房地产行业2019年三季报点评：现金为王时代，警惕结构分化加剧

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_ReportInfo] 2019 年 11 月 22 日 证券研究报告•固定收益报告 房地产行业 2019 年三季报点评 现金为王时代，警惕结构分化加剧 摘要 西南证券研究发展中心  房地产作为下游高杠杆行业，在调控政策强化环境下，过度加杠杆时代已经过去，迎来了现金为王时代。依照现金的融入-投资-回笼的路径，我们通过分析房地产行业融资、投资和销售端情况，我们认为：房地产融资端继续保持偏紧，投资增速继续放缓，销售端保持韧劲。房地产企业将逐步适应行业低增长状态，行业内将继续分化，现金流管理较差的企业或将出清。  信用基本面：2019 年以来，共有 13 只房地产行业债券违约，涉及发行主体 3家，为颐和地产集团有限公司、国购投资有限公司和北京华业资本控股股份有限公司，除北京华业资本控股股份有限公司为外资企业外均为民营企业，累计涉及债券金额为 59.24 亿元；共有 4 个房地产开发行业发债主体涉及评级下调，颐和地产集团有限公司、国购投资有限公司、上海三盛宏业投资（集团）和北京华业资本控股股份有限公司。  销售确认加快，期间费用上升带动净利率下滑。19 年三季度，样本企业共录得平均营业收入 136.47 亿元，同比增长 17.16%，企业平均增长率为 70.38%，平均净利润为 16.69 亿元，同比增长 7.13%，企业平均增长率为 49.40%；企业平均毛利率为 32.51%，相比于 18 年同期小幅上升了 0.60%；企业平均净利率为 11.09%，相比于 2018 年同期的 12.50%下降了 1.41%，主要受行业期间费用上升的影响。  营运能力下降，行业平均应收账款周转率中幅下行。2019 年三季度的平均应收账款周转率为 52.12 次，相比于 18 年同期的 64.58 下降了 12.46；平均存货周转率为 0.16 次，与 18 年同期基本持平，行业营运能力有所下降，同时高企的应收账款周转率与较低的存货周转率并存，凸显了房地产行业高周转的特征。  现金流状况个体分化明显，行业整体处于回笼资金状态。行业经营性现金流净额为-1.14 亿元，同比增加 5.72 亿元，行业平均投资活动现金流净额为-17.48亿元，同比增加 12.2 亿元。个体间分化严重，更多企业出现现金流异常；经营现金流净额与投资现金流净额同比双增则表示行业整体处于加快销售回笼资金，减少新增投资的状态。  杠杆率基本持平，有息债务比重稍微下降，流动债务率微弱走高。行业平均资产负债率为 70.62%，基本与同期持平；平均有息债务率为 50.89%，同比减少了 0.95%；平均流动债务率为 55.86%，同比增加了 0.52%。行业短期偿债能力有所下降。平均流动比率为 2.28，同比下降了 0.02；平均速动比率为 0.81，同比下降了 0.08；平均货币资金与短期债务之比为 1.99，同比下降了 0.92。  风险提示：行业信用风险超预期上升。 [Table_Author] 分析师：杨业伟 执业证号：S1250517050001 电话：010-57631229 邮箱：yyw@swsc.com.cn 联系人：李清荷 电话：010-57631229 邮箱：lqh@swsc.com.cn 相关研究 1. 供给收缩，行业高景气维持可期——水泥行业 2019 年三季报点评 (2019-11-20) 2. 信用债双周报：盈利空间收窄，密切关注下游需求变化——钢铁行业 2019 年三季报点评 (2019-11-18) 3. 快递行业龙头，建议积极申购——顺丰转债投资价值分析 (2019-11-15) 4. 警惕行业供给过剩加剧，信用利差再上升——煤炭行业 2019 年三季报点评 (2019-11-12) 5. 信用债双周报：14 年以来已兑付违约债券及主体特征——哪些主体更可能获得兑付资金？ (2019-11-04) 6. 可转债月报：浦发转债上市后是否还会有配置价值 (2019-11-03) 7. 雷区是否有迹可循？——基于 2019 违约主体的分析 (2019-10-18) 8. 可转债月报：触发强赎后转债怎么走？ (2019-10-08) 9. 被市场“低估”的城投主体在哪儿？——基于有序选择模型的主体挖掘方法 (2019-09-25) 10. 信用债双周报：警惕信用利差再扩大与违约风险再上升 (2019-09-22) 23443600/43348/20191124 08:41 房地产行业 2019 年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 融资端或将继续保持偏紧 ................................................................................................................................................. 1 1.1 中长期政策基调不变，行业融资依旧保持偏紧 ............................................................................................................ 1 1.2 房地产开发资金增速在低位保持平稳 ............................................................................................................................ 2 2 房地产需求保持弱平稳，关注棚改收缩的影响............................................................................................................... 4 2.1 房地产市场依然保持韧劲，销售累计同比年内首次转正 ............................................................................................. 4 2.2 关注棚改收缩对相关区域房企的影响 ............................................................................................................................ 5 3 房地产投资或继续下滑..................................................................................................................................................... 6 4 三季报点评：行业分化加剧，进入现金为王时代