吹响多头反攻号角

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 吹响多头反攻号角 [Table_Title2] [Table_Summary] 债市在磕磕绊绊中度过了艰难的一周。美国对华关税落地、宽财政政策细节出炉，在没有实质利空的情况下，债市仍然走出了一波空头情绪释放的大幅上行行情。最为悲观的预期甚至是今年已经没有降息空间，债牛将要终结。在多空分歧加大之际，如何看待接下来的债市走向？ ► 债市的票息价值已经显现 债市本是票息市场，收益率走高对投资者的吸引力随之加大，如果票息已经具备性价比，配置的力量也会相应增强，这与越跌越恐慌的价差品种存在本质不同。经过 1-2 月的连续调整，多数债券品种收益率已经升至高位。截至 3 月 7 日，利率债中，大部分 7 年及以上品种收益率均攀升至1.80%之上，其中品种利差较厚的 5 年期农发/口行债收益率，也已上行至1.82%。 ► 资金利率稳定修复的概率增加 我们倾向于资金利率稳定修复的概率增加，风险与增长是两个重要考量。首先考虑风险，我们倾向于认为当前可预判的风险或有两个，一是外部冲击愈演愈烈；二是机构行为层面的风险加剧。其次则是增长，最新出炉的2 月出口和通胀数据，都显示需求仍待修复。如果需求迟迟未能恢复，资金利率可能也会迎来自发式宽松。 ► 科技是点，经济是面，以点带面仍需时间与政策支持 我们倾向于科技牛与债牛可以共存。科技是点，经济是面，点增容易，面扩则难，总量的好转往往需要大多数人完成预期的一致性转变，需要时间，也需要政策的持续支持。不少投资者将当前阶段与 2020 年 5-6 月进行对比，两者的不同之处在于虽然地产行业也迎来了环比修复，但并没有2020 年的强劲之势。 ► 银行的风险控制，重在平衡和对冲 此外，不少投资者讨论，债市收益率的下行，可能加大银行的运行风险。我们倾向于，银行的盈利模式具备天然的平衡机制，在经济趋缓的背景下，金市的资本利得可与贷款的低成本形成对冲，而在经济向好时期，贷款的重定价又可弥补金市的资本损失。在利率下行的周期中，若仅强调市场短期波动的风险，进而限制银行博取资本利得的机会，反而可能会加大银行实现全年可持续经营的整体压力。 并且与海外央行货币政策的大开大合不同，我国的货币政策往往更为稳健，加息和降息的节奏都更加缓慢，留给市场充分的时间，进行贷款利率的重定价和债市风险的释放。因而，对于银行的风险管理而言，限制债市组合的整体久期，防止在大级别周期维度银行盈利对冲机制失效，或是更好的方法。 ► 债市策略：二次筑顶，逢高配置 综合来看，对应至当前的债市策略，收益率已至高位，债市持续调整的时间窗口已经不大，10 年、30 年国债活跃券大概率在 1.80%、2.00%附近 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：刘郁 邮箱：liuyu9@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030003 联系人：谢瑞鸿 邮箱：xierh@hx168.com.cn 联系人：刘谊 邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2025 年 03 月 09 日 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 二次铸顶，逢高配置。当然，收益率从高位修复的速度，可能仍然受资金利率制约，不排除持续高位震荡，直至向下突破。 不过今年的市场，可能与去年明显不同，一是波动更大，二是下行修复的速度受政策限制可能更快，所以需要看清的是当前下行方向没变，节奏受影响，操作难点在于根据不同的负债属性，判断左侧介入的时点，因为右侧参与的难度也较大。 风险提示 货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。 证券研究报告|宏观研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 止损情绪加剧，债市全线调整 ....................................................................................................................... 4 2. 多头的坚持 .................................................................................................................................................. 6 2.1. 债市的票息价值已经显现 ........................................................................................................................... 6 2.2. 资金利率稳定修复的概率增加..................................................................................................................... 6 2.3. 科技是点，经济是面，以点带面仍需时间与政策支持 ................................................................................... 9 2.4. 银行的风险控制，重在平衡和对冲 .............................................................................................................10 2.5. 债市策略：二次筑顶，逢高配置 ................................................................................................................ 11 3. 月初，理财规模回升.................................................................................................................................... 11 3.1 理财规模：环比升 1700+亿 ........................................................................................................................ 11 3.2 理财风险：净值出现企稳信号，关注后续净值表现.................................................................................