业绩保持增长，持续发力全球市场

电力设备 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2025 年 5 月 6 日 601877.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 22.27 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (1.2) (6.3) 0.7 7.8 相对上证综指 (1.7) (4.2) (0.2) 2.2 发行股数 (百万) 2,148.97 流通股 (百万) 2,148.97 总市值 (人民币 百万) 47,857.54 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 425.92 主要股东 正泰集团股份有限公司 41.18% 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2025 年 4 月 30 日收市价为标准 相关研究报告 《正泰电器》20240507 《正泰电器》20230903 《正泰电器》20220903 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电力设备：电网设备 证券分析师：武佳雄 jiaxiong.wu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523070001 正泰电器 业绩保持增长，持续发力全球市场 公司发布 2024 年年报与 2025 年一季报，业绩分别同比增长 5.10%/7.65%。公司户用光伏保持增长，品牌国际影响力持续提升。维持买入评级。 支撑评级的要点 ◼ 2024 年公司业绩同比增长 5.10%：公司发布 2024 年年报，全年实现收入654.19 亿元，同比增长 12.70%；实现归母净利润 38.74 亿元，同比增长5.10%；实现扣非归母净利润 36.78 亿元，同比减少 3.94%。 ◼ 2025Q1 公司业绩同比增长 7.65%：公司发布 2025 年一季报，实现归母净利润 11.63 亿元，同比增长 7.65%，环比增长 208.81%。 ◼ 低压电器板块保持稳定：2024 年，伴随国内产业复苏加快，低压电器行业也呈现出恢复增长趋势。2024 年公司低压电器业务全年实现营业收入209.22 亿元，同比增长 3.89%，毛利率 29.99%，同比增加 1.97 个百分点。 ◼ 户用光伏保持增长，持续拓展渠道：公司户用光伏业务迅速拓展，2024 年光伏电站工程承包业务实现收入 308.38 亿元，同比增长 12.96%；毛利率12.03%，同比增加 1.98 个百分点。2024 年度，公司年度新增装机容量超13GW，电站交易规模超 8GW，持有电站装机容量突破 19GW。正泰安能实现渠道网络纵深拓展，截至 2024 年，招募加盟代理商近 3700 家，市占率连续多年蝉联行业榜首。 ◼ 发力全球市场，海外营收盈利能力提升：公司加速构建全球业务格局，在北美，公司连续多年稳居北美工商业光伏逆变器出货量第一；在韩国，持续保持市场市占率第一的优势地位；在欧洲，搭建波兰、荷兰子公司及售后服务中心，以海外本土化为抓手，全场景光储解决方案、大功率组串产品，已在波兰、土耳其、西班牙、葡萄牙等国实现光储项目突破。2024 年，公司海外市场实现收入 100.48 亿元，同比增长 21.53%，毛利率 29.74%，同比提升 1.61 个百分点。 估值 ◼ 在当前股本下，结合海外市场波动影响，我们将公司 2025-2027 年预测每股收益调整至 2.15/2.31/2.55 元（原预测 2025-2027 年摊薄每股收益为2.41/2.72/-元），对应市盈率 10.3/9.6/8.7 倍；维持买入评级。 评级面临的主要风险 ◼ 原材料价格风险；光伏政策风险；光伏电站补贴拖欠与限电风险；国内固定资产投资不达预期；海外市场拓展不达预期。 ◼ [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 主营收入(人民币 百万) 57,251 64,519 67,229 72,104 77,276 增长率(%) 24.5 12.7 4.2 7.3 7.2 EBITDA(人民币 百万) 8,800 9,712 11,147 11,997 13,090 归母净利润(人民币 百万) 3,686 3,874 4,626 4,974 5,482 增长率(%) (8.4) 5.1 19.4 7.5 10.2 最新股本摊薄每股收益(人民币) 1.72 1.80 2.15 2.31 2.55 原先摊薄每股收益(人民币) 2.41 2.72 - 变动(%) (10.8) (15.1) - 市盈率(倍) 13.0 12.4 10.3 9.6 8.7 市净率(倍) 1.2 1.1 1.0 1.0 0.9 EV/EBITDA(倍) 9.3 10.5 7.5 6.0 4.5 每股股息 (人民币) 0.6 0.6 0.7 0.7 0.8 股息率(%) 2.6 2.6 3.2 3.1 3.4 资料来源：公司公告，中银证券预测 (14%)(6%)2%10%19%27%May-24Jun-24Jul-24Aug-24Sep-24Oct-24Nov-24Dec-24Jan-25Feb-25Mar-25Apr-25正泰电器上证综指2025 年 5 月 6 日 正泰电器 2 图表 1. 年度业绩摘要 (人民币，百万) 2023 2024 同比(%) 营业收入 57,250.81 64,519.39 12.70 营业成本 44,670.75 49,355.31 10.49 毛利润 12,580.06 15,164.08 20.54 营业税金及附加 227.98 476.50 109.01 管理费用 1,911.98 2,333.50 22.05 销售费用 2,304.80 2,643.68 14.70 营业利润 6,548.70 6,815.87 4.08 资产减值 251.95 561.36 122.80 财务费用 1,236.05 1,889.92 52.90 投资收益 955.29 794.03 (16.88) 营业外收入 41.34 35.78 (13.44) 营业外支出 96.28 85.50 (11.20) 利润总额 6,493.76 6,766.15 4.19 所得税 1,544.91 1,556.94 0.78 少数股东损益 1,262.71 1,334.91 5.72 归属于母公司的净利润 3,686.14 3,874.29 5.10 基本每股收益(元) 1.73 1.81 4.62 毛利率(%) 21.97 23.50 1.53 个百分点 净利率(%) 8.64 8.07 (0.57 个百分点) 资料来源：万得，中银证券 图表 1. 一季度业绩摘要 (人民币，百万) 2024Q1 2025Q1 同比(%) 营业收入 15,916.62 14,558.85 (8.53) 营业成本 12,264.72 10,845.16 (11.57) 毛利润 3,651.90