2025年有色行业年度策略报告：金铜共舞，拾级而上

证券研究报告 行业研究 行业深度 有色金属 行业研究/行业深度 金铜共舞，拾级而上 ——2025 年有色行业年度策略报告 ◼ 核心观点 黄金：货币之锚，行在高处 我们认为全球央行开启降息周期的大背景下，实际利率下行，货币政策窗口被打开，全球范围内货币环境边际上向宽松移动。高企的美债规模和美国财政赤字是美元的内伤，这将使美国主权信用风险上升，对美元构成压力，从而削弱美元的配置价值和新引力，利好黄金价格。持续进行的央行购金，也从侧面反映了在黄金和美元这两类常规的大类资产面前，黄金的吸引力在上升。被调研的央行有 81%表示全球央行的黄金储备量将继续保持增加。各国央行高度重视黄金在对冲通胀、长期储值、应对危机、有效实现多元化投资、高流动性、地缘政治分散风险等方面的价值和不可替代性。因此，我们认为 2025 年黄金仍具备继续上涨的中长期基础；阶段性的交易逻辑，包括特朗普 2.0 可能导致的再通胀、不可预料的国际冲突或升级等不确定性，与此中长期基础交织共舞，黄金价格在 2025 年仍将有不错的表现。 铜：铜精矿供应格局趋紧，“能源转型+AI 浪潮”孕育新增长 能源转型和日新月异的 AI 浪潮将孕育新的铜需求，并且将以更快的速度增长。铜作为能源转型中重要的金属，其在风电、光伏、储能、电动汽车等关键技术中有广泛的应用，根据 S&P Global，到 2035 年，这些行业总计每年将需要额外增加 1200 万吨铜，在此期间，铜需求将以两位数的年增长率增长。日新月异的 AI 浪潮，也为铜需求带来了新的生机。根据必和必拓的预测，当前数据中心占铜需求的不到 1%，但到 2050 年，这一比例将达到 6%至 7%。据此我们测算得出，到 2050年 AI 数据中心所带来的铜需求量将达到 341 万吨左右，2021-2050 年由 AI 数据中心驱动的铜需求量将以 CAGR 9%的增速增长，远高于同期全球铜的需求增速（CAGR 为 2%）。 铜的供需格局趋紧，多种因素导致铜资源供给受限：①在产铜矿产能利用率逐步走低，且容易受到政府政策、安全生产等方面的扰动，铜矿供给不稳定。②全球范围内新增铜矿资源不断减少，且铜矿品位下降。③铜矿开发周期长，资本开支不足。相对于增长更快的铜冶炼产能而言，铜矿供给趋紧的态势将更加确定，铜矿加工费将处于低位水平。 在全球经济持续保持增长，且全球流动性边际向宽松移动的背景下，利好铜需求基本盘的稳定和增长。宏观经济层面，全球及主要经济体2025 年将保持增长，为铜的需求提供支撑。根据 OECD 的预测，2025年全球 GDP 增速为 3.32%，高于 2024 年的 3.22%，温和的经济增长将为铜需求提供一定的支撑。据美联储在 2024 年 12 月发布的 SEP 报告数据显示，2025 年美国 GDP 增速中位数预计为 2.1%，较 9 月发布的数据上修了 1 个 pct，并上修了核心 PCE 指数、下修了失业率，这说明美联储对于 2025 年美国经济增长抱有信心，美国经济实现“软着陆”的概率在提高，有助于全球经济保持稳定。欧元区也将迎来 2023年以来最强复苏，根据 OECD 的预测，欧元区 2025 年 GDP 增速为1.26%，较 2024 年提高 0.49 个 pct。中国作为全球主要的铜消费国，2025 年将迎来积极的财政政策和适度宽松的货币政策，经济有望保持稳定增长，继续起到重要的压舱石或稳定器的作用。同时全球多国央行开启降息，宽松货币政策将提供良好的流动性，利好包括铜在内的大宗商品价格。综合以上，我们认为 2025 年铜的需求将保持增长，特 增持 (维持) 行业： 有色金属 日期： yxzqdatemark 分析师： 王聪敏 E-mail： wangcongmin@yongxingsec.com SAC编号： S1760524070001 近一年行业与沪深 300 比较 资料来源：Wind，甬兴证券研究所 相关报告： 《美国非农数据超预期，铜铝低库存支撑价格》 ——2024 年 12 月 09 日 《出口管制升级，关键资源战略价值凸显》 ——2024 年 12 月 07 日 《美国核心通胀压力依然存在，三大白电需求向好》 ——2024 年 12 月 05 日 -20%-10%0%10%20%30%01/2403/2406/2408/2411/2401/25有色金属沪深3002025年01月23日行业深度报告 请务必阅读报告正文后各项声明 2 别是能源转型和 AI 浪潮将加速铜需求增长；铜矿供给趋紧，铜矿加工费将处于历史低位水平，叠加全球宏观经济向好，迎来复苏，流动性边际改善，我们看好 2025 年铜价表现。 ◼ 投资建议 黄金：我们认为 2025 年黄金仍具备继续上涨的中长期基础；阶段性的交易逻辑，包括特朗普 2.0 可能导致的再通胀、不可预料的国际冲突或升级等不确定性，与此中长期基础交织共舞，黄金价格在 2025 年仍将有不错的表现。黄金资源的宝贵不言而喻，优秀的资源禀赋不仅能为公司长期发展提供坚实的基础，同时也意味着更低的营运成本，而出色的成本控制和开采技术，将为公司提供更强的盈利能力和安全垫。 关注：紫金矿业、山东黄金、招金矿业、山金国际、赤峰黄金。 铜：我们认为 2025 年铜的需求将保持增长，铜矿供给趋紧，铜矿加工费将处于历史低位水平；叠加全球宏观经济向好，迎来复苏，流动性边际改善，我们看好 2025 年铜价表现。在铜资源储备方面突出的企业将显著受益，同时随着清洁能源及 AI 技术的发展，对铜深加工提出了更高的要求，高端铜合金材料加工企业也将受益。 关注：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、江西铜业、铜陵有色、博威合金、海亮股份。 ◼ 风险提示 全球经济增长低于预期，降息不及预期，全球能源转型迟滞，AI 发展 低于预期，铜供应超预期增长 ◼ 重点公司估值和财务分析 证券代码 证券简称 货币 最新 收盘价 EPS PE 投资 评级 2023A 2024E 2023A 2024E 600547.SH 山东黄金 元 10.76 0.56 0.66 19.93 16.38 -- 1818.HK 招金矿业 元 12.4 0.14 0.4 41.92 28.51 -- 000975.SZ 山金国际 元 16.58 0.51 0.84 29.24 19.79 -- 600988.SH 赤峰黄金 元 17.16 0.48 1.00 29 17.09 -- 601899.SH 紫金矿业 元 16.27 0.80 1.22 15.53 13.29 -- 603993.SH 洛阳钼业 元 7.16 0.38 0.54 13.61 13.17 -- 603979.SH 金诚信 元 40.97 1.71 2.52 22.05 16.24 -- 600362.SH 江西铜业 元 21.35 1.88 2.11 9.51 10.10 -- 000630.SZ 铜陵有色 元 3.33 0.21 0.30 15.39 11.10 -- 601137.SH 博威合金 元 19.72 1.44 1.80 10.81 10.95 --