基础材料／能源行业月报： 寒冷天气及制裁影响供给，油价反弹

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料/能源 寒冷天气及制裁影响供给，油价反弹 华泰研究 基础化工 增持 (维持) 石油天然气 增持 (维持) 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 刘开伊 SAC No. S0570124080033 liukaiyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 恒力石化 600346 CH 18.00 买入 中国海油 600938 CH 40.50 买入 中国海洋石油 883 HK 32.04 买入 中国石油 601857 CH 10.09 增持 中国石油股份 857 HK 8.75 增持 卫星化学 002648 CH 20.35 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 1 月 23 日│中国内地 行业月报 12 月美欧对俄能源制裁加码，北半球寒冷天气提振需求，油价显著反弹 24 年 12 月在 OPEC+延长三层次减产、中东地缘政治局势突变的影响下，国际油价整体上行。25 年以来，寒潮天气致美国原油产量下滑，叠加美国对俄能源领域制裁加码，以及北半球气温骤降提振需求，1月 21日WTI/Brent期货价格收于 75.83/79.29 美元/桶，较月初上涨 3.7%/4.4%，而 INE 期货/迪拜现货价格涨幅为 18.0%/10.5%，主要系对伊朗和俄罗斯的制裁引发亚洲地区供给担忧。我们认为新兴国家石油需求、OPEC+协同减产意愿，以及制裁等贸易壁垒为 25H1 的重要边际影响因素，IEA 预计若 25 年 OPEC+继续维持额外自愿减产，全球供应仍将过剩 70 万桶/天。油价下跌企稳后优质炼化企业、气头化工企业和具备成长能力的高分红企业或将显现配置机遇。 需求侧：低油价叠加北半球气温下降，24Q4 全球需求有所回暖 据 IEA，考虑 24Q4 低油价背景以及北半球寒冷天气提振需求，预计 24/25年石油需求增速为 94/105 万桶/天（上月预测为 84/110 万桶/天）。美国方面，服务业和就业数据相对强劲下汽油需求延续高位，冬季柴油需求显改善迹象，乙烷成为美国需求增长的主导因素。我们认为中国为阶段性重要边际影响因素，12 月原油进口量同环比再次回落，同时受电动化出行渗透率提升影响，国内汽油需求连续 7 个月同比下滑，24Q4 柴油需求逐月小幅提升，油价相对高位下油头化工盈利承压。IEA 预计 25 年石脑油和柴油将对欧洲石油需求造成拖累，印度将超越中国成为全球石油需求的主要增长引擎。 供给侧：寒潮天气致美国产量下滑，对俄制裁加码引发潜在供应风险 据 IEA，基于 25 年 OPEC+维持额外自愿减产的假设，24/25 年全球供应增量预计为 66/180 万桶/天（上月预测为 63/190 万桶/天），25 年市场将面临70 万桶/天的供应过剩。12 月初 OPEC+宣布延长三层次减产措施，但超产国家提交的减产补偿计划落实缓慢，OPEC-9/OPEC+18 分别超产 82/93 万桶/天。进入 25 年后，美国当周原油产量受寒潮天气影响连续下滑，同时美国加码对俄能源领域制裁，全球石油供给过剩压力短期或将有所缓解。中期来看，我们认为供给联盟松动或导致中枢价格下移，在全球需求走弱、非OPEC+增产影响力加强的背景下，传统产油国面临新一轮再平衡压力。 看好油价下跌企稳后优质炼化企业的底部配置价值 结合全球供需层面分析，考虑美元降息后全球宏观需求修复仍需时间，我们维持 25-26 年布伦特原油均价预测分别为 74/75 美元/桶。伴随炼化行业低迷下的供给优化，关注油价下跌企稳后优质炼化企业的底部配置价值，推荐恒力石化，整体高油价下气头化工企业有望受益，推荐卫星化学。长期而言，产油国成本影响下，油价中枢存在底部支撑，具备增产降本能力的高分红企业，或将具有配置机遇，推荐中国海油（A/H）、中国石油（A/H）。 风险提示：产油国协同减产意愿趋弱风险；全球宏观经济运行不及预期；新能源替代加速推进。 (13)(3)71626Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)基础化工石油天然气沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料/能源 24 年 12 月以来美欧加码对俄能源制裁，国际油价显著反弹 24 年 12 月初 OPEC+宣布延长三层减产措施，叠加中东地缘政治局势突变，以及欧盟将对俄罗斯石油出口实施新一轮制裁，12 月国际油价整体上行，据 Wind，12 月 31 日 WTI/Brent期货价格分别收于 71.72/74.64 美元/桶，较 11 月末上涨 5.5%/2.3%。进入 2025 年后，美国原油产量受寒潮天气影响连续下滑，叠加美国加码对俄罗斯能源领域的制裁措施，以及北半球寒冷天气提振石油需求，国际油价显著上涨，1 月 21 日 WTI/Brent 期货价格分别收于 75.83/79.29 美元/桶，较月初上涨 3.7%/4.4%，而 INE 期货/迪拜现货价格月内涨幅为18.0%/10.5%，主要系美国对伊朗和俄罗斯的制裁引发亚洲地区供给担忧，推动迪拜等中东国家需求提升。 图表1： 24 年 12 月以来国际原油价格大幅上涨 图表2： Brent 原油期货-现货升贴水 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 据 IEA，考虑需求端受 24Q4 低油价背景以及北半球寒冷天气提振，预计 2024/2025 年需求增速分别为 94/105 万桶/天（上月预测为 84/110 万桶/天）。供给端基于 OPEC+2025 年仍维持额外自愿减产的假设，2024/2025 年全球供应增量预计为 66/180 万桶/天（上月预测为 63/190 万桶/天）。 鉴于 OPEC+部分国家持续超产，以及非 OPEC+国家供应增长强劲，25 年全球石油供应依旧充足。若 OPEC+在 2025 年继续维持额外自愿减产，同时不考虑俄罗斯和伊朗等国家面临的潜在制裁措施，2025 年供应预计过剩约 70 万桶/天（上月预测为 95 万桶/天）。另一方面，EIA 对全球石油需求的预测较 IEA 更为乐观，预计 24Q4-25Q1 将出现 0.3/0.5 百万桶/天的供应短缺（上月预测为 0.3/0.7 百万桶/天），25Q2-25Q4 将出现 0.3/0.4/0.8 的供应过剩（25Q2 上月预测为 0.05 百万桶/天的供应短缺，25Q3-25Q4 为过剩 0.02/0.4 百