27 2.82 2.63 9.60 10.30 华电国际电力股份 01071.HK HKD 4.35 2024/08/25 买入 5.64 0.71 0.81 6.17 5.40 1.76 1.79 9.60 10.30 华能国际 600011.SH CNY 7.39 2025/03/31 买入 9.16 0.76 0.87 9.72 8.49 1.94 1.82 8.30 8.90 华能国际电力股份 00902.HK HKD 4.86 2025/03/31 买入 5.95 0.76 0.87 6.36 5.60 1.17 1.10 8.30 8.90 建投能源 000600.SZ CNY 6.76 2025/03/19 买入 6.58 0.41 0.50 16.49 13.52 3.14 2.88 6.90 7.90 长江电力 600900.SH CNY 30.49 2025/05/05 买入 35.31 1.41 1.50 21.62 20.33 10.52 10.38 15.60 15.80 川投能源 600674.SH CNY 17.23 2025/04/13 买入 21.83 1.09 1.18 15.81 14.60 12.79 11.83 11.70 11.80 福能股份 600483.