基础材料／能源行业：制造业重估，化工品需求引擎的切换

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 基础材料/能源 制造业重估：化工品需求引擎的切换 华泰研究 基础化工 增持 (维持) 石油天然气 增持 (维持) 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 新和成 002001 CH 26.88 增持 梅花生物 600873 CH 16.66 买入 恒力石化 600346 CH 18.00 买入 巨化股份 600160 CH 30.13 买入 鲁西化工 000830 CH 13.91 买入 万华化学 600309 CH 104.32 买入 龙佰集团 002601 CH 21.45 增持 合盛硅业 603260 CH 65.55 增持 华峰化学 002064 CH 10.40 买入 华鲁恒升 600426 CH 27.69 买入 中国石油化工股份 386 HK 6.09 买入 中国石化 600028 CH 8.12 买入 卫星化学 002648 CH 24.05 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 3 月 03 日│中国内地 深度研究 外需成为中国化工品主要拉动引擎，国内全球竞争优势化工企业迎来重估 我国化工品除直接出口外，亦伴随下游制品大量出口，据我们测算，52 个代表性品种 20-24 年总外需敞口高于 40%，且近年保持增长态势。我们认为，未来中国化工品具备增量需求空间，尤其人口增速更快的亚非拉国家（地区）人均消费量提升空间显著。而中国化工品依托庞大且齐全的制造业，形成的规模化、一体化优势，结合能源、运输等基础设施配套及专业化劳动力等因素，在长期仍将成为全球供给主导力量。具备全球优势的化工企业在行业景气触底后将迎来重估，推荐新和成/梅花生物/恒力石化/巨化股份/卫星化学/万华化学/华鲁恒升/华峰化学/鲁西化工/龙佰集团/合盛硅业/中国石化。 化工品出口敞口高且保持增长，2020 年以来国内供应稳定性进一步凸显 2022 年中国化工销售/出口贸易额占全球 44%/10.2%，较 12 年提升13/4.4pct。我们测算 20-24 年 52 个代表性品种直接出口占比多数介于0%~20%，偏中下游的异氰酸酯/钛白粉/氨基酸等占比较高；考虑伴随下游出口后，多数产品出口敞口（直接&伴随下游出口占比）高于 40%，且整体呈上升态势。尤其涤纶长丝、瓶片、MDI 等出口敞口 21-22 年提升较快，虽23-24 年略有回落，但仍保持高位，在地缘冲突和全球能源高价等环境下，国内化工品的供应链稳定性等优势进一步显现。 中国化工品需求增量或逐步向出口导向转变，亚非拉地区驱动显著 伴随中国化工品全球份额的持续提升，未来伴随地产、家电、汽车等领域需求增速中枢较 2010s 渐下移，以及大类化工品国产替代的逐步完善，内需增速或较 2010s 有所放缓，海外（出口）需求潜力将成为未来中国化工品需求端的重要观测变量。根据我们统计，代表性产品如塑料和聚酯等，中国、中东和非洲、南美洲、南亚与东南亚等人均消费量整体仍显著低于西欧、北美等，未来增量空间可观，而中国化工品依托性价比等全球竞争优势在数十年内有望继续成为供给主导力量，其中亚非拉国家（地区）由于制造业整体不具备优势，或成为未来中国化工品的重要需求增长引擎。 供需面均助力 2025 年行业景气复苏，中长期关注国内全球竞争优势品种 根据我们统计，2024 年多数代表性化工品开工率水平和过剩程度（以表观消费量/产能计）较 22-23 年已有显著改善，且多数产品 25E/26E/27E 产能增速逐步放缓，其中乙二醇/PX/涤纶长丝/PA6/氨纶/PC/有机硅/氨基酸等较为明显。短中期而言，伴随内需复苏及出口（亚非拉）支撑，叠加供给端产能增速放缓及竞争格局优化，我们认为 2025 年行业或迎来新一轮上行周期。中长期而言，我们认为国内具备全球竞争优势的品种，如异氰酸酯/聚酯/有机硅/钛白粉/氨基酸/氨纶等，在行业景气触底后将迎来重估，建议把握优质头部企业的长期投资机遇。 风险提示：终端需求不及预期；出口需求下滑；新产能投放超预期。 (13)(6)21017Mar-24Jul-24Oct-24Feb-25(%)基础化工石油天然气沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料/能源 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 4 区别于市场的观点 ................................................................................................................................................. 4 国内化工品外需剖析：外需敞口较高且保持增长态势 .................................................................................................. 5 化工品需求增长引擎切换，亚非拉需求驱动显著 ....................................................................................................... 13 化工品景气拐点将至，关注细分龙头长期价值重估 .................................................................................................... 18 重点推荐公司 ...................................................................................................................................................... 23 风险提示............................................................