保险行业2025年一季报综述：负债端凸显韧性，投资端加剧利润分化

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 保险行业 2025 年一季报综述 负债端凸显韧性，投资端加剧利润分化 2025 年 05 月 08 日 ➢ 整体业绩分化明显：债市波动加大，投资分化导致净利润波动加大。主要上市险企中国人寿/中国平安/中国太保/中国人保/新华保险 1Q25 归母净利润分别同比+39.5%/-26.4%/-18.1%/+43.4%/+19.0%，分化较为明显，其中国寿、人保和新华一季度净利润同比高增，太保和平安则阶段性承压。上市险企净利润的分化主要来自于新会计准则带来的波动以及资产匹配方面策略不同导致的阶段性差异。IFRS9 下，TPL 债权投资在利率反弹时使公允价值变动损益同比大幅的下降，导致当期净利润波动加大。 ➢ 寿险及健康险：NBV 延续高增，银保渠道贡献弹性，负债成本有望逐步下降。中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保 1Q25NBV 分别同比：+4.8%/+34.9%/+11.3%/+67.9%/+31.5%，其中中国平安 1Q25 新业务价值率为 32.0%，同比+10.4pct，代理人渠道 NBV 同比+11.5%。分红险等收益浮动型产品的开发和销售，有望推动险企从过去的刚性兑付转向“保证收益+分红浮动收益” 模式，险企自 1Q25 起，存量负债成本亦有望逐渐下降。 ➢ 渠道：个险质态持续改善，银保凸显弹性。各大险企 1Q25 持续推动个险队伍向专业化、职业化和综合化转型，同时人力整体保持稳定，银保渠道受益“报行合一”和银保合作数量限制的放开，业务呈现高增态势。1）个险：人力规模基本企稳，队伍质态持续改善；2）银保：价值贡献提升，核心指标维持高增。 ➢ 财险：承保业绩稳健增长，业务品质同比改善。1Q25 主要上市险企财险业务呈现“保费稳健增长+COR 明显改善”特征，各大险企普遍加大费用管控，同时一季度自然灾害和巨灾损失同比收敛，综合成本率均明显改善，其中中国人保和中国平安一季度 COR 同比改善幅度居前。 ➢ 投资端：债市波动加剧公允价值损益波动，投资表现有所分化。债市调整及权益波动公允价值变动贡献同比下降，投资表现分化。1）总投资收益方面：中国人寿/中国太保/新华保险 1Q25 年化总投资收益率分别为 2.8%/4.0%/5.7%，分别同比-0.54pct/-1.2pct/+1.1pc；2）净投资收益方面：中国人寿/中国太保1Q25 年化净投资收益率分别为 2.6%/3.2%，分别同比-0.22pct/持平。新华保险 1Q25 综合投资收益率为 2.8%，同比-3.9pct。3）高股息高分红股票配置持续，分类为 FVOCI 的权益资产占比较 2024 年末普遍提升。 ➢ 资产负债匹配：净资产表现有所分化，负债结构和资本市场表现仍是关键变量。1Q25 主要上市险企净资产表现有所分化，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保季度末净资产分别较 2024 年末+4.5%/+2.6%/-8.8%/-17%/+3.9%，其中国寿、平安和人保净资产实现稳健增长，太保和新华阶段性承压。 ➢ 投资建议：1Q25 上市险企归母净利润因投资而短期分化，但业务质态整体呈现良好的改善趋势，1）寿险业务整体表现优异，NBV 普遍高增且个险渠道人力基本企稳，银保渠道表现优异，价值贡献不断提升。2）财险方面，车险和非车险精细化运营有望推动 COR 持续小幅优化，夯实承保盈利基础。3）投资方面，主要上市险企大类资产配置稳定，有望持续受益宏观经济企稳回暖预期下的权益市场反弹表现，板块估值有望持续修复。建议积极把握股价阶段性回调的机会，重点关注新华保险、中国太保，关注中国平安、中国人寿和中国财险。 ➢ 风险提示：政策不及预期、资本市场波动加大、居民财富增长不及预期、长期利率下行超预期、险企改革不及预期。 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 张凯烽 执业证书： S0100524070006 邮箱： zhangkaifeng@mszq.com 研究助理 李劲锋 执业证书： S0100124080012 邮箱： lijinfeng_2@mszq.com 相关研究 1.非银行业点评：一揽子金融支持政策发力，非银板块或迎配置窗口期-2025/05/07 2.保险行业点评：调降保险权益投资因子，发挥险资长期资金属性-2025/05/07 3.非银行业周报 20250427：一季报有望驱动板块估值反弹-2025/04/27 4.保险行业点评：万能险机制功能和定位迎来重构-2025/04/27 5.非银行业周报 20250420：险企渠道改革提速-2025/04/20 行业动态报告/非银行金融 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 整体业绩表现：债市波动加大，投资表现加大利润波动和分化 .................................................................................. 3 2 寿险及健康险：NBV 延续高增，银保渠道贡献弹性，负债成本有望逐步下降 ........................................................... 5 2.1 负债：持续深化渠道改革和产品结构，业务质态持续提升 ....................................................................................................... 5 2.2 渠道：个险质态持续改善，银保凸显弹性 .................................................................................................................................... 5 3 财险：承保业绩稳健增长，业务品质同比改善 .......................................................................................................... 8 4 投资端：债市波动加剧，投资表现有所分化 .......................................................................................................... 11 4.1 债市调整及权益波动公允价值变动同比下降，投资表现分化 ................................................................................................ 11 4.2 金融资产分类及配置风格：OCI 权益持续提升，TPL 债券主导净利润波动......................