百亚股份(003006)大单品%2b全渠道，个护龙头加速全国扩张

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 百亚股份 (003006 CH) 大单品+全渠道，个护龙头加速全国扩张 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(人民币): 30.30 2025 年 2 月 13 日│中国内地 可选消费 首次覆盖百亚股份并给予“买入”评级，目标价 30.3 元。百亚股份深耕卫生用品行业二十余年，2023 年旗下卫生巾品牌自由点在国内卫生巾市场份额排名第五、在本土品牌中排名第二（据尼尔森数据）。公司管理层经验丰富、员工激励充分、组织执行力高效，造就其产品迭代快、渠道拓展强、品牌建设优等核心竞争力。展望未来，我们认为公司有望通过渠道拓展、产品升级迭代推动量价齐升，规模效应下净利率有望触底回升。 百亚产品迭代快、渠道拓展强、品牌建设优，共筑核心优势 ①产品端：公司引领行业创新趋势，近年来先后推出有机纯棉/敏感肌/益生菌等大健康系列卫生巾，巩固中高端品牌定位，2023/1H24 大健康系列收入占卫生巾比重升至 26.2%/42.3%，成为业绩增长的主要驱动力。②渠道端：线下渠道结构扁平，通过给予经销商较为可观的利润空间，有效激发经销商动力，同时 KA 渠道建设并举，扩大市场影响力；线上电商渠道改革成效持续显现，促进销售扩大的同时提升品牌知名度。③品牌端：构筑品牌代言人-明星-达人等多层次 KOL 矩阵，助力品牌出圈并扩大产品销售覆盖。 渠道拓展、产品升级推动量价齐升，净利率有望步入上行通道 展望未来，我们认为百亚的成长逻辑清晰，①量增：线上抖音平台销售霸榜，流量外溢下天猫等高盈利平台销售提速；同时线上数据反哺线下渠道开拓，助推全国市场拓展，除川渝云贵陕核心五省以外，锚定广东/湖南/河北/湖北/江苏等为重点拓展目标，有序实现全国扩张。②价升：大健康系列产品矩阵不断丰富，并于 2024 年 5 月升级益生菌 Pro+系列，有助于拓展精致白领等新客群并提升片单价和盈利性。同时电商渠道和外围省份有望在规模效应下陆续跨越盈亏平衡点，助推公司整体净利率触底提升。 我们与市场观点不同之处 市场担心公司持续加大营销投放、净利率承压。而我们认为百亚紧抓行业发展机遇，短期加大费用投放以抢占市场份额，收入实现快速增长；同时公司持续推动产品迭代，片单价提高带动毛利率改善，且较强的产品力有望支撑消费者复购率提升，叠加投放效率不断提高，有望带动净利率步入上行通道。 盈利预测与估值 我们预测公司 2024-26 年归母净利润为 2.85、3.72、4.87 亿元，对应 EPS为 0.66、0.87、1.13 元。参考可比公司 2025 年 iFind 一致预期 PE 均值 30倍，考虑到百亚从西南走向全国、成长空间可观，给予百亚 2025 年 35 倍PE，目标市值 130 亿元，目标价 30.3 元，首次覆盖给予“买入”。 风险提示：行业竞争加剧、渠道拓展不及预期、品牌形象受损。 研究员 樊俊豪 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 惠普 SAC No. S0570524090006 SFC No. BSE005 huipu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 30.30 收盘价 (人民币 截至 2 月 12 日) 23.22 市值 (人民币百万) 9,969 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 80.80 52 周价格范围 (人民币) 14.55-27.69 BVPS (人民币) 3.26 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 1,612 2,144 3,255 4,469 5,581 +/-% 10.19 33.00 51.81 37.29 24.89 归属母公司净利润 (人民币百万) 187.29 238.25 285.18 371.87 486.65 +/-% (17.83) 27.21 19.70 30.40 30.86 EPS (人民币，最新摊薄) 0.44 0.55 0.66 0.87 1.13 ROE (%) 15.02 17.87 20.20 24.07 27.19 PE (倍) 53.23 41.84 34.96 26.81 20.48 PB (倍) 7.79 7.19 6.94 6.03 5.17 EV EBITDA (倍) 35.81 27.87 23.86 18.39 13.73 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)18426791Feb-24Jun-24Oct-24Feb-25(%)百亚股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 百亚股份 (003006 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 1,090 1,214 1,465 1,708 2,175 营业收入 1,612 2,144 3,255 4,469 5,581 现金 301.68 356.27 457.32 528.85 885.38 营业成本 884.90 1,065 1,527 2,083 2,590 应收账款 167.17 166.57 219.80 280.94 311.28 营业税金及附加 14.91 18.68 29.29 40.22 50.23 其他应收账款 17.79 12.51 33.49 29.66 49.21 营业费用 395.02 669.01 1,226 1,692 2,103 预付账款 21.62 27.75 47.20 55.70 72.82 管理费用 61.88 72.09 100.90 138.54 173.02 存货 178.33 172.86 205.83 310.54 331.48 财务费用 (3.67) (4.40) (4.88) (5.36) (8.37) 其他流动资产 403.36 477.60 501.85 502.53 524.70 资产减值损失 (8.21) (10.13) (1.95) (1.79) (3.91) 非流动资产 641.66 670.93 757.06 848.76 912.00 公允价值变动收益 (2.44) 4.54 4.54 4.54 4.54 长期投资 18.99 19.42 24.27 30.34 33.02 投资净收益 7.37 8.67 4.81 4.87 5.03 固定投资 447.02 491.25 548.73 610.37 657.45 营业利润 216.51 280.83 325.62 437.70 572.80 无形资产