高频数据扫描：美国就业数据爆冷、财政变数增加

固定收益 | 证券研究报告 — 周报 2025 年 9 月 8 日 相关研究报告 《如何看待美债长期利率触顶》20231122 《“平坦化”存款降息》20231217 《房贷利率仍是长期利率焦点》20240225 《利率债与房地产的均衡分析》20240331 《新旧动能与利率定价》20240407 《特朗普交易：预期与预期之外》20241124 《低通胀惯性仍是主要矛盾》20250105 《如何看待美国通胀形势》20250119 《美国的赤字、储蓄率与利率》20250216 《美国经济：失速还是滞胀？》20250330 《美债成为贸易摩擦焦点》20250413 《欧债对美债的替代性》20250420 《贸易摩擦将迎关键数据》20250427 《中美股债再平衡》20250512 《美国 4 月零售、通胀数据平淡》20250518 《美债这波下挫有何不同?》20250525 《美国关税政策面临法律挑战》20250530 《美国财政前景的变数》20250609 《美国通胀数据平淡、关税立场或难改变》20250613 《降息应在涨价后——美联储 6 月议息会议点评》20250619 《财政、司法、货币、贸易纠缠中的关税摩擦》20250701 《“大而美”法案加剧美国财政压力》20250707 《从通胀形势看美联储“换帅”可能性》20250720 《就业数据下修、降息可能提前——美国 6 月PCE 和 7 月非农数据点评》20250804 《核心 CPI 延续回升趋势——7 月通胀数据点评》20250811 《如何看长债利率的回升前景》20250825 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 固定收益 证券分析师：张鹏 peng.zhang_bj@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090001 证券分析师：肖成哲 （8610）66229354 chengzhe.xiao@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520060005 美国就业数据爆冷、财政变数增加 高频数据扫描 美国就业增长放缓问题凸显，经济失速风险增加，但美国关税政策面临很大不确定性，对美债仍应保持谨慎。  1. 美国就业增长放缓问题凸显，经济失速风险增加。6-8 月美国非农就业同比增速连续低于 1%，且有逐步减速趋势。近年来非农同比增速通常高于 1%，自 2011 年 6 月以来，该增速低于 1%的情况主要出现在疫情期间。因此，尽管美国失业率尚在低位，但就业增长已到了一个比较敏感的节点。按照 GDP 及消费增速通常与就业增速的关系，后续如果非农就业增长进一步放缓，美国经济增长失速的风险不低。因此，我们认为美联储 9月降息的概率很高，年内降息超过 50BP 的可能性也在提高。  但美国财政平衡的变数再度增加。美国联邦上诉法院近日裁决美国总统特朗普的大部分全球关税违法，但允许这些关税继续执行至 10 月 14 日，使美国政府可向最高法院上诉。我们在前期报告中提到，如果在“大而美”法案通过后，美国新增关税政策被取消，美国财政赤字的压力将使特朗普政府陷入两难处境。  从上诉法院的裁决结果来看，此次上诉法院共 11 位法官参与裁决，其中7 位法官不支持特朗普政府的大部分关税政策，4 位法官支持关税政策；8 位由民主党总统任命的法官中有 2 位支持关税政策，3 位由共和党总统任命的法官中有 1 位不支持关税政策。鉴于上诉法院裁决中存在的分歧，美国最高法院后续的裁决仍存在很大不确定性。  如果美最高法院最终裁决关税违法，美国政府可能被迫向国会寻求关税授权。如此前报告提到，这种情况下美国政府可能先援引 1974 年《贸易法》122 条款作为对现有关税政策的替代。随后，不排除在 2026 财年的预算协调程序中寻求国会对关税政策的授权，而这一过程的不确定性也非常大。但另一方面，如果特朗普政府大部分关税政策被取消，又对美国财政影响过大，特朗普政府预计会动用所有手段避免这种情况。  我们预计在美联储降息周期重启的初期，4%对美国国债 10 年期收益率仍是一个重要关口。更何况在关税政策面临的不确定性增加的条件下，对长期美债不宜追高。如果美债 10 年期收益率达到或低于 4%，尤其应该保持谨慎。  2. 生产资料价格指数继续回落。本周（2025 年 9 月 6 日当周，下同）农业部猪肉平均批发价环比下降 0.26%，同比降 27.00%。山东蔬菜批发价指数环比升 2.15%，同比降 18.40%。8 月 29 日当周，食用农产品价格指数环比升 0.70%，同比降 12.80%。  本周布伦特和 WTI 原油期货价平均分别环比降 1.01%和 0.38%。LME 铜现货价全周均价环比升 1.07%；铝现货全周均价环比降 0.12%，铜金比价环比降 2.85%。  本周国内水泥价格指数环比降 1.84%；南华铁矿石指数平均环比降0.55%；产能超 200 万吨的焦化企业开工率环比降 0.45%；螺纹钢库存环比升3.34%；螺纹钢价格指数环比降 1.91%。8 月 29 日当周，生产资料价格指数环比降 0.30%，同比降 5.10%。  风险提示：国内外实体经济超预期变化；国内政策超预期收紧；国际地缘政治紧张局势升级；美国关税冲击超预期等。 2025 年 9 月 8 日 美国就业数据爆冷、财政变数增加 2 目录 高频数据全景扫描 ............................................................................................ 5 高频数据和重要宏观指标走势对比 ................................................................ 8 美欧重要高频指标 .......................................................................................... 14 高频数据季节性走势 ...................................................................................... 15 北上广深高频交通数据 .................................................................................. 20 2025 年 9 月 8 日 美国就业数据爆冷、财政变数增加 3 图表目录 图表 1. 美国非农就业与经济增长 ................................................................................. 5 图表 2. 联邦基金利率与美债 10 年期收益率 .............................................................