房地产服务行业专题研究：24年物管综述，兼具改善空间与红利价值

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 房地产服务 24 年物管综述：兼具改善空间与红利价值 华泰研究 房地产服务 增持 (维持) 研究员 林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 linzhengheng@htsc.com +(86) 21 2897 2065 研究员 陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 chenshen@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 华润万象生活 1209 HK 39.81 买入 绿城服务 2869 HK 5.91 买入 中海物业 2669 HK 7.74 买入 保利物业 6049 HK 40.15 买入 招商积余 001914 CH 14.96 买入 滨江服务 3316 HK 31.06 买入 资料来源：华泰研究预测 2025 年 4 月 08 日│中国内地 专题研究 关注物管板块边际改善+变局时代高股息和纯内需避险属性带来的机会 24 年物管行业财报表现延续了 22 年以来在管面积和营收增速放缓的趋势，继续消化地产影响和粗放扩张带来的“后遗症”，总体表现符合市场预期，亮点在于高股息和国央企盈利能力的持续改善。往后看，我们看好地产拖累减弱、消费潜在回暖和高股息属性持续验证的趋势下，物管板块边际改善带来的投资机会。尤其在当前的大变局时代，板块的高股息和纯内需避险属性更加值得重视。建议关注：1、可选消费属性更为突出的标的，例如商管业务毛利占比较高的华润万象生活，以及社区增值服务毛利占比较高的绿城服务；2、盈利具备韧性，同时现金流稳健的高股息（或具备高股息潜力）标的，如中海物业、保利物业、招商积余、滨江服务；3、历史风险化解较为充分且市拓维持规模的部分民企。 规模拓展：增速延续放缓，夯实项目质量 24 年样本物管公司在管/合约面积同比增速放缓至 7%/2%，较 23 年-6/-4pct，市拓竞争依然激烈但逐步趋于理性，继续退出粗放增长时期获取的低盈利、低回款、交付存在不确定性或非重点城市的项目，单城市管理面积加速上升。行业对于非住宅的战略有所分化，国央企凭借禀赋优势仍在发力拓展，在管面积占比稳定在 46%；但部分民企考虑到续约和回款的不确定性，将市拓重心回归住宅，非住宅仅聚焦商写等少量业态，面积占比同比-2pct 至 25%。 财报表现：进一步消化历史风险，派息率延续提升24 年样本物管公司营收/归母净利润同比+4%/-20%，较 23 年-4/-21pct，利润下滑主要受到应收账款和商誉减值的影响，但相应的资产减值风险也得到了进一步消化。若剔除过去三年曾经出现亏损的公司，样本公司归母净利润同比增长 8%、较 23 年+4pct，已在逐步走出低谷。财报表现亮点在于：1、国央企物管公司营收/归母净利润同比+10%/11%，保持成长韧性，通过压降销售管理费用率对冲毛利率的回调压力，盈利能力连续第二年逆势改善；2、样本物管公司派息率同比+10pct 至 59%，进一步验证高股息属性。 多元服务和发展战略：基础物管仍为中流砥柱，关注 AI 应用和弹性定价 24 年样本物管公司基础物管营收占比同比+3pct 至 70%，非业主增值服务和社区增值服务受地产调整和经济环境影响，仍处于调整阶段。城市服务继续面临回款和利润率压力，央国企和民企的战略取向出现分化；商管业务则呈现强者恒强的趋势。AI 应用成为头部物管公司的战略关键词，针对中低物业费住宅小区的弹性定价趋势亦值得关注。此外，部分公司还提到大会员业务、资产服务、能源管理服务、工程服务等新的业务探索方向。 高股息和关联房企拖累减弱已兑现，后续跟踪地产企稳和消费回暖的兑现度 我们在《压力减弱叠加消费回温，关注物管机会》（25.3.18）中提出看好物管板块边际改善带来的投资机会，24 年财报已兑现的逻辑主要包括高股息以及关联房企拖累减弱两方面。仍然等待兑现的逻辑，则是地产企稳和消费潜在回暖对于非业主增值服务和社区增值服务的提振，我们预计 25-27 年 8家覆盖物管公司两项业务营收增速分别为-7%/2%/5%，以及 7%/10%/11%。再考虑基础物管服务的稳健表现，以及降本增效的深化，我们预计 25-27 年覆盖物管公司营收/归母净利润能够保持 8%/11%的复合增长。我们建议以“未来三年归母/核心净利润 CAGR+24 年股息率”为基础，对物管公司进行 PE 估值，以综合反映成长和高股息的双重属性。 风险提示：房地产基本面复苏不及预期的风险，市拓规模和盈利能力下行的风险，收并购整合风险，资产减值风险。 (11)9294969Apr-24Aug-24Dec-24Apr-25(%)房地产服务沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 房地产服务 正文目录 研究方法：按企业性质分组拆解物管公司 2024 年报表现 ............................................................................................ 4 规模拓展：增速延续放缓，夯实项目质量 .................................................................................................................... 5 在管规模：扩张速度继续放缓，市拓竞争依然激烈但逐步趋于理性 ..................................................................... 5 储备资源：近半公司合约面积同比下滑，退出不确定性较大的项目 ..................................................................... 6 业态结构：非住宅拓展战略有所分化 .................................................................................................................... 8 管理密度：继续向重点城市收敛聚焦 .................................................................................................................... 9 财报表现：进一步消化历史风险，派息率延续提升 ............................................................................................