2025年一季报点评：盈利能力稳定，网外业务快速发展

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 05 月 15 日 证 券研究报告•2025 年 一季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 22.66 元 国电南瑞（600406） 电 力设备 目标价： ——元（6 个月） 盈利能力稳定，网外业务快速发展 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 80.32 流通 A 股(亿股) 79.96 52 周内股价区间(元) 21.86-27.9 总市值(亿元) 1,820.07 总资产(亿元) 899.03 每股净资产(元) 6.24 相 关研究 [Table_Report] 1. 国电南瑞（600406）：经营状况良好，海外电网业务快速发展 (2024-05-03) [Table_Summary]  事件：公司 2024 年实现营收 574.17 亿元，同比增长 11.2%；实现归母净利润76.1 亿元，同比增长 6.1%；扣非归母净利润 73.89亿元，同比增长 6.2%。Q4单季度实现营收 251.04亿元，同比增长 8.9%，环比增长 105.8%；实现归母净利润 31.37亿元，同比增长 4.0%，环比增长 77.9%；扣非归母净利润 30.55亿元，同比增长 6.2%，环比增长 78.5%。 公司 2025 年 Q1 实现营收 88.95亿元，同比增长 14.8%；实现归母净利润 6.8亿元，同比增长 14.1%；扣非归母净利润 6.09 亿元，同比增长 11.1%。  盈利能力稳定，研发投入维持高位。盈利方面，公司 2024 年销售毛利率/净利率分别为 26.7%/14.2%，分别同比变化-0.1pp/-0.6pp。公司 2025 年 Q1销售毛利率/净利率分别为 24.2%/7.8%，分别同比变化-0.5pp/0.0pp。费用方面，公司2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.9%/2.5%/5.6%/-0.8%，分别同比变化-0.1pp/0.1pp/0.4pp/0.1pp。  智能电网稳定发展，海外业务持续放量。2024 年公司智能电网实现收入 284.7亿元，同比增长 11%，毛利率为 29.5%，同比增长 0.6pp。公司为智能电网技术、产品及一体化整体解决方案供应商，在智能电网主配网调度及监控自动化系统、柔性直流换流阀等领域优势显著，国内业务有望受益于电网投资建设加大。此外，公司海外收入达到 32.79 亿元，同比增长 135.14%，显示出强劲的国际业务增长势头。  数能融合加快布局人工智能、算力网络等多产业。2024年公司数能融合业务实现收入 123.6 亿元，同比增长 11%，毛利率为 22.4%。公司是能源电力行业国内领先的信息化整体解决方案提供商，公司强化数能融合，推动人工智能算法在电力调度中的应用，布局人工智能、数字孪生等数字技术在电力中的应用攻关方向，提升业务效率与服务质量，有望持续提供业绩新增量。  能源低碳具备行业领先解决方案，受益于下游需求增长。2024年公司能源低碳业务实现收入 121.9亿元，同比增长 26.4%。公司是国内领先的能源低碳技术、产品及整体解决方案供应商，面向火电、水电、风电、光伏、核电、抽蓄等领域，具备行业领先的整体解决方案，在水电自动化技术、产品和整体解决方案等方面处于国际领先地位，未来充分受益于下游行业需求增长。  盈利预测与投资建议。预计公司 2025-2027 年营收分别为 642.0 亿元、719.8亿元、789.8亿元。公司产品技术实力领先，网内外业务持续扩张，业绩有望稳定增长，维持“持有”评级。  风险提示：电网投资不及预期的风险；特高压、抽水蓄能项目推进不及预期的风险；IGBT产业化进程不及预期的风险；汇率波动影响公司海外营收的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 57417.25 64202.15 71984.66 78981.51 增长率 11.33% 11.82% 12.12% 9.72% 归属母公司净利润（百万元） 7610.12 8438.36 9678.53 10523.66 增长率 5.94% 10.88% 14.70% 8.73% 每股收益 EPS（元） 0.95 1.05 1.20 1.31 净资产收益率 ROE 15.45% 14.97% 15.01% 14.38% PE 24 22 19 17 PB 3.70 3.24 2.84 2.50 数据来源：Wind，西南证券 -13%-6%2%9%17%24%24/524/724/924/1125/125/325/5国电南瑞 沪深300 国 电南瑞（600406） 2025 年 一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司为智能电网技术、产品及一体化整体解决方案供应商，在智能电网主配网调度及监控自动化系统、柔性直流换流阀等领域优势显著，预计 2025-2027 年公司智能电网交付订单增速分别为 8%/8%/5%，毛利率稳定。 假设 2：公司是能源电力行业国内领先的信息化整体解决方案提供商，聚焦能源电力信息基础平台、安全整体解决方案等核心业务，预计 2025-2027 年公司融合项目交付订单增速分别为 10%/15%/15%。 假设 3：公司能源低碳具备行业领先解决方案，多领域取得突破，预计 2025-2027 年公司低碳绿色能源交付订单增速分别为 25%/20%/15%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 智能电网 收入 28468.13 30745.58 33205.23 34865.49 增速 11.05% 8.0% 8.0% 5.0% 毛利率 29.5% 29.5% 29.5% 29.5% 融合项目 收入 12364.9 13601.3 15641.5 17987.8 增速 11.05% 10.0% 15.0% 15.0% 毛利率 22.4% 22.0% 22.0% 22.0% 低碳绿色能源 收入 12185.3 15231.6 18277.9 21019.6 增速 26.43% 25.0% 20.0% 15.0% 毛利率 23.0% 24.0% 24.0% 24.0% 工业互联网 收入 2867.5 3010.9 3161.4 3319.5 增速 -9.51% 5.0% 5.0% 5.0% 毛利率 27.4% 26.5% 26.5% 26.5% 集成及其他 收入 1437.7 1509.6 1585.0 1664