【宏观快评】美国1月CPI数据点评：美国CPI超预期的“因”与“果”

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 宏观快评 2025 年 02 月 13 日 【宏观快评】美国 1 月 CPI 数据点评 美国 CPI 超预期的“因”与“果” 主要观点  美国 1 月份 CPI 明显超预期 CPI 同比从 2.9%回升至 3%，预期 2.9%；核心 CPI 同比从 3.2%回升至 3.3%，预期 3.1%。CPI 环比 0.5%，是 2023 年 9 月以来最高，预期 0.3%，前值 0.4%；核心 CPI 环比 0.4%，是 2023 年 5 月以来最高，预期 0.3%，前值 0.2%。 CPI 通胀宽度有所反弹，但仍在正常波动区间。同比涨幅超过 2%的核心 CPI细项比例从 40%升至 44%，2010-19 年平均为 37.8%，2021-23 年平均为 69.8%。  CPI 超预期的“因”：四个因素 因素一：受禽流感影响，鸡蛋价格大涨。美国禽流感蔓延导致大量蛋鸡被扑杀，鸡蛋供给减少，价格暴涨。本月 CPI 鸡蛋价格环比上涨 15.2%，是 2015年 6 月以来的最高值，贡献了约 0.03 个百分点的 CPI 涨幅（鸡蛋权重 0.17%）。 因素二：超级核心服务价格大幅反弹，环比从 0.2%跳升至 0.76%，可能更多是企业年初调价效应、短期价格波动（比如体育赛事票价）的影响，更加劳动密集的个人服务、教育服务等价格并未异动。2024 年 1 月超级核心服务价格涨幅高达 0.84%，也是一年中的最高点。涨幅较大的服务项目包括运输服务中的汽车保险（2%，前值 0.5%）、停车场及其他费用（6.4%，前值-2%）、汽车租赁（1.7%，前值 0.1%），休闲服务中的体育赛事门票（4.3%，前值 0.5%）、有线和卫星电视及广播服务（1.8%，前值 0.6%），家庭公用事业服务（0.7%，前值 0.1%），房屋保险（1.1%，前值 0%）。 因素三：核心商品价格由平转为上涨 0.3%，或尚不能判断其是否与特朗普关税担忧下的提前备货/购货有关。虽然本月商品涨价范围较广，但除二手车（2.2%，前值 0.8%）和药品（1.4%，前值 0.1%）外，多数商品涨幅均较为温和，此外服装价格（-1.4%，前值 0.1%）跌幅也有所扩大。29 个主要商品中，本月上涨的有 18 个，上月为 16 个，2022-23 年为 18 个，2015-19 年为 12 个。 因素四：季节性调整的技术性影响。美国劳工部在每年 1 月会更新季调因子，修订后的去年四季度核心 CPI 季调环比更低，客观上带来一定的低基数效应。此外，新的 1 月份季调因子较 24 年更低，导致今年 1 月的季调核心 CPI 指数更高（季调指数=非季调指数/季调因子*100）。直观来看，今年 1 月的非季调核心 CPI 环比仅比 24 年同期高 2 个基点（0.57% VS 0.55%），但季调环比却高出 8 个基点（0.45% VS 0.37%）；非季调环比较 23 年同期低 5 个基点（0.57% VS 0.62%），但季调环比却高出 3 个基点（0.45% VS 0.42%）。 虽然 CPI 数据存在噪音，但在前期非农报告偏强基础上，叠加特朗普政策的不确定冲击担忧，紧缩交易再度升温，联邦期货市场仍定价全年降息 1 次，但完全定价的首次降息时点（降息概率达到 100%）从 9 月推迟至 10 月，年末政策利率从 3.97%升至 4.03%。美债市场的反应相较于美元和美股更大。美债利率跳升 8.35 个 BP 至 4.619%；美元指数先升后降，仅略收涨 0.08%；纳斯达克低开高走收红，道琼斯工业和标普 500 指数跌幅收窄。  CPI 超预期的“果”：通胀中枢上移，降息时点推迟 1、上调今年美国 CPI 同比预测。对通胀读数而言，1 月份数据会系统性地抬升全年的新涨价因素。基于此，我们将今年美国核心 CPI 同比从 2.8%上调至3%，从 3 月份开始，核心 CPI 同比或进入 3%左右的平台期。将全年 CPI 同比从 2.4%上调至 2.5%，低点在 2 季度的 2.3%，四季度或小幅回升至 2.7%。 2、将今年美联储可能的首次降息时点推迟至下半年。从实际政策利率的角度理解，联储首次降息时点应该在今年上半年（通胀仍有一定下行空间）。但鉴于：1）当前就业市场依然稳健，联储官员多次表达不急于降息的态度（3 月降息已不可能）；2）在特朗普关税和移民政策的影响尚不清晰的背景下，美联储无法排除通胀反弹的风险。这种情况下不太可能去“前置降息”，既挥霍了过去两年去通胀的努力，也会给特朗普的攻讦留下借口（如果通胀确因相关政策而出现反弹，特朗普可以将“锅”甩给美联储，以避免民意的反噬）。因此，如果今年联储能够降息，要么是就业市场再度明显走弱，要么是美联储有把握排除通胀风险，上述两点确认，也许至少要等到下半年。  风险提示：特朗普政策的不确定性，美国通胀超预期。  证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：付春生 电话：010-66500991 邮箱：fuchunsheng@hcyjs.com 执业编号：S0360522080002 相关研究报告 《【华创宏观】春节错位，关注 2 月 CPI 同比或转负——1 月通胀数据点评》 2025-02-10 《【华创宏观】政策加力，支持科创——政策周观察第 16 期》 2025-02-09 《【华创宏观】紧缩交易再升温——1 月美国非农数据点评》 2025-02-08 《【华创宏观】联储今年首次降息或在何时？——1 月 FOMC 会议点评》 2025-02-04 《【华创宏观】久违的收入改善——12 月工业企业利润点评》 2025-01-27 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、CPI 通胀明显超预期 ......................................................................................................... 4 二、CPI 超预期的四个因素 ..................................................................................................... 5 三、紧缩交易再升温，降息预期又下调 ................................................................................. 6 四、上调今年美国 CPI 通胀 .........................................................................................