专题报告：关税对美股盈利冲击有多大？

宏 观 研 究 2025.05.19 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 专 题 报 告 关税对美股盈利冲击有多大？ 分析师 燕翔 登记编号：S1220525030001 联系人 石琳 相 关 研 究 《股票回购作用机制：理论与实践》2025.05.17 《黄金需求结构：新特征新变化》2025.05.17 《 近 年 来 中 国 基 建 投 资 趋 势 与 特 征 》2025.05.14 《 关 税 启 示 录 ： 1930 年 代 贸 易 战 复 盘 》2025.04.18 《港股资金结构新特征新趋势》2025.04.14 《美国股债汇三杀的背后》2025.04.13 特朗普关税政策纠偏下，4 月中旬以来估值修复带动美股反弹，但盈利风险仍在：即使考虑到最新中美协议，2025 年美国有效关税税率或仍从上年的2.4%提升至 16%以上，美股盈利风险持续存在。 截至 25Q1，美股盈利仍保持稳健：（1）收入增速小幅下滑：25Q1 标普 500收入增速由上季度 5.2%降至 4.8%。AI 和医疗健康板块营收增速领先；（2）EPS增速小幅下滑但处于高位：25Q1标普500EPS增速13.7%，较24Q4（17.6%）边际回落，但仍处较高水平，其中 AI 和医疗健康板块 EPS 增速领先；（3）ROE 稳中有升：25Q1 标普 500ROE 为 19.0%，较 24Q4（18.3%）边际提升，且净利润率仍然稳健；（4）抢进口作用下，关税对 Q1 美股盈利冲击有限：进口商持续抢进口，企业仍处于消耗库存阶段。 25Q2 开始关税对美股盈利冲击或逐步体现：（1）关税风险已经被高度认知：25Q1 财报电话会上提及“关税”的公司家数创近 10 年新高；（2）美股盈利预期已明显下修：市场对标普 500 的 2025 年盈利预期增速从去年年底预期的 14.3%降至 9.5%，对 25Q2 从去年年底的 11.5%降至 5.3%。大部分行业盈利预期下修，能源、可选消费、材料、工业等行业下修幅度较大；（3）按历史经验，盈利下修或尚未结束：本轮加关税量级远大于 2018 年贸易战，美股盈利下修大概率未结束。定量测算，本轮特朗普关税或导致 2025 年美股盈利下修 5.0%-7.7%，当前已下修 4.8%，年内或还有 0.2%-2.9%下修空间。 Trump Put 已现，但对美股仍需偏谨慎：（1）Trump Put 托底效果已经体现：4 月中旬以来特朗普持续调整关税政策，另一方面直接喊话买入美股；（2）但估值能否继续回升仍然存疑：美股估值已回升至 22.6X，后续能否继续回升取决于关税政策，当下估值很难说便宜。且美股 ERP 仍处于较低位置，或对后续美股上涨构成制约；（3）5 月后盈利下修从预期转向现实：5 月开始关税对经济影响逐步体现，且高居不下的美债利率意味着美国金融条件偏紧，对后续经济带来压力；（4）美股中金融和通讯服务或相对占优：相较大盘而言，估值偏低但 EPS 预期增速较高，受关税影响也相对较小；（5）资金再平衡视角下，非美股市关注度将提升：往后看，美股估值并不占优+特朗普 2.0 阶段不确定性较强，增配非美市场、均衡配置资产或成为全球权益市场主线之一。 风险提示：历史经验不代表未来；数据计算存在纰漏；特朗普关税政策超预期 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 关税持续构成最主要风险 .......................................................................... 4 2 美股 25Q1 盈利仍保持稳健 ......................................................................... 7 2.1 收入增速：小幅下滑 ....................................................................... 7 2.2 EPS 增速：小幅下滑但仍处高位 ............................................................. 8 2.3 ROE：稳中有升 ............................................................................ 9 2.4 抢进口作用下，关税对 Q1 美股盈利的冲击有限 ............................................... 10 3 25Q2 开始关税对美股盈利冲击或逐步体现 ........................................................... 11 3.1 关税风险已经被高度认知 .................................................................. 11 3.2 盈利预期已明显下修 ...................................................................... 12 3.3 按历史经验，盈利下修或尚未结束 .......................................................... 14 4 Trump Put 已现，但对美股仍需偏谨慎 ............................................................. 15 4.1 Trump Put 托底效果已经体现 .............................................................. 15 4.2 但估值能否继续回升仍然存疑 .............................................................. 17 4.3 5 月后盈利下修从预期转向现实 ............................................................ 18 4.4 金融和通讯服务或相对占优 ................................................................ 20 4.5 资金再平衡视角下，非美股市关注度将提升 .................................................. 21 5 风险提示 ....................................................................................... 22 专题报告