业绩短期承压，新一轮产品周期有望推动销量上行

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年05月11日优于大市长城汽车（601633.SH）业绩短期承压，新一轮产品周期有望推动销量上行核心观点公司研究·财报点评汽车·乘用车证券分析师：唐旭霞证券分析师：孙树林0755-819818140755-81982598tangxx@guosen.com.cnsunshulin@guosen.com.cnS0980519080002S0980524070005基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价22.58 元总市值/流通市值193274/192562 百万元52 周最高价/最低价33.34/21.55 元近 3 个月日均成交额532.29 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《长城汽车（601633.SH）-产品结构优化叠加出口放量，2024年前三季度净利润同比增长 109%》 ——2024-10-28《长城汽车（601633.SH）-产品结构优化叠加出口放量，单车净利润同环比提升》 ——2024-09-05《长城汽车（601633.SH）-2023 年营收同比增长 32%，新能源与出口齐放量》 ——2024-03-31《长城汽车（601633.SH）-新能源与出口齐发力，单三季度净利润环比增长 206%》 ——2023-10-30《长城汽车（601633.SH）-二季度出口销量同比增长 115%，新能源战略转型持续推进》 ——2023-09-04销量波动，一季度净利润短期承压。2024 年公司实现营收 2022.0 亿元，同比+16.7%，归母净利润 127.0 亿元，同比+80.8%，扣非利润 97.4 亿元，同比+101.4%；2025 年一季度长城汽车营收 400.2 亿元，同比-6.6%，环比-33.2%，归母净利润 17.5 亿元，同比-45.6%，环比-22.7%，扣非净利润 14.7亿元，同比-27.4%，环比+7.9%；25Q1 毛利率为 17.8%，同比-2.2pct，环比+1.3pct；销量维度来看，公司 Q1 销量 25.7 万辆，同比-6.7%，环比-32.3%，海外销量 9.1 万辆，同比-2.0%，环比-29.5%。结构来看，25Q1 坦克销量 4.2万辆，同比-14.6%，占比 16.4%，同比-1.5pct，环比+0.2pct。单车盈利相对稳定。费率维度来看，长城汽车 25Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.7%/2.3%/4.8%，同比+1.8/0.0/0.2/-2.8pct，环比分别+3.1/-0.6/-0.4/-2.3pct，其中销售费用提升预计系新品渠道营销费用及直营体系投入提升；财务费用率降低预计主要系汇兑收益影响；测算 25Q1 公司单车营收 15.6 万元，同比持平，环比略降 0.2 万元，单车归母净利润 0.7万元，同比-0.5 万元，环比+0.1 万元；扣非单车净利润 0.6 万元，同比-0.2万元，环比+0.2 万元，单车利润同比略有下降预计系 1）销量波动影响规模效应释放；2）产品结构原因（坦克销量同比-15%；海外销量同比-2%），但整体看公司盈利能力保持相对稳定。新能源战略持续推进，看好产品、技术等维度升级带来销量推动力。1）产品维度：4 月二代枭龙 max 正式上市（上市 24 小时大订 16368 台）、全新高山开启预售（高山 8 和 9 预售 24 小时订单破 7848 辆），Hi4-Z 带来新一轮技术周期，看好长城汽车新品周期持续向上；2）技术维度：混动、纯电、氢能三大领域精准投入，推出各项战略及先进技术，发布智能四驱电混技术Hi4；Hi4-Z 技术有望拓宽客户群；智能化方面具备从感知硬件到计算平台的全域自研能力；4）出海层面：目前，长城汽车海外销售渠道超 1400 家，全球用户超 1500 万；另外长城汽车出海品类丰富，且持续推进本地化布局（泰国、巴西等），有望推动销量持续增长。风险提示：行业销量下滑风险，新车型销售不达预期风险。投资建议：考虑行业竞争激烈对汽车板块盈利和销量的潜在影响，下调盈利预测，新增 27 年盈利预测，预计 25-27 年长城汽车归 母净 利 润为138.4/162.0/188.1 亿元(原预测 25/26 年为 148/170 亿元），EPS 为1.62/1.89/2.20 元(原预测 25/26 年为 1.74/2.00 亿元），持续看好长城新能源战略转型带来的业绩上行动力，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)173,212202,195246,678284,667319,396(+/-%)26.1%16.7%22.0%15.4%12.2%净利润(百万元)702212692138401619518814(+/-%)-15.1%80.8%9.0%17.0%16.2%每股收益（元）0.831.481.621.892.20EBITMargin3.1%5.0%5.9%7.2%7.5%净资产收益率（ROE）10.3%16.1%16.1%17.2%18.2%市盈率（PE）27.215.213.911.910.2EV/EBITDA25.617.218.713.012.9市净率（PB）2.792.442.242.051.86资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩概述：2024 年公司实现营收 2022.0 亿元，同比+16.7%，归母净利润 127.0 亿元，同比+80.8%，扣非利润 97.4 亿元，同比+101.4%；2025 年一季度长城汽车营收 400.2亿元，同比-6.6%，环比-33.2%，归母净利润 17.5 亿元，同比-45.6%，环比-22.7%，扣非净利润 14.7 亿元，同比-27.4%，环比+7.9%；25Q1 毛利率为 17.8%，同比-2.2pct，环比+1.3pct；销量维度来看，公司 Q1 销量 25.7 万辆，同比-6.7%，环比-32.3%，海外销量 9.1 万辆，同比-2.0%，环比-29.5%。结构来看，25Q1 坦克销量 4.2 万辆，同比-14.6%，占比 16.4%，同比-1.5pct，环比+0.2pct。图1：长城汽车营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：长城汽车单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：长城汽车归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：长城汽车单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理费 率 维 度 来 看 ， 长 城 汽 车 25Q1 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为5.7%/2.3%/4.8%，同比+1.8/0.0/0.2/-2.8pct，环比分别+3.1/-0.6/-0.4/-2.3pct，其中销售费用提升预计系新品渠道营