本维莫德销售有所承压，脑膜集采降价影响逐步消除

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 04 月 25 日 证 券研究报告•2024 年报及 2025 年一季报点评 当前价： 12.39 元 冠昊生物（300238） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 本维莫德销售有所承压，脑膜集采降价影响逐步消除 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：陈辰 执业证号：S1250524120002 电话：021-68416017 邮箱：chch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 2.65 流通 A 股(亿股) 2.65 52 周内股价区间(元) 8.29-15.2 总市值(亿元) 32.85 总资产(亿元) 7.64 每股净资产(元) 2.10 相 关研究 [Table_Report] 1. 冠昊生物（300238）：本维莫德较快增长，生物材料新产品快速放量 (2024-03-11) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024年报，实现营业收入 3.77亿元(-6.6%)；归属于上市公司股东的净利润为 0.27 亿元（-11.6%）。同日，发布 2025 年一季报，2025 年一季度实现营业收入 9480万元(+3.7%)；归属于上市公司股东的净利润为 0.15亿元（+3.3%）。  本维莫德销售有所承压，特应性皮炎新适应症处于Ⅲ期临床。本维莫德 2024年营业收入 3701万元（-25.1%）。24年由于新药竞争及推广力度不足，本维莫德未达预期。25 年开始公司将加大营销投入推广。在治疗银屑病方面，临床结果显示，本维莫德乳膏具有治疗效果好、不良反应小等优势。该药不仅疗效优于阳性对照，而且停药后复发率低，治愈后缓解期长，长期用药安全有效。本维莫德乳膏在 2020年医保谈判中成功入围，医保支付标准为：138元（10g:0.1g/支），2023 年成功续约，维持原医保支付标准不变，体现了国家对本维莫德乳膏临床价值的肯定与支持。除银屑病外，本维莫德还对多个重要疾病领域有广阔的应用前景，包括特应性皮炎、过敏性鼻炎、溃疡性结肠炎治疗领域等，特应性皮炎新适应症处于Ⅲ期临床阶段。  脑膜业务受到集采影响，但影响在逐步消除。分业务来看，2024年脑膜建—生物型硬脑(脊)膜补片收入 7477 万元（-14.7%），B 型硬脑(脊)膜补片收入 7214万元（+21.5%），胸普外科修补膜收入 3899万元（-3.7%），代理板块收入 8669万元（-2.2%），细胞技术服务收入 3948万元（-21.5%），无菌生物护创膜收入1335 万元（+21%），乳房补片收入 109 万元（-43.7%），护肤品收入 62 万元（-2.2%），其他租赁业务收入 1334万元（-9.2%）。公司代理产品颅内压监测产品、手术床、多功能头架等市场开拓稳步推进，泪道栓塞项目取得医疗器械产品注册证书。  在研项目持续推进，“生物人工肝”完成项目验收。公司在研的生物人工肝项目，目前正推进细胞药物的药学研究和体外支持装置等第三类医疗器械性能研究工作，并积极与相关医院等多方合作申请开展临床前研究。此外，公司正在“间充质干细胞在多种疾病治疗”方向上的前期研究，已与多家医疗单位合作推进间充质干细胞治疗项目的临床研究备案工作；同时，公司正积极推进“人类遗传资源样本库”的申报工作，将为今后新药研发、医学转化研究、生物与健康服务等领域的创新发展提供重要的科技平台支撑。  盈利预测：预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 0.39/0.46/0.54 亿元。公司本维莫德业务有望迎来修复，脑膜集采降价影响逐步消除。建议持续关注。  风险提示：本维莫德放量不及预期风险、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、研发失败风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 377.48 426.80 483.14 549.42 增长率 -6.60% 13.07% 13.20% 13.72% 归属母公司净利润（百万元） 27.42 38.52 45.67 54.32 增长率 -11.57% 40.51% 18.56% 18.94% 每股收益 EPS（元） 0.10 0.15 0.17 0.20 净资产收益率 ROE 3.55% 5.13% 6.16% 7.25% PE 123 87 74 62 PB 6.19 5.40 5.09 4.77 数据来源：Wind，西南证券 -13%2%16%31%45%60%24/424/624/824/1024/1225/225/4冠昊生物 沪深300 94905 冠 昊生物（300238） 2024 年 报及 2025 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 根据公司各项业务板块的分析，我们对 2025-2027 年公司主营业务的预测如下： 1） 药品板块（本维莫德）：24 年由于新药竞争及推广力度不足，本维莫德未达预期。25 年开始公司将加大营销投入推广，因此我们预计 2025-2027 年销量增速分别为40%、30%、30%。，预计毛利率 25-27 年维持稳定。 2） 自产生物材料板块：其中脑膜建—生物型硬脑(脊)膜补片受到集采的影响，收入有所下滑。冠朗 B 型硬脑(脊)膜补片未集采，整体增速保持稳健。预计后续脑膜集采的影响将逐步消除。预计 25-27 年销量增速分别为 10%、11%、11%。由于集采后带来的成本规模效应，预计毛利率 25-27 年维持稳定。 3） 代理板块：主要代理颅内压监测产品 ICP 等品类，预计 25-27 年销量增速分别为10%、10%、10%，预计毛利率 25-27 年维持稳定。 4） 细胞技术服务：主要是细胞存储及科研合作与技术开发。整体行业增速较为稳定，预计 25-27 年销量增速分别为 15%、15%、15%，预计毛利率 25-27 年维持稳定。 5） 护肤品：从干细胞业务分离出来，产量暂时不大，预计 25-27年销量增速分别为 15%、15%、15%，预计毛利率 25-27 年维持稳定。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 药品板块 （本维莫德） 收入 37 52 67 88 增速 -25.1% 40.0% 30.0% 30.0% 毛利率 84.0% 84.0% 84.0% 84.0% 自产生物材料板块 收入 200 220 243 270 增速 -0.1% 9.6% 10.8% 11.1% 毛利率 90.2% 89.9% 89.7% 90.4% 代理板块 收入 87 95 105 115 增速 -2.2