2月信用策略：曲线走平、资金转松，短端信用更具性价比

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益专题 专题报告 固定收益专题 2025 年 02 月 10 日 固定收益专题 证券分析师 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 苏恩民 资格编号：S0120524120001 邮箱：suem＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 曲线走平、资金转松，短端信用更具性价比 —— 2 月信用策略 [Table_Summary] 投资要点：  1 月末资金趋紧，信用债市场走势波折，短端明显调整，长端表现亮眼，收益率曲线平坦化。月初补涨逻辑推动下，信用债收益率全线下行，信用利差显著压缩。截至 1 月 8 日，1Y、3Y、5Y 中短票收益率较 2024 年末分别下行 5BP、4BP、6BP，信用利差压缩 20BP、9BP、8BP。但中旬以来资金面持续收紧，信用债行情中断，短端收益率快速上行，曲线趋于平坦：截至 1 月末，1Y、3Y、5Y 中短票收益率较1 月 8 日分别上行 17BP、14BP、8BP，信用利差分别上行 7BP、13BP、6BP；期限利差进一步压缩，1 月末 AAA 中票 5Y-3Y 利差为 6BP，处于近三年 1.2%的历史低位。从全月表现来看，信用债整体表现优于利率债，但结构分化明显：3Y 以下短端收益率显著上行；3Y、5Y 品种表现分化，高等级信用债普遍小幅上行，低等级则小幅下行；7Y 以上超长信用债表现亮眼，下行幅度明显优于利率债。长端5Y 及以上 AA+、AA 银行普通债下行幅度为各信用品种之最。以 2024 年 12 月末YTM 测算持有期收益，3Y、5Y、10Y AAA 中票持有期收益分别为-0.16%、0.02%、1.06%，5Y 信用品种中 AA+、AA 商金债表现相对较好。  春节后资金转松，叠加居民资金回流理财，信用债配置需求仍强，下行行情有期待。1）春节后资金面转松，截至 2 月 8 日，DR007、R007 加权利率均在 1.73%附近，较春节前 2.0%以上的中枢明显回落，推动信用债收益率下行，截至 2 月 8日，1Y、3Y、5Y 中短票收益率较 1 月末下行 5BP、4BP、4BP；2）春节后居民取现需求减弱，逐步回流理财，理财等配置力量有利于信用债行情持续；3）供给角度来看，1 月产业债净融资放量，但城投债净融资仍在持续收缩，供需“资产荒”格局仍利于信用债收益率下行。  策略上，曲线走平、资金转松，短端信用更具性价比。从当前信用曲线形态来看，1 月短端信用债调整后曲线大幅走平，不论从票息还是短期下行空间来看，短端信用债都具有较好的性价比。对负债端稳定性偏弱的产品来说，可重点关注短端普通信用债下行机会；对负债端稳定性较强的账户来说，可以关注超长信用债一级发行放量的机会，布局票息机会。利差视角，从当前利差分位来看，普信债中 5 年期AAA 中票、城投利差位于历史分位 40%左右，5 年期 AAA-二级资本债位于历史19%分位；对比 2024 年年内利差低点来看，5Y 高等级压缩空间在 20BP 左右，10Y 高等级压缩空间在 30BP 左右。  1 月信用债市场回顾。一级市场来看，1 月普通信用债净融资 3239 亿元，其中城投债净偿还 642 亿元；加权发行利率 2.13%，环比下降 9bps；取消发行 452.77亿元，环比有所上行；金融债净偿还 288 亿元，其中商业银行次级债净偿还 54 亿元；超长信用债（5 年及以上）净融资大幅放量 1408 亿元。二级市场来看，普通信用债 1 月经济商成交 20675 笔，其中 TKN 成交 13828 笔占比 66.88%，平均成交收益率 2.05%；金融债 1 月经纪商成交 21291 笔，其中 TKN 成交 12942 笔占比 60.79%，平均成交收益率 1.85%。  风险提示：货币政策超预期收紧、理财大规模回表引发市场波动、信用风险事件发生。 固定收益专题 2 / 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 曲线走平、资金转松，短端信用更具性价比 ............................................................... 4 2. 信用债一级市场 ........................................................................................................... 9 3. 信用债二级市场 ......................................................................................................... 10 4. 风险提示 .................................................................................................................... 11 信息披露 ......................................................................................................................... 12 固定收益专题 3 / 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图 1：AAA 中票信用利差（%） .......................