固定收益专题报告：把握短久期城投债的投资机会

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 固定收益|专题报告 把握短久期城投债的投资机会 2025年02月18日 |报告要点 |分析师及联系人 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 28 证券研究报告 2025 年 1 月中旬以来，资金面持续偏紧，带动短端城投债收益率明显上行。收益率曲线走平背景下，短端城投债的性价比有所抬升，收益率在 2%以上的债券规模明显增加。且据我们测算，当下短久期城投债不仅可以提供较为可观的票息回报，而且具有较好的防御属性，或可以作为当下城投债的重点关注方向。 李清荷 李依璠 SAC：S0590524060002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 28 固定收益|专题报告 glzqdatemark2 信用周观点 把握短久期城投债的投资机会 相关报告 1、《地方债投资指南【2025 版】》2025.02.17 2 、《 从 政 府 工 作 报 告 看 化 债 新 进 展 》2025.02.10 扫码查看更多 2025 年 1 月中旬以来，资金面持续偏紧，带动短端城投债收益率明显上行。收益率曲线走平背景下，短端城投债的性价比有所抬升，收益率在 2%以上的债券规模明显增加。且据我们测算，当下短久期城投债不仅可以提供较为可观的票息回报，而且具有较好的防御属性，或可以作为当下城投债的重点关注方向。  短端城投收益率大幅抬升，曲线明显走平 2025 年 1 月中旬以来，资金面持续收紧，期间虽有边际转松，但资金价格始终保持在较高水平。资金面收敛背景下，城投短债收益率大幅上行。以隐含 AA+城投债为例，截至 2025 年 2 月 13 日，3M、6M、9M 和 1Y 的收益率已经分别较年初上行21.67BP、14.62BP、14.45BP 和 14.43BP，城投债收益率曲线与年初相比明显走平。截至 2025 年 2 月 13 日，隐含 AA+的 1Y 和 10Y 城投债收益率仅相差约 32.22BP，而在 2025 年初，二者收益率相差约 57.2BP。  成交重心逐渐由[1.75%,2%]转移至[2%,2.25%] 资金面收紧对短端城投债产生显著影响，最近 2 个月，短端城投债的成交收益率从 2.09%波动上升至 2.21%，期间多日与 1-3Y 城投债形成倒挂。伴随短端收益率的大幅上行，城投债的成交重心逐渐由[1.75%,2%]转移至[2%,2.25%]。截至 2025年 2 月 13 日，有 44.25%的成交集中在[2%,2.25%]内，且共有 70.49%的成交集中在 2%以上。进一步观察 2%以上城投债的成交期限结构，0-1Y 城投债占比明显提升，截至 2 月 13 日占比约为 39.87%，较 1 个月前高出约 16.23pct。  哪些城投债的收益率回到 2%以上？ 受到短端城投债收益率上行影响，收益率在 2%以上的存量城投债规模较 1 月大幅增加。聚焦于收益率在 2%以上的城投债，与年初相比，0-1Y 的城投债规模增长最大，较 2025 年初增长 1.56 万亿元。收益率在 2%以上的城投债中，隐含 AA 的城投债规模增长最大，较年初增长 1.45 万亿元至 3.04 万亿元。收益率在 2%以上的城投债中，地市级的城投债规模增长最大，较年初增长 1.03 万亿元至 4.33 万亿元。收益率在 2%以上的城投债中，江苏、浙江、山东、四川、湖北、湖南、广东、江西的城投债规模增长最大，均较年初增长超过千亿元。  把握短久期城投债的投资机会：从持有期收益率看短债防御属性 当前短端性价比明显提升，不仅可以提供较为可观的票息回报，而且具有较好的防御属性，或能够承受一定幅度的收益率上行。（1）若收益率曲线保持不变，1Y&AA(2)和 5Y&AAA 的持有期收益较为相近，均在 0.5%附近。（2）若债市迎修复，短端率先下行打开空间，1Y 及以内品种下行 10BP，而中长端品种维持震荡，则 1Y及以内城投债的持有期回报将明显提升。（3）若收益率曲线向上平移 10BP，则短端性价比凸显，1Y 及以内城投债的持有期回报将超过绝大部分中长期品种。若收益率曲线向上平移 20BP，短端性价比进一步上升，此时 3Y 及以上品种中，大部分会因资本损失而导致持有期回报为负。 风险提示：市场风险超预期；政策边际变化；数据统计偏差。 2025年02月18日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 28 固定收益|专题报告 正文目录 1. 城投曲线走平，短债带动成交收益率中枢抬升........................... 5 1.1 短端城投收益率大幅抬升，曲线明显走平......................... 5 1.2 成交重心逐渐由[1.75%,2%]转移至[2%,2.25%] ..................... 6 2. 哪些城投债的收益率回到 2%以上？ .................................... 8 2.1 2%以上存量城投债规模较 1 月有明显提升 ......................... 8 2.2 2%以上城投债中，短债规模增长最大 ............................ 9 3. 把握短久期城投债的投资机会 ....................................... 10 3.1 持有期收益率测算：短久期城投具有较好的防御属性 .............. 10 3.2 哪些地区和主体的短久期城投债值得挖掘？ ...................... 11 4. 本周信用事件与收益率图谱 ......................................... 14 4.1 本周重点信用事件 ........................................... 14 4.2 收益率图谱 ................................................. 14 4.3 一级市场 ................................................... 18 4.4 二级市场 ................................................... 22 5. 风险提示 ......................................................... 27 图表目录 图表 1： 各期限城投债收益率和期间变动（%，BP） ......................... 5 图表 2： 隐含 AA+城投债收益率期限结构（%）.............................. 6 图表 3： 隐含 AA 城投债收益率期限结构（%） ....................