工业行业专题研究：FPSO市场有望迎来量价齐升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 工业 FPSO 市场有望迎来量价齐升 华泰研究 机械设备 增持 (维持) 专用设备 增持 (维持) 研究员 倪正洋 SAC No. S0570522100004 SFC No. BTM566 nizhengyang@htsc.com +(86) 21 2897 2228 研究员 杨云逍 SAC No. S0570523070001 SFC No. BVI795 yangyunxiao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中集集团 000039 CH 10.08 买入 中集集团 2039 HK 7.80 买入 中国船舶 600150 CH 45.09 买入 博迈科 603727 CH 18.35 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 4 月 28 日│中国内地 专题研究 海洋油气开发前景广阔，融资改善+产能瓶颈下 FPSO 有望实现量价齐升 深海油气开发经济性的提升驱动海上油气开发投资上行，根据克拉克森预计，2025 年海上油气开支将达到 1594 亿美元，同比+28%，24~26CAGR达 21.88%。先前受融资约束影响，FPSO 总包商接单能力受限，24 年全球FPSO 订单仅为 6 艘，显著低于历史平均水平(2007~2023 平均每年授出 9艘)。我们认为当前油公司正在加速向 BOT 模式转型，通过与总包商分担融资风险，显著降低项目的融资门槛。且当前 FPSO 全线产能偏紧，尤其是在船体、模块等环节。融资环境改善叠加产能紧张，预计 2025 年 FPSO 市场有望实现量价齐升。我们认为当前节点下拥有优质 FPSO 产能，并与总包商深度绑定的中国制造端企业将率先受益于行业复苏，有望迎来业绩释放。 预计 25-27 年 FPSO 订单中枢由 22-24 年 6 艘提升至 12 艘 FID 代表着行业内公司对于油气项目的最终批准，而在此前的 Pre-FEED 和FEED 阶段，相关公司联合潜在的总包商候选人，协同整个产业链进行项目设计评估，亦对油公司后续正式授出订单具备前瞻意义。因此，我们梳理未来潜在的 FPSO 订单目前所处的阶段，形成未来三年的订单节奏预期。最终我们得到 25-27 年 FPSO 新增订单预计分别为 15、12、11 艘，数量中枢为12 艘，相较 22-24 年的 6 艘提升 100%。尽管美国高关税或将影响全球经济增速进而影响能源需求，订单节奏可能放缓，但中期来看全球未来三年FPSO 订单可见度高，相较 22-24 年显著提升。 产能瓶颈与结构性变化推动 FPSO 市场量价齐升 FPSO 供应链从总包商到船体制造到分包商，当前全线产能较紧张。1）总包商：格局呈现集中化趋势。Seatrium、MODEC 和 SBM 等目前承接一半份额，在手订单较为饱满；2）船体制造：过去新加坡、中国、韩国船厂承接了大部分 FPSO 的订单，近年来新加坡产能大幅收缩，船体制造订单外溢至中国，主要船厂在手订单均已饱和；3）上部模块：格局上中国、新加坡、巴西三分天下，新加坡与巴西主要厂商订单饱满，当前仅有中国厂商仍具备可观的产能弹性。另一方面， FPSO 船体新建以及大型化趋势推动单船订单价值量持续上升，且 LNG 船和大型集装箱船正挤压 FPSO 产能。油公司抢注下单时制造端企业的议价能力则提升：Petrobras 24Q2 授出的两个新订单较预期合同价值高出 30%；中集集团大型 FPSO 订单价格已从 22 年的28 亿美元/台，增长到了当前的 42 亿美元/台，三年 CAGR 达 14.47%。行业大型化趋势叠加供需面偏紧下，我们认为 FPSO 价格仍将维持增长态势。 中国 FPSO 企业稳中求进，前景可期 我们认为中国制造端企业有望充分受益于 FPSO 需求的加速，建议关注海工建造总包龙头中集集团、船舶与海工制造龙头中国船舶、FPSO 模块生产龙头博迈科。1）中集集团（00039 CH/2039 HK）：子公司中集来福士拥有 FPSO上部模块 EPC 模块总包能力，打破了国外的垄断。目前，中集来福士共有4 艘 FPSO 在手订单，产能已经排至 2027 年。2）中国船舶（600150 CH）：子公司上海外高桥绑定头部总包商 SBM，形成了批量化的“通用型”FPSO建造能力。目前，公司在手订单为 SBM Fast4ward 6 项目。3）博迈科（603727 CH）：中国少有的能够提供全部上部模块的建造商之一。目前博迈科拥有两个与 MODEC 合作的在手订单，其中 UARU FPSO 项目高速推进，超进度完成阶段性目标，FPSO RAIA Topside 项目也已顺利开工。 风险提示：经济波动风险、国际油价波动风险、原材料价格波动、美联储利率波动风险、关税波动风险。本研报中涉及到未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。 (21)(10)11122Apr-24Aug-24Dec-24Apr-25(%)机械设备专用设备沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 工业 正文目录 投资要点 ....................................................................................................................................................................... 4 我们与市场观点不同之处 ...................................................................................................................................... 4 海洋油气开发前景广阔，融资约束减弱后订单有望回补 .............................................................................................. 5 海洋油气开发经济性提升，主流生产平台 FPSO 有望受益 ................................................................................... 5 融资约束下油价对于 FPSO 订单指示“失灵”.......................................................................................................... 7 为什么我们认为目前的融资环境正在改善