公募新规量化观察系列之二：基金超额收益的困境与突破

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 05 月 29 日 专题报告 ——公募新规量化观察系列之二 2025 年 5 月，中国证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，明确提出要强化基金业绩比较基准的约束作用，将其作为衡量基金运作表现的重要标尺，并与基金的评价评奖、管理费收取、基金经理薪酬等紧密挂钩。本篇以主动股票型基金为研究对象，系统分析了其与业绩比较基准在收益表现及匹配程度方面的现状。同时，本篇还对主动股基业绩比较基准的增强难易程度进行分析。针对部分业绩比较基准与基金实际投资风格偏离较大的情况，本篇提出了一套基于成分股匹配的基准选择方法，以提升基准的代表性与合理性。 q 当前主动股票型基金相对于业绩比较基准的超额收益表现不佳，近三年超额收益平均值为-7.17%，中位数为-9.06%。近半数基金（48.00%）在近三年相较于其业绩比较基准落后超过 10 个百分点，仅有 31.34%的基金取得正超额。新规通过“奖优罚劣”的双向激励机制，在有效保障投资者权益的同时，也促使基金管理人不断提升自身投资管理能力。 q 主动股基与业绩比较基准的契合度分析表明，大多数基金与其基准之间具有较强的相关性，超过八成的基金在近三年中与基准的收益率相关系数高于 0.7。然而，仍有部分基金所选用的业绩比较基准难以有效反映其实际的投资理念和风格，有 35 只基金与其基准的收益率相关系数低于0.1。 q 我们使用经典的多因子+组合优化指数增强模型，对主动股基所跟踪的业绩比较基准指数进行增强，并系统评估了各指数的增强难易程度。测试结果显示，中证 500、中证 1000、国证 2000 等大型宽基指数较容易通过增强策略获得超额收益，而农林牧渔（中信）、中证半导等行业类指数增强效果相对有限。进一步分析得出：成分股数量与指数的风格、行业集中度会影响其增强难度。一般而言，成分股数量多、风格和行业分布相对分散的指数，更容易获取超额收益。 q 目前，仍有部分主动股基所选取的业绩比较基准与其实际投资策略和投资风格明显不匹配。有 35 只基金在过去三年中与其基准的收益率相关系数低于 0.1，这些基金多数采用存款利率或人为设定的固定年化收益率作为比较基准，难以客观反映其实际的投资业绩与风险特征。我们从成分股匹配的角度出发，为这些偏离较大的基金重新筛选了更具代表性的业绩比较基准指数。调整后，新基准指数与对应基金的近三年收益率相关系数显著提升。 风险提示：本报告结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险；本报告所提及个股或基金仅表示与相关主题有一定关联性，不构成任何投资建议。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 刘凯 S1090524120001 liukai11@cmschina.com.cn 研究助理 董晓宇 dongxiaoyu@cmschina.com.cn 基金超额收益的困境与突破 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 引言 ................................................................................................................... 4 一、主动股基与业绩比较基准现状分析 ............................................................. 5 1.1. 主动股基超额收益表现 ............................................................................... 5 1.2. 基金与基准的契合度：从相关性看约束效力 ............................................... 6 二、主动股基业绩比较基准的增强难度 ............................................................. 8 2.1. 以全市场股票为选股空间，对基准指数进行增强 ....................................... 9 2.2. 以基准指数成分股为选股空间，对指数自身进行增强 .............................. 13 2.3. 主动股基业绩比较基准的增强难度分析 .................................................... 16 三、为主动股基寻找合适的业绩比较基准 ....................................................... 18 敬请阅读末页的重要说明 3 金融工程 图表目录 图 1：主动股基近 3 年超额收益分布统计 .......................................................... 5 图 2：主动股基超额收益历史分布 ..................................................................... 6 图 3：主动股基与业绩比较基准相关性统计 ...................................................... 6 图 4：因子预处理 .............................................................................................. 9 图 5：融合选股因子 Rank IC ............................................................................ 9 图 6：融合选股因子十档分组超额收益 ............................................................. 9 图 7：风格集中度对指数增强难度的影响 ........................................................ 17 图 8：中证全指行业分布 ................................................................................. 17 图 9：中证半导行业分布 ................................................................................. 17 图 10：农林牧渔（中信）行业分布 .......................