保险行业研究：2024年报综述：股债双牛净利润高增，Margin提升NBV高增延续

敬请参阅最后一页特别声明 1 核心观点： 利润：投资收益大增驱动利润高增。2024 全年，上市险企归母净利润同比增速分别为：新华（+201.1%）、国寿（+131.6%）、众安（+105.4%）、人保（+88.2%）、太保（+64.9%）、平安（+47.8%）、中国财险（+30.9%），同比均实现高速增长，主要受益于资本市场表现较好下的资产端驱动。剔除 OCI 债券增值与人保系的长股投收益后的综合投资收益率及增长幅度分别为：阳光（6.5%，+3.2pct）、中国财险（6.3%，+4.2pct）、新华（6.1%，+4.3pct）、太保（6.0%，+3.3pct）、平安（5.8%，+2.2pct）、国寿（5.6%，+2.4pct）、人保（5.1%，+2.9pct）、太平（5.0%，+2.3pct）。 分红：利润大增新准则口径分红比例下降，但绝对值增长。上市险企每股分红增速及分红比例为：新华（+198%，30.1%）、国寿（+51.2%，17.2%）、太平（+16.7%，14.9%）、人保（+15.4%，18.6%）、中国财险（+10.2%，37.3%）、友邦（+8.8%,35.2%）、太保（+5.9%，30.2%）、阳光（+5.6%，40.1%）、平安（+4.9%，37.9%）。 假设调整：EV 折价幅度整体可控。投资收益率下调 50BP 且风险贴现率普遍下调 50BP 后，EV 除太平集团、寿险分别-13.9%、-15.7%外，普遍实现个位数增长，其中国寿、阳光、人保 EV 增长 11.2%、11.2%、20.9%表现亮眼。 寿险：Margin 驱动 NBV 高增。可比口径上市险企 NBV 增速分别为：人保（+127.0%）、新华（超过 106.8%）、太平（+90%）、阳光（+88%）、太保（+57.7%）、平安（+28.8%）、国寿（+24.3%）、友邦（+16.8%），其中 margin 分别为人保（18.0%， +10.2pct）、新华（14.6%，+7.9pct）、太平（32.5%，+16.6pct）、阳光（22.1%、+11.3pct）、太保（21.9%，+8.6pct）、平安（26.0%，+7.2pct）、国寿（21.4%，+3.9pct）、友邦（54.5%，+1.9pct），主要受益于缴期结构改善、预定利率下调与银保渠道报行合一。都不回算上年同期数，NBV 增速分别为：新华（+106.8%）、人保（+77.8%）、阳光（+43.3%）、太平（+21.2%）、太保（+20.9%）、平安（-8.2%）、国寿（-8.5%）。 Margin 大幅增长驱动银保渠道贡献大幅提升。2024 年银保渠道 NBV 占比与提升幅度分别为：阳光（55.7%，+0.1pct）、人保寿（47.2%，+19.8pct）、新华（40.1%，+26.7pct）、太平（34.9%，+21.6pct）、太保（32.8%，+15.9pct）、友邦（27.6%，+2.1pct）、平安（12.1%，+2.5pct）、国寿（10.5%，+4.5pct）。 财险：非车险增速分化，COR 表现分化。1）保费：2024 年原保费增速分别为：众安（+13.4%）、阳光（+8.1%）、太保（+6.8%）、平安（+6.5%）、人保（+4.3%），除众安外车险增速趋同，位于 2.2%-4.4%区间，非车险表现分化，分别为阳光（+16.7%）、平安（+11.6%）、太保（+10.5%）、人保（+4.6%），人保增速较低主要受农险-5.7%拖累（部分农险不再计入原保费），太保、平安、阳光表现较好普遍受意健险、责任险驱动。2）COR：分别为众安（96.9%，+1.7pct）、平安（98.3pct，-2.4pct）、人保（98.5%，+0.9pct）、太保（98.6%、+0.9pct）、阳光（99.7%，+1.0pct），阳光、太保、人保同比抬升主要受台风雪灾等巨灾影响，众安主要受产品结构改变及一次性费用增加影响，平安优化主要受益于保证险影响出清。其中车险 COR 分别为人保（96.8%，-0.1pct）、平安（98.1%，+0.4pct）、太保（98.2%，+0.6pct）、阳光（99.1%，+0.2pct）；非车险 COR 分别为平安（98.8%，-7.7pct）、太保（99.1%，+1.4pct）、阳光（100.6%，+2.0pct）、人保（101.9%，+2.8pct）。 投资建议与估值： 财险板块承保投资双改善，Q1 利润有望高增带来估值向上动力；寿险板块关注阶段性的β行情。建议保险股关注 2 条主线：①财险属于高股息防御型板块，在承保投资双改善情况下，Q1 利润预计高增长，且 25 年承保业绩预计改善，有望带来估值突破。②寿险关注新华保险（高β）、中国太平（分红险占比高，新保业务质地好）。 风险提示 监管趋严; 权益市场波动; 长端利率大幅下行; 宏观经济复苏不及预期。 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1.财务表现：投资收益大幅改善驱动利润高增，分红稳健增长.......................................... 4 1.1 净利润：五家上市险企受资产端催化同比+82%................................................ 4 1.2 合同服务边际：合同服务边际表现分化，普遍实现正增长...................................... 5 1.3 分红：每股分红同比提升，后续 DPS 稳健性有望增强.......................................... 5 1.4 净资产：增长分化，太保、人保增速领先.................................................... 6 2.业绩归因： 保险服务与投资业绩双提升........................................................... 7 3.寿险：NBV 高增延续，经济假设调整后 EV 普遍实现增长 ............................................. 8 3.1 精算假设调整............................................................................ 8 3.2 NBV：margin 提升驱动高增延续，渠道转型成效持续显现 ..................................... 10 4.财险：非车险增速分化， COR 表现分化 .......................................................... 13 4.1 保费：车险保费稳健增长，非车险表现分化................................................. 13 4.2 COR：自然灾害增加，综合成本率上升..........