国补与可穿戴助力业绩高增，2800全面落地AI端侧应用

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年05月05日优于大市恒玄科技（688608.SH）国补与可穿戴助力业绩高增，2800 全面落地 AI 端侧应用核心观点公司研究·财报点评电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子证券分析师：张大为0755-81982153021-61761072yezi3@guosen.com.cnzhangdawei1@guosen.com.cnS0980522100003S0980524100002证券分析师：詹浏洋证券分析师：李书颖010-880053070755-81982362zhanliuyang@guosen.com.cnlishuying@guosen.com.cnS0980524060001S0980524090005联系人：连欣然010-88005482lianxinran@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价443.83 元总市值/流通市值53280/53280 百万元52 周最高价/最低价449.60/119.68 元近 3 个月日均成交额960.69 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《恒玄科技（688608.SH）-2Q24 营收创历史新高，拓展新产品、新客户带来业绩增长》 ——2024-07-17《恒玄科技（688608.SH）-营收创历史新高，6nm 芯片今年量产》——2024-03-30一季度营收同比增长 52.25%，归母净利润同比增长 590.22%。公司发布 2025年一季报，实现营收 9.95 亿元(YoY +52.25%，QoQ +25.88%)，实现归母净利润 1.91 亿元（YoY +590.22%，QoQ +11.18%），实现扣非归母净利润 1.77亿元（YoY +1838.60%，QoQ +11.46%），综合毛利率 38.47%(YoY +5.54pp，QoQ +0.77pp)。受益国补与智能可穿戴占比提升，收入利润创单季度历史新高。公司 2025年一季度营收达 9.95 亿元，同比增长 52.25%，创下单季度历史新高。公司一季度收入高增主要受益于：1）智能可穿戴市场持续增长，以及国补对下游消费需求带来的促进作用；2）公司智能手表芯片销售占比提升，同时伴随芯片平台的更新迭代，带动公司销售均价较去年同期有所提升。当前，公司智能手表/手环业务已成为公司第二增长曲线，市占率实现快速提升。毛利率改善显著，盈利能力大幅提升。25Q1 公司综合毛利率达到 38.47%，同比提升 5.54 个百分点，环比提升 0.77 个百分点。毛利率提升主要受益于产品结构优化，高毛利的可穿戴芯片占比提升，以及规模效应带来的成本下降。利润端，得益于毛利率改善及营收大幅增长带来的规模效应，期间费用率快速下降，公司归母净利润实现 1.91 亿元，同比大幅增长 590.22%。新平台 BES2800 实现量产落地，全面应用 AI 端侧市场。2024 年公司智能手表/手环芯片导入新客户，实现营收 10.45 亿元(YoY +116%)，占比约 32%，合计出货量超 4000 万颗。公司可穿戴新旗舰平台 BES2800 在客户旗舰耳机项目中量产落地，采用 6nm FinFET 工艺，单芯片集成多核 CPU/GPU、NPU、大容量存储、低功耗 Wi-Fi 和双模蓝牙，2025 年 BES2800 将在 TWS 耳机、智能手表、智能眼镜等产品中全面应用。技术方面，公司自研 BECO 嵌入式 AI协处理器、双频超低功耗 Wi-Fi、BT6.0 和星闪、独立 Modem 蜂窝通信、先进工艺下的全集成射频、全集成音视频存储高速接口等核心技术，打造全面且高性价比的低功耗可穿戴平台。投资建议：维持“优于大市”评级。公司下游应用从 TWS 耳机顺利扩展至智能手表/手环、AI 眼镜、智能家居等领域，伴随新平台 BES2800 的量产，及规模效应的体现，公司业绩有望取得显著提升。我们预计公司 2025-2027 年实现归母净利润 8.85/11.99/16.19 亿元(25-26 年前值为 4.44/5.99 亿元)，同比增长 92.3%/35.4%/35.0%，对应当前市值 PE 为 60/44/33 倍，维持“优于大市”评级。风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期等。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)2,1763,2634,4815,7657,427(+/-%)46.6%49.9%37.3%28.6%28.8%净利润(百万元)12446088511991619(+/-%)1.0%272.5%92.3%35.4%35.0%每股收益（元）1.033.847.389.9913.49EBITMargin0.5%9.1%15.6%17.5%19.0%净资产收益率（ROE）2.0%7.1%12.3%14.8%17.3%市盈率（PE）430.9115.760.244.432.9EV/EBITDA576.9139.873.650.936.6市净率（PB）8.748.197.426.585.70资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2盈利预测假设前提公司是国内领先的端侧 AI SoC 芯片设计企业，专注于 AIoT 场景下具备语音交互能力的边缘智能主控平台芯片研发，产品涵盖 TWS 耳机、智能手表、智能家居及AI 眼镜等领域。客户群体合作覆盖三星、OPPO、小米、荣耀等全球安卓手机品牌，哈曼、索尼等专业音频厂商，以及阿里、谷歌等互联网平台。近年来，公司依托BES2600、BES2700 等系列产品，巩固 TWS 耳机市场领先地位，并积极拓展智能手表、AI 眼镜等新兴赛道，智能手表/手环芯片营收占比持续提升。BES2800 作为公司新一代的旗舰可穿戴平台，采用 6nm 制程工艺，公司积极拓展在智能眼镜、低功耗 Wi-Fi 等市场的应用。在 AI 眼镜的场景下，2800 可适配市场上主流的 ISP芯片，形成带视频和拍照功能及图像识别的多模态智能眼镜系统，实现更长佩戴时间。公司紧抓端侧 AI 发展机遇，推动产品结构优化，盈利能力持续增强，已成为端侧 AI SoC 领域的龙头企业。公司盈利预测假设条件如下：普通蓝牙音频芯片：2024 年公司普通蓝牙芯片业务实现收入 5.23 亿元，同比增长 45.1%，毛利率为 31.4%。普通蓝牙音频产品重新恢复增长，我们预计 2025-2027年该业务收入同比增长 8.9%/8.9%/8.9%至 5.69/6.20/6.75 亿元，毛利率分别为32.0%/32.0%/32.0%。智能蓝牙音频芯片：2024 年公司智能蓝牙音频芯片业务实现收入 14.97 亿元，同比增长 28.1%，毛利率为