【债券月报】5月流动性月报：提支同业存款降价，货基如何应对？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券月报 2025 年 05 月 13 日 【债券月报】 提支同业存款降价，货基如何应对？ ——5 月流动性月报 ❖ 提支降价，货基如何应对？ （一）同业存款变化：活期外流，定期相对持稳 定价优化倡议发布以来，同业负债压力明显放大。分期限结构看，主要系活期大幅外流，定期存款规模相对持稳。一方面，同业存款外流主要集中在大行，与同业活期存款主要分布在大行的特征对应。另一方面，根据重要货基定期报告年末同业活期存款由 H1 的 4719 亿元压降至 1528 亿元，外流规模接近 70%；同业定期存款规模由 H1 的 7234 亿元压缩至 6818 亿元，仅减少 6%。 （二）货基定存超“限制资产”的规模有多大？ 1、截至 2024 年年末，重要货基资产净值中定期存款规模占比约在 30%附近。若按照 2025 年一季度数据全部货基资产净值规模 13.3 万亿推算，同业定期存款大约规模在 4 万亿附近。 2、按照 10%的受限资产的上限观察，当前货币基金到期日 10 个交易日以上的同业定期存款的上限或在 1.3 万亿附近，其余超期的定期存款需签订可提前支取条款或需调整为 14D 及以下短久期的定期存款。 3、假设当前超过限制资产上限的定期存款期限均在 14D 以上，对应极端情况下 4 万亿同业定期存款有 2.7 万亿需要调整。 （三）货基如何应对？ 应对 1：基金风险准备金补提支部分利息损失。若按照资产管理净值的 1%推算，当前基金公司风险准备金的下限在 3200 亿元附近。考虑存量同业定期存款整体付息率从 1.8%附近压降至 0.35%，2.7 万亿可提支定期存款的利息损失在 378 亿元。不过，实际操作由于流程较复杂，或仅能覆盖少部分提支存款。 应对 2：或以 14D 同业定期滚续为主。今年以来 14D 以下的同业存款的期限价差明显收窄。基金偏好或主要集中在 14D 及以下的短久期品种。 ❖ 资金面和流动性回顾：关税升级，资金中枢下台阶 流动性运行方面，4 月央行公开市场投放相对灵活，关税冲突初期资金约束有所放松，DR007 价格中枢下台阶至 1.6-1.7%；中下旬以来，税期扰动增加，逆回购投放积极加码，4 月 MLF 净投放=买断式逆回购净回笼，总量投放偏克制，但资金运行整体平稳，至月末 DR007 资金价格再度小幅下行突破 1.7%。 流动性水平方面，4 月末超储或增加 403 亿，超储率或在 1.0%，扣除逆回购之后的狭义超储水平或在 0.45%附近，属于季节性偏低水平。5 月降准落地或带动超储率向上抬升 0.5 个百分点。 ❖ 货币政策追踪：“稳增长”诉求靠前，5 月双降落地 4 月上旬，关税升级后，央行发声坚定支持汇金公司增持股票 ETF，并表示向其提供充足的再贷款支持；中下旬，央行 OMO 由月初净回笼转为净投放，积极对冲税期、MLF、买断式逆回购到期以及政府债券缴款的扰动；月末，MLF增量续作，超量净投放 5000 亿，与月末买断式逆回购到期形成等量对冲。同时，政治局会议延续“适度宽松”的大定调。5 月 7 日，国新办发布会央行领导宣布降准降息同时落地，双降操作时点略超市场预期。 ❖ 5 月流动性展望：降准对冲下，财政对于资金面的潜在扰动或趋于平复，资金缺口压力显著缓和。往后看，资金价格或延续略偏高政策利率运行的状态，一方面，5 至 6 月政府债券发行将提速、税期以及大量存单到期的情况下，限制自发性的大幅宽松。另一方面，从央行态度看，一季度货政报告中强调平衡“支持实体经济与保持银行体系健康性”之间的关系，信用“弱修复”的环境下，货币供应过多可能导致狭义流动性空转的风险。 ❖ 风险提示：流动性超预期收紧 ❖ 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】化债组合拳落地，利好弱资质城投——信用周报 20241111》 2024-11-11 《【华创固收】人大常委会落幕，债市着眼何处？——债券周报 20241110》 2024-11-11 《【华创固收】存单周报（1104-1110）：分层修复，存单定价下行》 2024-11-10 《【华创固收】政策博弈下正股普涨，强赎集中触发——可转债周报 20241110》 2024-11-10 《【华创固收】“稳增长”博弈或将持续——每周高频跟踪 20241109》 2024-11-09 华创证券研究所 债券月报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 提支降价，货基如何应对？ ........................................................................................... 5 （一） 同业存款变化：活期外流，定期相对持稳 ....................................................... 5 （二） 货基定存超“限制资产”的规模有多大？ ....................................................... 6 （三） 货基如何应对？ ................................................................................................... 7 1、 应对 1：基金风险准备金补提支部分利息损失可行吗？ .................................. 7 2、 应对 2：或以 14D 同业定期滚续为主 ................................................................. 8 二、 4 月资金面和流动性回顾：关税升级，资金中枢下台阶 ............................................ 9 （一） 资金面回顾：资金波动区间放大 ....................................................................... 9 （二） 流动性回顾：缺口扰动有限，央行加码呵护，资金面继续修复 .................. 13 1、 流动性总量：4 月超储水平偏低，考虑降准资金 5 月或回到季节性水平 ..... 13 2、 公开市场操作：MLF 超预期净投放=买断式逆回购净回笼 ............................ 13 三、 4 月货币政策追踪：“稳增长”诉求靠前，5 月双降落地 ..................