微观资产配置系列研究：固收+期权构建低风险绝对收益组合

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 金融工程 专题报告 固收+期权构建低风险绝对收益组合 2019 年11 月29 日 微观资产配置系列研究 任瞳 86-755-83081468 rentong@cmschina.com.cn S1090519080004 王武蕾 86-21-33938893 wangwulei@cmschina.com.cn S1090519080001 ❑ 研究导读：在过去数年中，我们立足于自上而下的视角，结合宏观和市场数据，成功设计了一系列面向 A 股的股债混合配置、风格轮动和行业配置策略，从事后策略跟踪来看模型对国内市场有较好的适应性，体现出较强的实战特色。与此同时我们也深刻认知到，虽然宏观和市场事件对大类资产有显著影响力，但对于组合投资而言，并非唯一重要的影响因素。因此在未来一段时间中，我们将立足于自下而上的视角，挖掘资产错误定价的机会，强调组合风险管理，利用资产收益风险特征、相互间的对冲效应，来设计投资组合策略，并重点应用于构建绝对收益策略，故而形成此“微观资产配置系列研究”。 ❑ 研究内容：本文尝试分析不同类型的场内期权投资策略，并结合低风险固定收益资产，形成多样化的绝对收益组合。文章内容主要包括以下两方面四个章节：一方面，简要回顾国内市场公募基金绝对收益产品的收益风险特征，为后续策略的设计提供参考对比；另一方面，依次介绍 OBPI 策略（Option Based Portfolio Insurance）、卖出认沽期权策略（Sell Put）、领口期权策略（Collar），并逐个分析策略的影响因素并给出改进建议，最终对策略表现进行解读。 ❑ 固定收益+买入认购期权：分析了影响 OBPI 策略表现的三个要素——行权价格、配置比例和到期日期，进而给出了两类改进建议，包括固定收益端配置对冲性的利率债资产，叠加引入择时信号动态配置期权仓位，构建的组合策略实现了优异的收益风险表现（年化收益达到 10%，收益回撤比接近 3）。 ❑ 固定收益+卖出认沽期权：论述了 Sell Put 策略存在的理论优势，以及在国内市场应用中面临的风险点，进而结合择时信号和配置利率债资产，构建的固收+Sell Put 组合同样获得了良好的收益风险表现（年化收益达到 8%，收益回撤比 1.5），与股债轮动策略相比，固收+Sell Put 策略拥有更佳的投资体验优势，适合短期绝对收益考核环境。 ❑ 固定收益+领口期权：比较了不同 Collar 组合在国内市场的表现，创新性的引入主动基金增强组合作为现货的替代方案，并结合利率债的配置，构建的固收+Collar 组合策略表现良好（年化收益达到 8%，收益回撤比 1.5），最后尝试对组合业绩进行归因分解，理解策略收益来源。 风险提示：本文中固收+期权策略组合的业绩表现依赖于标的现货的走势，组合历史回测业绩并不能保证策略未来的收益。 23544563/43348/20191129 15:04 金融工程 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 1. 绝对收益产品回顾 .............................................................................................................. 4 2. 固定收益+认购期权 ........................................................................................................... 5 2.1. OBPI 策略的三个维度 ...................................................................................................... 6 2.2. OBPI 策略改进 ................................................................................................................ 10 2.3. OBPI 策略解读 ................................................................................................................ 12 2.3.1. 与固收+期货策略进行比较 ........................................................................................ 12 2.3.2. 认购期权标的的选择 .................................................................................................. 13 3. 固定收益+卖出认沽期权 ................................................................................................. 15 3.1. Sell PUT 策略初步 .......................................................................................................... 15 3.2. Sell PUT 策略改进 .......................................................................................................... 17 3.3. Sell PUT 策略解读 .......................................................................................................... 18 3.3.1. Sell PUT 在美股的表现 ............................................................................................... 18 3.3.2. Sell PUT 策略的优势在何处 ....................................................................................... 19 4. 固定收益+领口期权 ......................................................................