全球公共养老金研究系列（五）：美国CalPERS：资产负债管理的平衡术

全球公共养老金研究系列（五） 美国 CalPERS：资产负债管理的平衡术 行业深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 行业报告 前瞻性产业 2025 年 1 月 25 日 相关研究报告 前瞻性产业深度报告-全球公共养老金研究系列（一）挪威 GPFG：长周期股权投资的魅力，2023.5.14 前瞻性产业深度报告-全球公共养老金研究系列（二）加拿大 CPP：追寻财务可持续的终极答案，2023.8.4 前瞻性产业深度报告-全球公共养老金研究系列（三）日本 GPIF：保守稳健型养老基金进化论，2023.11.7 前瞻性产业深度报告-全球公共养老金研究系列（四）法国 FRR：养老储备基金的“蜕变”，2024.6.27 证券分析师 陈骁 投资咨询资格编号 S1060516070001 chenxiao397@pingan.com.cn 郝博韬 投资咨询资格编号 S1060521110001 haobotao973@pingan.com.cn 石艺 投资咨询资格编号 S1060524070003 shiyi262@pingan.com.cn 平安观点：  本篇报告为全球公共养老金系列的第五篇，以加州公共雇员退 休基金（CalPERS）为研究对象，主要从发展历程、运营管理制度、 投资管理策略、资产配置偏好、资产收益，以及可持续投资等方面梳 理其特点，最后据此总结出值得借鉴的经验。  背景概况：美国加州公共雇员退休基金（CalPERS）于 1932 年在美国加州成立，旨在为州政府雇员积累和提供退休养老金，后续逐步扩大到覆盖各类公共部门的工作人员。目前，CalPERS 管理多个基金计划，其中规模最大的 PERF 占比在九成以上。PERF 资金主要来源于雇员缴费、雇主缴费以及投资收益三部分，其中投资收益占比较大；支出主要用于给付退休、死亡的费用和支付遗属的补助，支出压力逐年加大。截至 2024 财年末，PERF净资产规模达到 5066 亿美元，自 1997-2024财年的复合增长率约为 7.3%，规模处全球同类型基金前列。  投资策略：从运营管理来看，CalPERS 以董事会为核心，由管理董事会和执行办公室构建了两层次组织管理架构；其信息披露制度的完善性在全球主流养老金中都是较为突出的。从投资管理来看，CalPERS 以“资产负债管理”（ALM）框架为核心，旨在平衡养老金未来预期的支付成本和投资收益。其主要包括三方面内容：一是资产端审查，主要使用资本市场假设来预测投资预期回报，二是负债端审查，是基于经验性研究，通过精算操作预测基金未来的支出情况；三是贴现率确定，其既是用于计算雇主成本及雇员供款的利率，也是资产组合的长期预期投资回报率。在 ALM 框架指导下，CalPERS 具体制定战略资产配置目标，规定大类资产的投资范围及比例、投资基准，及各类资产的投资方法和策略。从风险管理来看，CalPERS 构建了包含事前控制、事中监测、事后报告的风险管理框架，对投资组合整体及各类型资产制定了基于不同风险管理基准的投资约束，致力于管理投资过程中可能面临的托管、集中度、利率、信用以及外汇等风险。  投资实操：以 CalPERS 中规模最大的 PERF 为研究对象。PERF 过去三十年来资产规模不断增长，投资收益已成为主要增量来源；各年度投资收益率变动幅度较大，但长期收益率比较稳定。从实际资产 配置来看，PERF 主要投资于股票、债券、另类等三类资产。近年来，PERF股票投资中本国资产占比过半，海外配置于发达经济体；债券投资以公司债和政府债为主，近年来公司债比重提升而政府债比重下降；另类资产当中，私募股权中本国投资占比较高，国际投资币种以欧元为主；私募债权自 2023 财年开始配置，2024 财年有所增配；实物资产配置比重提升，增持基础设施资产。从最新业绩看，2024 财年 PERF 的投资回报率为 9.3%，高于 6.8%的预期回报率；其中股票投资收益率 17.1%贡献最大，债券（3.7%）、私募股权（10.9%）和私募债权（17.0%）投资回报率均有改善，仅实物资产（-7.1%）拖累明显。 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 前瞻性产业·行业深度报告 2/ 45  可持续投资：CalPERS 作为联合国负责任投资原则（UNPRI）的签署人，将 ESG 因素纳入投资策略和投资实践及自身实践。从 ESG投资策略来看，CalPERS 建立可持续投资计划，主要采用了负面剔除、正面筛选、ESG 整合、可持续发展主题投资和企业参与和股东行为等五项 ESG 投资策略。从 ESG 投资实践来看，遵循“投资及撤资计划”“纳入投资决策及风险评估框架”“净零计划”三项原则，CalPERS 推出“2030 可持续投资战略”，计划到 2030 年投资 1000 多亿美元用于气候解决方案，将投资组合的排放强度降低 50%以上，加快低碳转型。从 ESG 自身实践来看，主要体现在 CalPERS 积极完善公司治理，包括在其官网上披露丰富的公开报告，提供管理层召开内部讨论会的会议纪要以供查阅及监督；实施“新兴和多元化 经理人计划”，积极培育新一代外部投资管理人才等。  经验借鉴：1）CalPERS 重视负债管理，其资产负债管理（ALM）的框架，为需要承担支付责任的养老基金，提供了具有可以参考借鉴的投资管理框架。ALM 框架提供了具体的预期收益率目标，在此基础上通过“资本市场假设”和“均值方差优化”来进行战略资产配置，使其投资决策过程具备较强的可操作性和可复制性。2）CalPERS 信息披露的完善程度在主流公共养老基金当中可圈可点，其信息披露架构值得其他养老金借鉴。CalPERS 的信披从内容上看更加丰富详尽，从频率上看更加高频及时，保障了社会公众对基金的运作享有及时、充分的知情权。3）CalPERS 构建了全流程、多维度的风险管理框架，可为其他养老基金的风险管理提供参考。“全流程”是指 CalPERS 风险管理框架主要包含事前控制、事中监测及事后报告三个方面；“多维度”是指从资产类别维度为不同资产设定了不同的风险管理基准，从风险类别维度聚焦托管、集中度、利率、信用、外汇等五项具体风险，为其制定了相应的风险管理手段。4）CalPERS 在可持续投资方面实践经验丰富，值得其他养老基金借鉴。  风险提示：1）宏观经济超预期下行。若海外经济步入深度衰退，或将拖累全球经济与金融市场走势，影响 CalPERS 风险偏好，以及股权投资、债券投资及实物资产等资产的投资收益。2）人口老龄化情况超预期恶化。美国人口老龄化程度仍在继续加深，老龄化情况持续恶化或将增加美国养老金支付压力，进而影响 CalPERS 投资风险偏好。3）地缘政治冲突恶化。CalPERS 投资于欧日等海外市场，与国际关系紧密相连，俄乌冲突走向及其他地缘政治冲突的爆发，将在一定程 度上对CalPERS 投资地域的选择造成影响，进而间接影响 CalPERS