A股2025一季报和2024年报分析之总量篇：整体营收净利增速转负为正但产能持续收缩；创业板和中小指数改善明显

较 行业比较 证券研究报告 2025 年 05 月 06 日 整体营收净利增速转负为正但产能持续收缩；创业板和中小指数改善明显 ——A 股 2025 一季报和 2024 年报分析之总量篇 相关研究 证券分析师 林丽梅 A0230513090001 linlm@swsresearch.com 刘雅婧 A0230521080001 liuyj@swsresearch.com 郝丹阳 A0230523120002 haody@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 冯彧 A0230123080001 fengyu@swsresearch.com 联系人 冯彧 (8621)23297818× fengyu@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ A 股一季报营收和净利润增速双双回正，但亏损股比例仍处于高位：1）成长性：A 股（非金融和“三桶油”，不含北交所，以下如无特殊说明均为此口径）扣非净利润增速 2023 年逐季回升 4 个季度至24Q1（-3.5%），但 2024 年逐季走弱，至 24Q4 回落至-13.8%。经历两年负增长后，利润增速首次增速回正，25Q1 达到 6.4%。本轮 A 股营收增速高点出现在 21Q1（44.8%），截至 24 Q3 已连续下行 14 个季度，24Q4 降幅收窄 0.8 个百分点，25Q1 增速回正至 0.6%。但利润修复的头部效应和结构性更为明显，亏损股比例仍处于高位。24Q4 A 股累计扣非净利润亏损的企业比例达到 32.0%，创历年年度新高。25Q1 仍有 29.2%公司扣非亏损，仅次于 2009 和 2020 年一季度。2024 年 A 股海外营收占比续创新高。2024 年 A 股（非金融和“三桶油”）海外收入占比为 15.6%，较 2023 年底继续提升 1.6 个百分点，创历史新高。2025 年一季度“抢出口”效应明显，出口链公司业绩延续占优，但趋势放缓。内需类公司绝对业绩偏弱，但边际改善。A 股（非金融和“三桶油”）24Q4 营收单季环比弱于 2010 年来季节性均值，25Q1 好于季节性均值：24Q4 营收单季环比增速为 12.7%，低于季节性 4.7 个百分点；25Q1 营业收入单季环比增速为-16.4%，高于季节性 1.8 个百分点。考虑到年报单季度利润受计提减值影响波动较大，季节性不作单独分析。2）盈利能力： A 股（非金融和三桶油）毛利率和 ROE 依然承压。25Q1 A 股毛利率 TTM 与 24Q4 基本持平（17.2%左右），但相较 24Q3 回落 0.2 个百分点。本轮净利润增速回落拖累 ROE 修复进程，ROE 在 2024 年同样逐季回落，24Q4 降至 6.2%，25Q1 在利润回升带动下小幅修复至 6.4%，但依然处于 2010 年来 2%分位的较低水平。 ⚫ 不同板块的盈利情况对比：主板（非金融和“三桶油”）和创业板利润、营收增速回升，特别是创业板回升力度更为明显，而科创板增速和 ROE 继续回落；中小宽基指数由于低基数作用一季报改善明显。主板（非金融和“三桶油”，不含北交所）和创业板 25Q1 扣非净利润增速分别提升 20.3 和 28.8个百分点，由负转正至 7.7%和 17.4%，两大板块营收增速分别提升 1.1%和 5.3 个百分点至 0.1%和7.9%。科创板 25Q1 扣非净利润和营收增速分别继续下行 30.1 和 0.6 个百分点至-86.5%和-0.4%，但剔除光伏口径下科创板利润增速为-45.9%，营收增速为 7.6%的正增长。25Q1 主板（非金融和“三桶油”）、创业板和科创板 ROE 分别较 24Q3 下滑 0.5、0.1 和 1.3 个百分点，科创板剔除光伏口径ROE 为 2.9%，高于科创板整体的 2.1%。指数角度，中小市值指数由于低基数收入和利润增速已实现转负为正（指数后括号里为 25Q1 的营收和利润增速）。25Q1 上证 50（-2.4%，+1.2%）、沪深 300（-0.4%，+2.8%）、科创 50（-9.4%，-97.6%）和红利指数（-5.5%，-2.9%）营收、利润增速回落且营收负增长。创业板指（+9.2%，24.8%）、中证 1000（+2.6%，+4.3%）和国证 2000（+2.8%，+0.3%）营收、利润增速回升且恢复正增长。盈利能力上，25Q1 多数宽基指数毛利率和ROE 较 24Q3 有所回落。其中，25Q1 上证 50 和沪深 300 的 ROE（TTM）分别回落至 10.4%和 9.9%，中证 500、中证 1000、国证 2000 和创业板指 ROE 环比 24Q4 有所回升，分别为 6.1%、5.2%、4.4%和 12.8%。 ⚫ 供给端增速放缓，企业分红回购力度加大：1）25Q1 规模以上工企产成品库存边际回补，A 股整体库存仍在去化。2024 年规上工企产成品存货温和回补，但由于年内利润增速拐头向下，工业企业更多是被动补库，且考虑到价格端 PPI 回升因素，实际库存回补较慢。A 股存货同比增速 23Q1 首次进入负增长区间，至 25Q1 降幅边际收窄至-4.2%但仍延续负增长，且增速处于历史绝对低位。25Q1库销比降至 24.9%，处于 2010 年来 13%分位。2）资本开支、在建工程和固定资产增速仍处于下行趋势，企业人员扩张速度来到历史低位。25Q1 A 股资本开支和固定资产增速边际反弹但增速处于历史低位，在建工程同比增速继续下行，未来转固压力仍在下降。A 股公司支付员工现金累计同比在21Q1 和资本开支增速同步达到高点，到 25Q1 已趋势性下降 16 个季度至 3.9%。A 股公司员工人数增速 24Q4 和 25Q1 增速降至 1.1%左右。3）费用端：企业支出意愿走弱。25Q1 三项费用占营业收入比重为 10.4%，较 24Q3 连续回落 2 个季度共 0.2 个百分点。4）资本开支和费用支出放缓背景下，上市公司更加注重投资者回报，分红回购力度提升。截止 2025 年 4 月 30 日，2024 年年报共有 3663 家公司公告分红，总额超 1.6 万亿元接近 2023 年年报分红水平。上市公司股份回购力度加大。2025 年前 4 个月 A 股共有 436 家公司已完成 810 亿元回购，金额超过 2024 年全年的三分之一。从预案来看，同期回购预案金额累计达到 1100 亿元，超过过去两年同期水平。 ⚫ 现金流：A 股现金流流出压力缓和。25Q1 经营性净现金流 TTM 同比增速回正至 8.7%，同时合同负债和预收账款累计同比降幅收窄至-6.5%，表明在手订单所收资金一定程度上改善了经营性现金流。25Q1 投资性净现金流流出扩大，与杠杆率企稳和资本开支边际反弹相关；筹资性净现金流流出幅度收窄，反映出企业融资策略调整和资金压力缓解。 A 股 25Q1 现金及现金等价物期末存量增速连续5 个季度负增，但降幅边际收窄，收现比有所改善。从企业应收款回款角度看，A 股应收票据和应收账款周转率 TTM 自 21Q3 高点后已