特朗普的警钟：大衰退下的胡佛

证券研究报告：宏观报告2025 年 3 月 31 日市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分研究所分析师:黄付生SAC 登记编号:S1340522060002Email:huangfusheng@cnpsec.com研究助理:高晓洁SAC 登记编号:S1340124020001Email:gaoxiaojie@cnpsec.com近期研究报告《特朗普的憧憬：关税之王麦金莱》 -2025.03.28宏观观点特朗普的警钟：大衰退下的胡佛l核心观点特朗普对“关税之王”麦金莱十分推崇，却似乎忘了美国历史上还有一位总统也曾推出过大规模关税，最终却以声名狼藉收场，他就是美国历史上最不受欢迎的总统——赫伯特·胡佛。胡佛任期内通过的《斯穆特-霍利关税法案》是美国历史上最具争议性的贸易立法之一，被普遍认为加深了大萧条的经济恶果，其失败经验对当今贸易政策仍有深刻启示。该法案诞生于 1929 年经济大萧条初期，最初由胡佛总统提议对农产品实施“有限修正”的关税上调，以救济陷入困境的农民。然而，这一提议很快在各个利益集团的游说下演变为广泛提高关税的法案。1930 年 6 月 17 日，胡佛总统在内部压力下，不顾众多经济学家的谏言签署了该法案，美国对应税商品的平均关税水平接近历史峰值。法案实施后的初期似乎取得了成功，然而，这种“保护”效果非常有限和短暂，高关税迅速引发了广泛的国际报复。在国际上，至少二十多个国家在两年内实施了报复性关税措施。加拿大对 16 种产品征收关税，占美国对加出口的 30%；法国、意大利、西班牙等欧洲国家也相继提高针对美国产品的关税；英国在 1932 年放弃了近百年自由贸易传统，对非帝国成员国征收10%的普遍关税；拉美国家如古巴、墨西哥等也对美国产品加征关税。这场全球贸易战被普遍认为加剧并延长了大萧条的影响。宏观数据显示，美国经济在关税法案通过后持续恶化，直到 1933 年罗斯福上台、新政实施后才触底反弹。1929 年至 1934 年间，全球贸易额下降了约 65%。美国对欧洲的进出口均缩水约 2/3，对其他地区的贸易也大幅下滑。国内经济指标持续恶化：失业率从 1930 年的 8.7%升至1933 年的 24.9%；汽车销量跌幅达 75%；银行体系崩溃，1930-1933 年间约 20%的银行倒闭。政治上，《斯穆特-霍利关税法案》也遭遇失败。1932 年大选中，胡佛惨败，斯穆特和霍利两位法案倡议者也被选民“赶出国会”。1934年，罗斯福政府推出《互惠贸易协定》，授权总统与他国直接协商降低关税，标志着美国贸易政策从保护主义转向多边合作。对比特朗普时期的贸易政策，两位“商人总统”都试图通过关税保护国内产业，但也存在差异：特朗普的关税政策实施于全球经济高度融合的背景下，潜在影响可能更为剧烈；特朗普的策略更为灵活，常常将关税作为谈判工具，采取“先威胁后谈判”的策略。胡佛失败的历史经验表明，保护主义贸易政策往往会引发广泛的国际报复。目前，特朗普政府的关税政策已引发多国反制，尽管大多数经济体的反应相对克制：欧盟将报复性关税的生效时间从 3 月底推迟至 4 月中旬；中国行动迅速，但相比于美国的全面加征关税，中方请务必阅读正文之后的免责条款部分2在商品选择上精准发力，本月公布的报复性关税仅对约 220 亿美元美国商品征收 11%实际额外关税；英国政府虽然表示“所有选项都在考虑之中”，但目前还没有宣布具体的报复措施。然而，随着 4 月的临近，全球贸易紧张局势有可能进一步升级。目前，各国都在密切关注 4 月 2 日特朗普将要实施的“对等关税”，当前政策不确定性处于前所未有的高峰。美国政府是否会及时悬崖勒马，还是引领全球陷入类似胡佛时期的关税战升级漩涡，4 月的关税政策走向或许能为我们揭晓些许答案。l风险提示：各国政策博弈存在不确定性。请务必阅读正文之后的免责条款部分3目录1史上最臭名昭著的关税法案如何在大萧条中诞生？...............................................51.11920 年代：保护主义兴起................................................................61.21929 年：大萧条与保护主义升级..........................................................61.31930 年：法案在国会的一波三折中艰难通过................................................ 62国内影响：未能实现的复苏初衷...............................................................82.1关税法案的初衷.........................................................................82.2关税法案的负面冲击.....................................................................93国际影响：关税法案是如何引发贸易战的？....................................................133.1主要受影响国家及报复性措施............................................................133.2关税的恶果：全球贸易总量大幅下滑，衰退阴云久久不散....................................154胡佛失败经验的历史启示....................................................................174.1关税政策与大萧条......................................................................174.21934 年《互惠贸易协定》：转折点.......................................................184.3对特朗普时期的启示....................................................................195风险提示..................................................................................20请务必阅读正文之后的免责条款部分4图表目录图表 1： 特朗普与胡佛 .................................................................... 5图表 2： 经济学家反对关税的联名公开信 .................................................... 7图表 3： 1821-2024 年美国所有进口商品的平均关