铜行业专题：勘探降速vs需求升浪，构筑“赤金时代”

证券研究报告 | 行业专题研究 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 工业金属 铜行业专题：勘探降速 vs 需求升浪，构筑“赤金时代” 复盘：铜定价逐步向供需基本面逻辑切换。2025 年铜价定价逻辑从宏观经济因素主导逐步转向供需基本面的驱动。随着全球主要经济体加息周期结束，货币政策对大宗商品价格的影响或逐渐淡化，铜价定价框架重新转向商品供需面逻辑。2024 年上半年铜价受宏观宽松预期、矿端供给扰动以及需求边际扩张预期的推动而上涨，但下半年随着美联储降息落地后宏观利好逐步被消化，加之需求端表现平淡，铜价呈现冲高回落趋势。尽管供应端紧张局面持续，但下游企业对高价铜采购意愿减弱，市场观望情绪浓厚。未来，铜价走势将受到宏观政策与供需基本面的双重影响，需求改善信号和政策刺激将成为价格突破的关键。整体来看，2024 年全年铜价在宏观与基本面因素的交替作用下呈现震荡走势，但进入 2025 年后，随着供需矛盾的进一步激化，铜价或将更加依赖于基本面的改善。 铜供给：矿端增速放缓，冶炼端静待产能出清。全球铜矿供给格局仍以拉丁美洲为主导，智利和秘鲁占据核心地位。但铜产量增长放缓；对比来看，非洲刚果（金）凭借高品位资源和快速增产，成为中资矿企开发的重点区域，其在全球铜矿供给中的地位显著上升。投资端看，全球铜矿勘探投资增速显著放缓，未来矿端供给的长期收紧趋势凸显。2025 年新增产能主要集中在非洲和亚洲，但地缘政治风险、基础设施瓶颈以及环保政策的趋严可能延缓项目落地。与此同时，中游冶炼端受制于上游精矿供给，加工费持续下行，产能扩张面临原料供应与环保成本上升的双重压力，基于行业利润分配角度看，未来铜产业链利润或仍向上游资源端集中。 铜需求：存量需求稳中有增，关注边际需求变化。全球精炼铜消费量稳步增长，其下游需求主要来自电力建设、新能源车和家电行业。电力基建板块在电网投资和风光电新增装机容量大幅增长的推动下，用铜需求保持韧性；新能源汽车渗透率持续提升，对铜需求形成正向拉动；多领域需求共振对冲房地产新开工和竣工面积下滑对铜需求造成的拖累。海外看，美国基于制造业回流政策推动新能源车、电网基建等领域的铜需求增长，全球铜需求增长有望提速。整体来看，未来铜需求或在传统板块维稳以及新能源板块持续增长的合力下维持高位，但边际需求变化需关注政策与产业链的进一步发展。未来两年，随着中国电力基建、光伏、新能源充电桩普及等消费场景的持续推进，以及海外需求增量的逐步释放，铜金属消费量有望保持高位，为供需矛盾的进一步激化以及铜价向上弹性提供动力；全球铜平衡有望向短缺方向持续演绎。 风险提示：下游需求不及预期风险，矿山项目进展不及预期风险，测算误差风险，美联储超预期紧缩风险等。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 张航 执业证书编号：S0680524090002 邮箱：zhanghang@gszq.com 分析师 蔺一杭 执业证书编号：S0680525040004 邮箱：linyihang@gszq.com 相关研究 1、《工业金属：氧化铝：2025 年供需紧张有望缓解，利润或逐渐向电解铝转移》 2024-12-17 重点标的 股票 股票 投资 EPS（元） PE 代码 名称 评级 2024A 2025E 2026E 2027E 2024A 2025E 2026E 2027E 601899.SH 紫金矿业 买入 1.21 1.53 1.72 1.89 14.20 11.52 10.27 9.37 603993.SH 洛阳钼业 买入 0.63 0.68 0.79 0.87 12.70 10.51 9.10 8.22 资料来源：Wind，国盛证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%2024-042024-082024-122025-04工业金属沪深3002025 04 30年 月 日 gszgszqdqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、复盘：铜定价逐步向供需基本面逻辑切换 ................................................................................................... 4 二、铜供给：矿端增速放缓，冶炼端静待产能出清 ............................................................................................ 5 2.1 全球铜矿供给：“资源为王”南美仍稳坐头把交椅................................................................................. 5 2.2 智利：铜资源丰厚，核心铜矿未来仍有增量 ......................................................................................... 7 2.2.1 Escondida（埃斯康迪达）：铜储量 3600 万吨巨矿，产量稳步恢复 .............................................. 7 2.2.2 Collahuasi（科亚瓦西）：品位波动下短期产量释放受制，远期扩产潜力仍足 ............................... 9 2.2.3 El Teniente（特尼恩特）：产能释放受制于自然灾害及安全事故 ................................................ 11 2.2.4 Los Pelambres（洛斯佩兰布雷斯铜矿）：扩建项目投产对冲矿石品位波动影响，产量持续增长 . 12 2.2.5 2025 年智利铜矿供应增量约 27.5 万吨，2026-2027 年或迎来铜矿产能集中投放 ...................... 14 2.3 秘鲁：社会冲突影响铜矿产能释放 ..................................................................................................... 14 2.3.1 Cerro Verde（秘鲁塞罗贝尔德铜矿）：产量逐年修复，成本同步抬升 ........................................ 14 2.3.2 Antamina（安塔米纳铜矿）：“小而美”高秉赋铜矿，受制于处理能力 FY2025 产量或将下滑..... 17 2.3.3 Quellaveco（奎亚维沟）：2022 年中投产，爬产潜力凸显 .......................................................... 18 2.3.4 Las Bambas（拉斯班巴斯）铜矿：中资企业海外布局