非银行业：中长期资金的配置行为解析

证券研究报告报告评级：强于大市丨维持中长期资金的配置行为解析国联民生证券非银研究团队请务必阅读报告末页的重要声明2025年09月25日目录第一部分第二部分第三部分第四部分第五部分保险资金：增配股票是共识，分类方式有分化养老金：权益类资产净值及占比均有所提升企业年金：权益类资产占比维持高位投资建议：维持保险行业“强于大市”评级风险提示1、保险资金：增配股票是共识，分类方式有分化4图表：保险资金运用余额持续增长资料来源：金融监管总局，Wind，国联民生证券研究所◥ 从规模看，保险行业的资金运用余额持续增长。➢ 截至2025Q2末，保险行业资金运用余额规模达36.23万亿元，同比+17.4%，保险资金规模延续较好增长态势。➢ 分行业来看，截至2025Q2，人身险公司、财产险公司的资金运用余额分别为32.60万亿元、2.35万亿元，同比分别+17.7%、+11.3%，其中人身险公司的资金运用余额增长更快，主要系银行存款等竞品收益率下降、人身险产品预定利率接连下调等带动客户对人身险产品的需求快速增长，进而推动人身险保费收入增长。从结构来看，截至2025Q2，人身险公司、财产险公司的资金运用余额占保险行业资金运用余额的比重分别为90.0%、6.5%，较2025Q1末分别+0.1PCT、持平，人身险公司的资金运用余额占据绝对比重。图表：人身险公司的资金运用余额表现图表：财产险公司的资金运用余额表现 5图表：人身险公司的投资资产结构资料来源：金融监管总局，Wind，国联民生证券研究所◥ 从结构看，保险资金主要配置于债券等固定收益类资产，股票等权益类资产的配置比例边际有所抬升。➢ 对于人身险公司，截至2025Q2末，人身险公司对固定收益类资产（银行存款+债券）、权益类资产（股票+基金+长股投）的配置规模分别为19.54万亿元、6.96万亿元，较2025Q1末分别+4.8%、+3.8%。从配置比例来看，人身险公司配置的固定收益类资产、权益类资产规模占资金运用余额的比例分别为59.9%、21.3%，较2025Q1末分别+0.5PCT、-0.02PCT。其中银行存款、债券、股票、基金、长股投的配置比例分别为8.0%、51.9%、8.8%、4.5%、8.0%，较2025Q1末分别-0.2PCT、+0.7PCT、+0.4PCT、-0.1PCT、-0.3PCT，债券是人身险公司的配置基本盘。➢ 在存款利率下降、新准则陆续实施、监管呼吁中长期入市等推动下，人身险公司整体加大了对债券、股票的配置比例，降低了对银行存款、基金的配置比例。人身险公司增配债券或主要是为了锁定长期投资收益率、拉长资产久期以应对长端利率下行风险；增配股票或主要是为了增厚投资收益率以覆盖负债成本。图表：人身险公司对股票的配置规模6资料来源：金融监管总局，Wind，国联民生证券研究所◥ 从结构看，保险资金主要配置于债券等固定收益类资产，股票等权益类资产的配置比例边际有所抬升。➢ 对于财产险公司，截至2025Q2末，财产险公司对固定收益类资产（银行存款+债券）、权益类资产（股票+基金+长股投）的配置规模分别为1.35万亿元、0.52万亿元，较2025Q1末分别+3.3%、+4.1%。从配置比例来看，财产险公司配置的固定收益类资产、权益类资产规模占资金运用余额的比例分别为57.5%、22.2%，较2025Q1末分别+0.02PCT、+0.2PCT。其中银行存款、债券、股票、基金、长股投的配置比例分别为17.2%、40.3%、8.3%、7.8%、6.1%，较2025Q1末分别-0.3PCT、+0.3PCT、+0.8PCT、-0.4PCT、-0.2PCT，股票的配置比例边际明显抬升。➢ 和人身险公司相比，财产险公司对债券的配置比例相对更低，主要是由于财产险公司的负债久期短，资产负债匹配压力更小。财产险公司对银行存款的配置比例相对更高，主要是由于财产险公司对资金的流动性要求相对更高。 图表：财产险公司的投资资产结构图表：财产险公司对股票的配置规模7图表：各上市险企的投资资产结构（按资产类型分类）资料来源：公司公告，国联民生证券研究所◥ 各上市险企对固定收益类资产的配置比例较高，其中债券是主要的固定收益类资产类别。➢ 截至2025H1，各上市险企配置的固定收益类资产占总投资资产的比重分别为：中国太平（84.5%，环比年初+1.7PCT）、中国太保（79.3%，环比年初-0.8PCT）、中国人寿（73.6%，环比年初-0.7PCT）、中国平安（72.7%，环比年初-1.5PCT）、新华保险（71.5%，环比年初-0.2PCT）、阳光保险（69.3%，环比年初-3.0PCT）、中国人保（66.6%，环比年初-1.3PCT）。除中国太平边际增配固定收益类资产外，其余上市险企均边际减配固定收益类资产。➢ 债券是最主要的固定收益类资产类别。截至2025H1，各上市险企配置的债券占总投资资产的比重分别为：中国太平（76.5%，环比年初+2.0PCT）、中国太保（62.4%，环比年初+2.4PCT）、中国平安（60.8%，环比年初-0.9PCT）、中国人寿（59.0%，环比年初-0.03PCT）、阳光保险（53.3%，环比年初-4.4PCT）、新华保险（50.6%，环比年初-1.5PCT）、中国人保（49.7%，环比年初+0.7PCT），资产负债久期匹配、长久期债券供给不足、投资收益率弹性等是各上市险企债券投资策略分化的主要原因。图表：各上市险企配置的债券占总投资资产的比重8图表：各上市险企的投资资产结构（按资产类型分类）资料来源：公司公告，国联民生证券研究所◥ 各上市险企对权益类资产的配置比例分化，其中股票的配置比例分化显著。➢ 截至2025H1，各上市险企配置的权益类资产占总投资资产的比重分别为：中国人保（30.3%，环比年初+1.8PCT）、新华保险（25.5%，环比年初+0.6PCT）、中国人寿（24.5%，环比年初+0.7PCT）、阳光保险（23.8%，环比年初+0.1PCT）、中国平安（22.1%，环比年初+1.5PCT）、中国太保（17.5%，环比年初-0.7PCT）、中国太平（15.2%，环比年初-0.6PCT）。各上市险企对权益类资产的配置策略有所分化。➢ 股票的配置比例整体边际抬升。截至2025H1，各上市险企配置的股票占总投资资产的比重分别为：阳光保险（14.1%，环比年初+1.8PCT）、新华保险（11.6%，环比年初+0.5PCT）、中国平安（10.5%，环比年初+2.8PCT）、中国太保（9.7%，环比年初+0.4PCT）、中国人寿