特朗普2.0的“歧视性关税”框架

观研究 世界经济 证券研究报告 特朗普 2.0 系列 2025 年 02 月 09 日 特朗普 2.0 的“歧视性关税”框架 证券分析师 赵伟 A0230524070010 zhaowei@swsresearch.com 陈达飞 A0230524080010 chendf@swsresearch.com 赵宇 A0230524080007 zhaoyu2@swsresearch.com 联系人 赵宇 (8621)23297818× zhaoyu2@swsresearch.com 特朗普就职以来,不断抛出新的关税威胁及关税概念。如何理解特朗普的关税意图,背后有何政策逻辑,或将采取哪些措施?关税 2.0 的复杂性或超 1.0 时期,当前或仅处于起步阶段。 一、热点思考:特朗普 2.0 的“歧视性关税”框架 (一)特朗普 2.0 关税的意图:三大目标,真正的贸易战可能尚未到来 特朗普 2.0 关税存在三大目标。美国政策文件及官员发言中隐含了关税实施的细节信息。贝森特在 1 月 16 日的就职听证会上阐明了关税的目标,“应从三个视角理解关税,一是纠正不公平贸易,二是增加关税收入,三是用于国内政策谈判,主要针对芬太尼和移民问题”。 配合关税目标,特朗普政府将关税分为了两种类型。类型一为短期关税,专门针对加、墨的移民和芬太尼问题,本质是国内政策的延伸,目的并非关税。第二类是长期关税,是未来贸易战的重点,核心是解决贸易不平衡问题,或在 4 月开始实施,意味着真正的贸易战可能尚未到来。 (二)特朗普 2.0 关税的路径:三种具体关税措施,或配合实施 具体关税措施可分为三类:全球关税、特定国家关税以及特定行业关税。三类关税可能同步实施。全球关税,主要指全球对等关税,美国或将从各国的进口关税税率抬升至对等水平。全球对等关税一方面可倒逼贸易伙伴降低税率,另一方面,也起到阻止第三国生产转移的作用。 特定国家关税,或通过 301 条款等方式实施。主要针对竞争对手,兼顾产业保护、贸易逆差和谈判等目的。财政部长贝森特曾提出歧视性关税区的概念,盟友国家可享受较低税率,非盟友则被征收更高税率,从而将关税与安全问题联系起来。 特定行业关税,旨在取代补贴型产业政策,通过关税引导制造业回流。此类关税本质上为产业政策的调整,扭转拜登政府过往的补贴型产业政策,以关税压力迫使钢铁、铝、铜、计算机芯片、半导体等关键产品的生产回流。另一方面,也可削减财政赤字,为减税法案铺路。 (三)新一轮关税可能带来的影响:或难以持续平衡贸易逆差,但可快速增加关税收入 关税或难以平衡贸易逆差,但能够带来直接的关税收入。历史上,美国三次加征高关税对贸易逆差的缓和效果较为有限。但由于美国收入高度依赖个税,替代收入来源匮乏,对外加关税是扩大替代收入的高概率选项。若对加、墨及中国关税生效,或可快速带来 1100 亿美元收入。 不同情形下,关税或使得美国 GDP 下跌 0.4-1.3 个点,通胀抬升 0.3-0.7 个点。美国 PCE 通胀结构中,进口商品占比约 10.5%,其中中国 2.1%,墨西哥 1%,加拿大 0.8%。价格完全传导情形下,或使美国 PCE 通胀抬升 0.7 个点,50%传导效率下,或使 PCE 通胀抬升 0.36 个点。 二、大类资产&海外事件&数据:美国 1 月就业数据、ISM 制造业 PMI 超预期强劲 发达国家长债收益率普遍下行,黄金价格持续攀升。当周,纳指下跌 0.5%,恒生指数上涨 4.5%;10Y 美债收益率下行 9bp 至 4.49%;美元指数下跌 0.4%至 108.10,离岸人民币涨至 7.3038; WTI 原油下跌 2.1%至 71.0 美元/桶,COMEX 黄金上涨 2.0%至 2866.4 美元/盎司。 特朗普已颁布 86 项政策命令。截至 2025 年 2 月 8 日,特朗普在第二任期内已签署 86 项总统行动命令(包括行政命令、备忘录及公告)。从数量上看,第二任期行政命令数量远高于第一任期。从内容上看,移民政策数量最多(11 项),其次是国防安全(8 项)。 美国 1 月就业数据、ISM 制造业 PMI 超预期强劲。美国 1 月非农就业较弱,但是平均时薪环比 0.5%,失业率回落至 4.0%,劳动参与率回升至 62.6%均超市场预期强劲,美联储观望态度可能持续。1 月美国 ISM 制造业 PMI 上升至 50.9,就业、新订单、产出分项是主要推动力。 风险提示:地缘政治冲突升级;美国经济放缓超预期;美联储再次转“鹰” 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 世界经济 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共25页 简单金融 成就梦想 一、热点思考:特朗普 2.0 的“歧视性关税”框架 ............ 5 (一)特朗普 2.0 关税的意图:三大目标,真正的贸易战可能尚未到来 .......................................................................................................... 5 (二)特朗普 2.0 关税的路径:三种具体措施,或配合实施 .............. 6 (三)新一轮关税可能带来的影响:或难以持续平衡贸易逆差,但可快速增加关税收入 ................................................................................. 9 二、海外大类资产&基本面&重要事件 ............................ 11 (一)大类资产:发达国家长债利率下行,金价持续攀升 ............... 11 (二)特朗普 2.0:特朗普已颁布 86 项政策命令 ........................... 17 (三)美债:TBAC 维持拍卖规模不变 ........................................... 17 (四)美联储:市场预期美联储 5 月降息 ....................................... 18 (五)就业:1 月美国非农低于预期,但失业率回落 ...................... 19 (六)职位空缺:12 月美国职位空缺率回落至 4.5% ..................... 20 (七)制造业 PMI:1 月美国 ISM 制造业 PMI 突破 50 ................ 21 (八)失业金:当周美国初申领失业金人数高于市场预期 ............... 22 三、全球宏观日历:关注美国 1 月 CPI ............................ 24 风险提示 ......................................................................... 24 目录 世界经济 请务必仔细阅读正文之后

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2025-02-17
申万宏源
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