白酒行业春糖见闻录2暨行业六点思考：白酒周期正筑底

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 白酒 2025 年 03 月 27 日 春糖见闻录 2 暨行业六点思考 推荐 （维持） 白酒周期正筑底  春糖观感：参展布展人流减少，但行业边际企稳，渠道心态趋于平稳。本次春糖明显感受到其传统招商功能减弱，参会酒企及渠道人流较去年明显减少，成交额下降，其他非核心酒店展位稀疏。其中名酒在春糖中更注重品牌形象与文化传播而非招商，参与度不高，中小品牌参展比例进一步下滑，尤其是酱酒厂商布展明显减少，清香型酒企布展小幅提升。渠道端参会人流减少布展减少，观望情绪偏多，但现金流情况略有好转，信心和预期边际企稳，心态趋于平稳。  思考一：需求平淡是共识，但白酒周期正筑底。白酒节后正常步入淡季，需求端动销流速如期放缓，北方部分区域存在环比走弱情况，南方同比相对企稳，婚喜宴相对持平，商务宴席较弱。结合近期渠道及酒企调研反馈，除茅五等头部品牌外、目前多数酒企存在去库压力，年中方更能看清全年需求趋势。整体判断当前白酒行业处于筑底期，上半年持续去库存，预计下半年好转。  思考二：茅台批价年内站稳 2000 元以上的信心进一步提升。春节以来普飞批价持续稳定在 2200 元的背后，一是通过“三大转型”（即客群转型、场景转型和服务转型），大量新兴产业和中产消费者散单购买；二是公司对发货节奏进行精细化操作掌控，今年由过去统一发货，改为可以按各省需求情况先后发货，同时响应速度极快，经销商当天还可以去分仓取货，但若中午批价不稳，可能当天就无法取货；三是公司今年 500ml 飞天控量，投放公斤装等普飞护卫舰产品，积极守护普飞批价稳定。  思考三：部分经销商现金流已有改善，或是行业见底的前置信号。此前春节为结款关键时期，部分经销商与终端对现金流管理更加谨慎，针对终端赊销客户集中清理，要求现金回款拿货，加之酒企端不再强硬压货，因此虽订单、出货总额有所下滑，但现金流实则逐步转好。行业因此告别去年因经销商现金流压力大导致的无序抛货、价格回落，今年逐步走向企稳，酒企现金流改善是行业见底回升的关键指标，而渠道及终端现金流改善或是先置信号。  思考四：行业分化加剧，头部酒企波动降低，中小上市酒企按各自节奏出清。一方面，茅五泸等头部酒企营销改革、数字化能力等大幅提升，波动会大幅降低；另一方面，存量环境下中小酒企按自身节奏出清，珍酒、舍得等大幅下滑，水井坊等先行调整的酒企或会先走出来。  思考五：龙头酒企战略都很清晰，锚定优势价格带展开战术。龙头酒企当前战略多依据需求及行业而定，战略清晰出错概率低，锚定优势价格带展开战术，如茅台积极探索挖掘新需求，加强王子酒等布局；五粮液专营公司模式全面改革；老窖数字化能力大幅提升；古井稳定年份原浆系列产品的同时，计划新推百元高质性价比老名酒；今世缘省内份额持续提升，V 系加速升级扩容。  思考六：行业份额集中是最确定趋势，判断白酒 CR6 将快速由 50%往 70-80%提升。一是需求存量背景下，行业终端周转分化加剧，头部酒企核心单品周转更优，长尾酒企加速出清。二是龙头酒企当前战略多依据需求及行业而定，锚定优势价格带展开战术，产品结构持续向下挤压收割份额。三是供给端看头部酒企产能仍在积极提升，挤压式增长趋势下，产量集中度提升空间仍较大，头部集中度有望进一步提升，判断白酒 CR6 将快速由 50%往 70-80%提升。  投资建议：当前类“看涨期权”，底部区间配置。短期情绪回落、板块略有回调，但经营层面已有好转迹象，渠道端现金流边际改善、信心已有企稳、库存仍有进一步消化空间；酒企端春糖期间普遍务实交流、传递积极信号，期待后续全年规划清晰落地。行业基本面预期底部预计在 5-6 月确认（股东大会调研期间），当前周期筑底已经明确，建议把握底部吸筹区间。标的上优先推荐确定性较足的茅台、全面变革有望带来反转催化的五粮液和经营扎实且被低估的徽酒龙头古井，持续推荐汾酒、今世缘和老窖。  风险提示：消费需求持续低迷、库存消化情况不及预期、竞争加剧等。 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 执业编号：S0360522090005 证券分析师：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 执业编号：S0360523080010 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：王培培 邮箱：wangpeipei@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 20 0.00 总市值(亿元) 34,483.06 3.44 流通市值(亿元) 34,473.06 4.32 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 5.0% -1.8% -7.2% 相对表现 5.9% -8.0% -19.5% 相关研究报告 《白酒行业观点暨调研反馈报告：行业筑底期，弱预期回温》 2025-03-03 《白酒行业观点更新暨调研反馈报告：弱预期正逐步破冰》 2025-02-18 《白酒春节反馈专题报告之下篇：穿越预期波澜，旺季顺利“通关”——2025 春节后动销一线反馈报告》 2025-02-04 -28%-11%5%22%24/0324/0624/0824/1125/0125/032024-03-27~2025-03-27白酒沪深300华创证券研究所 春糖见闻录 2 暨行业六点思考 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 目 录 一、春糖观感：氛围平淡，边际企稳 ............................................................................. 4 二、春糖思考：周期筑底，加速集中 ............................................................................. 4 （一）思考一：需求平淡是共识，但白酒周期正筑底 ................................................. 4 （二）思考二：茅台批价年内有望站稳 2000 元以上 ................................................... 5 （三）思考三：经销商现金流改善或是行业见底前置信号 ......................................... 5 （四）思考四：行业分化加剧，头部酒企波动降低 ..................................................... 6 （五）思考五：龙头战略清晰，锚定优势价格带展开战术 ......................................... 7