多维渠道赋能，打造第二曲线维生素水

证券研究报告：食品饮料 | 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入|首次覆盖个股表现2024-052024-072024-102024-122025-032025-05-35%-29%-23%-17%-11%-5%1%7%13%19%李子园食品饮料资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）13.03总股本/流通股本（亿股）3.94 / 3.94总市值/流通市值（亿元）51 / 5152 周内最高/最低价15.15 / 7.96资产负债率(%)42.1%市盈率22.47第一大股东李国平研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:张子健SAC 登记编号:S1340524050001Email:zhangzijian@cnpsec.com李子园(605337)多维渠道赋能，打造第二曲线维生素水l投资要点公司 2024 年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润 14.15/14.15/2.24/2.07 亿元，同比 0.22%/0.22%/-5.55%/-5.24%。2024 年，公司毛利率/归母净利率为 39.08%/15.82%，分别同比 3.24/-0.97pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.23%/6.07%/1.39%/-0.26%，分别同比 2.32/1.38/0.02/1.48pct。24 年公司毛利率提升主因部分原材料价格下降，销售费用率增加主因广告费和市场推广费用投入增加以及员工持股计划费用分摊增加，管理费用率增加主因折旧费用增加和员工持股计划分摊费用增加，财务费用率增加主因计入本科目的银行存款利息减少。公司 2025 年 Q1 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润 3.2/3.2/0.66/0.62 亿元，同比-4.3%/-4.3%/16.17%/5.11%。2025 年 Q1 公司毛利率/归母净利率为 42.83%/20.68%，分别同比4.64/3.64pct ； 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为10.64%/6.63%/1.45%/-0.04%，分别同比-0.14/0.14/0.24/3.27pct。2025 年公司将进一步扩充和完善电商团队，对组织人员架构和渠道架构进行深层次的优化，同时对线上产品结构进行细致入微的调整与优化，打造线上专属产品线，确保产品既多样化又具有个性化特色。针对传统的货架电商平台，如京东、天猫、拼多多等，公司将采取更加精细化的运营策略，构建完善的会员体系，增强用户粘性，有效提高复购率。同时，公司将对线上经销商给予重点扶持，提供线上资源支持及运营协助。公司旨在全面提升电商的线上营销实力和销售业绩，稳步推进线上品牌运营，实现销售与收入的连续跨越式增长。开展经销商赋能计划，保障经销商利益。主要内容包括：（1）差异化支持策略：李子园将继续强化大经销体系，根据不同地区、不同渠道的特点，给予更有效的费用和人员支持。针对区域和渠道开发不同产品，提高对渠道的渗透，扶持大经销商成长。（2）价格护城河计划：为保护全域渠道利益，严格区隔电商爆品与线下专供产品，建立窜货溯源系统。注重家文化与人才发展，实现企业与员工共同成长。并提出了三项举措：（1）员工培训提升，未来会开展一系列提升培训计划，助力员工成长；（2）为新生代员工提供包容和公平的竞争与晋升环境，让个人发展与公司发展保持一致；（3）鼓励招聘老员工子女，利于企业文化的延续。坚持做好中国甜牛奶第一品牌，全面打造第二曲线维生素水。当前软饮行业的发展呈现出四大趋势：口味清淡、健康有益、无糖干净、快乐悦己。在坚持做好中国甜牛奶第一品牌的基础上，公司顺应软饮行业发展趋势着手打造第二成长曲线维生素水。维生素水目前尚未有发布时间：2025-05-19请务必阅读正文之后的免责条款部分2明确的行业规模数据，参考规模领先的产品来看，农夫山泉旗下的水溶 C100 收入规模预计 20 亿+，维他命水预计 20 亿左右，市面上尚未有其他规模较大的产品。与同类产品比较来看，李子园推出的VitaYoung 活力维他命主要有两方面的产品优势：（1）配料表更加干净健康，VitaYoung 是首个推出 6 零（0 糖/0 脂/0 卡/0 防腐剂/0 香精/0 添加色素)，配方成分数量通常少于 10 个的品牌，同类型产品都含有一定的糖分；（2）单瓶的维 C 含量达到 200mg，同类型产品普遍在 100mg。从定价来看，目前 VitaYoung 线上售价 4.98 元/瓶，一瓶 500ml，在同类产品中处于中等价位。为了进一步推广维生素水，公司将在长短视频平台、头部综艺投放广告，同时与具有流量口碑且优秀的运动员进行深度合作。此外，公司未来还将推出全新国潮饮品品牌李贵妃，探寻中国传统文化药食同源，聚焦中式养生。l盈利预测与投资建议：我们预计 2025-2027 年公司营业收入分别为 15.19/16.44/17.64亿元，同比增长 7.31%/8.25%/7.32%，归母净利润 2.57/2.89/3.23 亿元，同比增长 14.65%/12.59%/11.82%，对应 EPS 为 0.65/0.73/0.82元，对应当前股价 PE 为 20/18/16 倍。l风险提示：经济/需求恢复不及预期，公司销售不及预期，食品安全等风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）1415151916441764增长率(%)0.227.318.257.32EBITDA（百万元）377.75417.17452.25489.34归属母公司净利润（百万元）223.80256.59288.90323.04增长率(%)-5.5514.6512.5911.82EPS(元/股)0.570.650.730.82市盈率（P/E）22.9620.0317.7915.91市净率（P/B）3.022.782.542.32EV/EBITDA11.5811.9710.659.45资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分31 多维渠道赋能，打造第二曲线维生素水公司2024年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润14.15/14.15/2.24/2.07亿 元 ， 同 比 0.22%/0.22%/-5.55%/-5.24% 。 2024 年 ， 公 司 毛 利 率 / 归 母 净 利 率 为39.08%/15.82% ， 分 别 同 比 3.24/-0.97pct ； 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为14.23%/6.07%/1.39%/-0.26%，分别同比 2.32/1.38/0.02/1.48pct。24 年公司毛利率提升主因部分原材料价格下降，销售费用率增加主因广告费和市场推广费用投入增加以及员工持股计划费用分摊增加，管理费用率增加主因折旧费用增加和员工持股计划分摊费用增加，财务