城投行业2019年三季度回顾及展望之市场运行篇

2019 年 11 月 4 日 中诚信国际 城投行业 三季度报告 www.ccxi.com.cn 市场持续回暖，信用风险分化加剧 ——城投行业 2019 年三季度回顾与展望之市场运行篇 主要观点  运行情况：城投债发行及交易规模均大幅回升，私募债规模增幅明显。  存续债券：高等级主体较多且比例上升，私募债占比持续增加。  一级市场：发行规模大幅回升，再融资比例持续扩大，发行利率同比下行。城投债券发行规模达到 8806 亿元，同比、环比均大幅回升；面对经济下行压力，发行利率仍有进一步回落可能。  二级市场：交易热情持续高涨、收益率进一步回落，低级别信用利差走阔。资金面继续维持合理宽松，货币市场利率回落，城投债券交投持续活跃，现券交易规模达到 20106 亿元，同比大幅回升；今年以来，收益率回落态势延续；AA-级信用利差变化幅度较大。  信用状况：发生三起非标违约，广西新发展交通集团级别下调。  信用事件：根据公开信息显示，2019 年 1-9 月共有 20 起城投企业非标违约事件，数量远高于 2018 年同期。其中，三季度有三起非标违约事件，均为涉及贵州省建设项目的信托产品。  级别调整：城投主体级别上调较多，广西新发展交通集团级别下调。  提前兑付：规模持续回落，AAA 级别债券占比回升。  到期情况：年内月均到期规模超千亿，债务滚动压力持续。  到期债券主体以 AAA 级为主，到期及回售压力集中。11、12 月到期及回售压力虽较 10 月有所下降，但其规模仍超千亿，明年 3、4 月份到期与回售压力更大。未来三年到期及回售规模均超 2 万亿，其中 2021 年接近 25000 亿元。  江苏省城投到期规模居首，含特殊条款债券占比稳步提升。  到期债券主体资本结构有所改善，偿债能力边际提升。  总结与展望：城投市场化转型持续推进，信用风险分化加剧。 三季度，宏观经济下行压力显现，但在逆周期调节政策的积极对冲下，货币政策仍保持稳健、财政政策加力提效，城投债一、二级市场维持今年以来的回暖态势；未来两月，城投到期及回售压力较高，且企业经营性现金流对债务本息覆盖情况尚未改善，偿债压力仍然较大。此背景下，城投信用风险或将持续分化，仍需关注财力较弱、行政层级较低区域城投违约风险；与此同时，专项债快速扩容或加速城投信用风险的进一步分化，重点领域城投或将得到更多融资支持。此外，伴随多地城投市场化转型加速，需持续关注转型过程中城投信用风险演化；具体情况如下： 1） 关注财力较弱、行政层级较低区域的城投风险演化。 2） 关注专项债快速扩容背景下城投企业信用风险的分化。 3） 关注城投企业市场化转型过程中的信用风险演化。 联络人 作者 研究院 宏观金融研究部 袁海霞 010-66428877-261 hxyuan@ccxi.com.cn 卞欢 010-66428877-199 hbian@ccxi.com.cn 汪苑晖 010-66428877-281 yhwang@ccxi.com.cn 相关报告： 专项债重点领域补短板，持续推进央地收入划分改革——地方政府债与城投行业三季度回顾与展望之政策篇，2019年 11 月 1 日 经济边际修复，下行压力仍存——2019 年三季度宏观经济分析与展望 ，2019 年 10 月 25 日 货币政策坚持“以我为主”，收益率或将维持区间波动，2019 年 10 月 15 日 经济持续走弱，政策齐发力增长能稳否？——2019 年 8 月宏观经济分析与展望，2019 年 9 月 20 日 长端收益率创年内新低，政策微调降准有待落地，2019 年 9 月 5 日 地方政府专项债募投项目面面观——地方政府专项债专题研究之一，2019 年8 月 13 日 央行回笼流动性至合理水平，收益率或延续下行，2019 年 8 月 7 日 货币政策仍延续结构性调整，经济承压收益率或波动下行——2019 年上半年利率债回顾与展望，2019 年 7 月 29 日 中诚信国际城投行业 1 三季度，经济下行压力继续加大，政策仍然维持稳增长与防风险的动态平衡。一方面，稳增长重要性边际上升，在稳健货币政策以及积极财政政策协同发力下，地方政府“大开前门”，专项债快速扩容的同时，城投行业融资环境持续改善，重点领域城投企业所获支持相应增加，进一步发挥支持基础设施建设及地方经济的重要作用。另一方面，防风险攻坚战仍未放松，隐性债务风险的化解仍是当前重要工作，城投作为地方政府隐性债务的最主要载体，平稳妥善化解存量债务、持续推进市场化转型依然是重中之重。本文通过对 2019 年三季度城投行业表现进行梳理，并结合到期情况及政策走势，对未来两月城投行业进行展望。 一、 运行情况：城投债发行及交易规模均大幅回升，私募债规模增幅明显 （一） 存续债券：高等级主体较多且比例上升，私募债占比持续增加 截至 2019 年 9 月底，存量城投债券 9781 只，规模达到 85190.42 亿元，较 6 月底增长 3.15%。从级别分布看，AAA 级主体的城投债券规模占比最大且持续攀升至 36.71%，较 6 月底增长接近 2 个百分点；从行政级别看，以省及省会城投的存量债券为主，但是规模占比较 6 月底有所回落，市级主体的存量城投债规模占比持续增加。从债券种类看，受三月份沪深交易所窗口指导放松了城投发行公司债的申报条件影响，今年以来私募债存量规模占比持续回升，三季度仍延续这一态势。 图 1：AAA 级主体存量规模较 6 月底增加 图 2：市级城投占比持续增加 数据来源：choice，中诚信国际城投行业数据库 数据来源： choice，中诚信国际城投行业数据库 图 3：私募债、一般公司债占比持续回升 0%10%20%30%40%2019-6-30存量规模占比2019-9-30存量规模占比0%10%20%30%40%50%60%省及省会(单列市)地级市县及县级市2019-6-30存量规模占比2019-9-30存量规模占比0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%一般中期票据私募债一般公司债定向工具一般企业债超短期融资债券 一般短期融资券2019-6-30规模占比2019-9-30规模占比 中诚信国际城投行业 2 （二） 一级市场：发行规模大幅回升，再融资比例持续扩大，发行利率同比下行 三季度，城投债券发行规模大幅回升，城投债券共发行 1049 只，发行规模 8806.60 亿元，同比、环比分别大幅回升 46%、18%。从发行走势看，每月发行规模均超过去年同期，其中，8 月份发行规模最大，达到 3269.81 亿元。从净融资额看，净融资额为 2923.08 亿元，较二季度明显回升。 1. 城投债