蜂窝基带平台厚积薄发，智能手机主控厉兵秣马

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年01月25日优于大市翱捷科技-U（688220.SH）蜂窝基带平台厚积薄发，智能手机主控厉兵秣马核心观点公司研究·深度报告电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子证券分析师：张大为0755-81982153021-61761072yezi3@guosen.com.cnzhangdawei1@guosen.com.cnS0980522100003S0980524100002证券分析师：詹浏洋010-88005307zhanliuyang@guosen.com.cnS0980524060001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值84.59 - 95.17 元收盘价67.49 元总市值/流通市值28231/24324 百万元52 周最高价/最低价68.88/28.70 元近 3 个月日均成交额363.57 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告收购 Marvell 移动通信部门，覆盖全制式蜂窝基带芯片。2017 年公司收购全球无线通信芯片标杆 Marvell 移动通信部门，拥有了覆盖 2G 到 4G 的通信技术，此后公司通过内生研发 5G，是全球极少数掌握全制式、多协议无线通信技术的 IC 设计公司。公司主要包括三大类业务，芯片产品、芯片定制服务、IP 授权等，其中芯片产品包括蜂窝基带芯片和非蜂窝基带芯片。蜂窝物联网市场 CAGR 近 10%，公司 4G Cat.1bis 全球份额第一。根据Counterpoint 数据，2023 年全球蜂窝物联网收入约 137 亿美元，预计 2030年将超过 260 亿美元，CAGR 接近 10%，全球蜂窝物联网芯片厂商前三分别是高通，紫光展锐，翱捷科技。2G/3G 逐步转入 4G/5G，蜂窝物联网重组速率梯队，中低速率中 4G Cat.1bis 有望成为最优选择，而根据 TSR 2023 年统计数据，公司在 Cat.1bis 市场份额达到全球第一。此外，AI 蜂窝模组出货比例有望持续提升，预计到 2030 年达到 25%。5G RedCap 方面，公司布局靠前，首款高性能高集成度的 ASR1903 已进入量产状态。智能手机芯片从 0 到 1 突破，智能穿戴芯片厚积薄发。据 IDC 数据，2023年全球手机出货约 13.8 亿部，其中智能手机约 11.64 亿部，功能手机约 2.16亿部；在智能手机中，5G 手机约 7 亿部，4G 手机约 4.5 亿部；单价 300 美元以下的低价位智能手机是市场出货主力，整体份额约占 59.83%。公司在智能手机芯片领域技术储备充分，ASR8601 旗舰四核 4G 芯片于拉丁美洲Logicmobility L65A 上实现突破。此外，公司八核 4G 主控 ASR8661 蓄势待发，看齐同类型竞争对手。可穿戴方面，伴随苹果推进 5G Redcap，可穿戴领域有望从 4G Cat.1/4 升级至 5G Redcap，公司首款 RedCap 智能穿戴芯片ASR3901 作为面向智能穿戴设备的高性价比产品，已通过中国移动认证，未来有望持续放量。牧本定律摆向定制化需求，AI ASIC 能力国内领先。根据牧本摆动，IC 产品每隔十年将在“标准化”与“定制化”之间交替摆动，当前 AI 算力侧的牧本钟摆有望从标准化逐渐摆向定制化。根据 Marvell 预测，数据中心 ASIC市场规模有望在 2028 年达到 429 亿美元，CAGR 有望达到 45.5%。公司 ASIC能力在国内领先，曾为全球领先的人工智能平台公司 S、登临科技、美国Moffett 等数家知名人工智能技术企业提供先进工艺下的人工智能云端推理超大规模芯片定制服务。IP 方面，公司自研并积累了 2G 至 5G 的多模通信协议栈 IP、ISP、display、LPDDR2/3/4x、USB2/3Phy、PCIe PHY 等大部分模拟及数字 IP，技术积累深厚。盈利预测与估值：公司未来 3 年处于快速成长期，预计 2024-2026 年归属母公司净利润-6.73/-3.31/0.39 亿元，EPS 分别为-1.61/-0.79/0.09 元。通过盈利预测与假设，预计公司合理估值 354-398 亿元，相对目前股价有31.8%-48.3%溢价，首次覆盖，给予“优于大市”评级。风险提示：激烈竞争导致产品价格下降风险；新产品开发滞后风险；地缘政治风险；先进制程产能受限风险；公司持续亏损风险等。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,1402,6003,3864,4205,773(+/-%)0.2%21.5%30.2%30.5%30.6%净利润(百万元)-252-506-673-33139(+/-%)57.3%-101.1%-33.0%50.8%111.8%每股收益（元）-0.60-1.21-1.61-0.790.09EBITMargin-17.4%-24.9%-22.7%-10.3%-1.6%净资产收益率（ROE）-3.4%-8.0%-11.8%-6.2%0.7%市盈率（PE）-89.7-44.6-33.6-68.2576.4EV/EBITDA-114.0-48.9-32.4-58.3-563.7市净率（PB）3.023.553.974.224.19资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3内容目录基于 Marvell 蜂窝基带，打造智能芯片平台 ........................................ 7覆盖全制式蜂窝基带芯片，兼具多协议无线通信技术 ........................................7收购 Marvell 移动通信部门，核心人员经验丰富 ............................................9营收连续多年增长，研发维持较高投入 ...................................................10快速稳定迭代产品，抢占蜂窝物联网份额 ......................................... 13LTE 蜂窝物联网稳步增长，5G 与 AI 趋势带来新动力 ........................................13Cat.1bis 全球份额第一，Cat.4 汽车与 MBB 打开突破 .......................................18智能手机芯片厚积薄发，智能穿戴迎面风口 ....................................... 25智能手机进入存量发